第一視頻內地彩票股首選

配合外國股市波動，資金持續流入一批有概念可憧憬的股份身上，無疑風險與回報成正比，卻是短期入市要面對的兩難局面，投資者可以較細資金尋找具值博率的股份。

第一視頻（082）去年悉售中藥業務，把業務集中在網上廣告、電訊增值服務、網上及手機福利彩票銷售，最近以1.91億元收購手機遊戲開發公司，其中1.5億元以每股1.5元發行一億股支付。該公司年內多次透過批股集資作發展，但股份愈升愈有。目前最被看好是其透過黑龍江省福彩中心授權開拓內地手機購彩票業務，而視頻開彩業務表現理想。



事實上，內地彩票業務增長持續，今年首九個月內地總彩票銷售額達957.96億元，有23.4%升幅，9月份銷售額達111.73億元，上升31.8%，估計全年銷售額將達1300億元。而該公司是相對較其他開發同類型業務的佼佼者，擁有較完整系統及佔有一定市場佔有率，足以超越公司在廣告上的收入。早前有大行提出，其手機彩票用戶已突破二百萬戶；加上其收購的手機遊戲公司擁有七百萬個活躍用戶，並與三百家手機設計與發展建立了良好分銷網絡，有助產生重合度高。

從技術走勢上，該股已升越今年的高水平，交投維持暢旺，短期超賣可能出現鞏固，有利在1.9至2元水平作收集，而其上升軌道支持位在1.8元有強大支持，不失為內地彩票股份的首選。

貸評山下：美國樓市未跌完

美國樓市泡沫爆破，觸發全球金融危機，嚴重影響實體經濟，政府大手救市之後，實體經濟雖已離開深切治療室，但仍奄奄一息，半死不活。美國樓市既是泡沫爆破的源頭，若一日未見底，美國經濟離真正復蘇的日子仍遠。和其他的資產價格一樣，在美國政府出招救市後，美國樓市的價格在以往幾個月似有回穩迹象，但美國樓市是否真正見底回升，值得存疑。


首先，根據以往資料，美國樓價是有季節性的。一般來說，春季和初夏比較強，往後的月份比較弱，所以，以往幾個月看似回穩的數據，未必能代表美國樓價是真正的穩定了。其次，其中一項的救市措施是首次置業的稅務優惠，有分析估計，這個救市措施使樓價暫時少跌了 5%。這項稅務優惠將於 11月屆滿，不過，就算這項救市措施獲得延續，亦只是短時間內減少樓價下跌的壓力，長遠未必有效。有兩類人會因為這項稅務優惠而買樓，一是本身想買樓，基於此優惠而提早買，現在買了將來就不會買，換言之，是「先買未來樓」，沒有解決美國樓市供過於求的問題。至於另外一類人，是本身供不起樓，所以原本不打算買。他們基於首置稅務優惠而有機會買樓，但長遠而言，根本是實力不足，勉強買了只會增加將來整體斷供和違約比例。另一項的救市措施是放寬斷供和收樓的時間，增加時間是希望給予斷供者多一個翻身機會，不致因為一時周轉不靈而被銀行強制收樓，然後被踢走。措施原意是好的，但問題是這樣變相加長了收樓的過程，減慢了樓房被重新拍賣的速度，使市場低估了潛在樓房積壓的存貨量。潛在樓房積壓，又稱「影子存貨」（ Shadow Inventory），是斷供和收樓潮後造成的問題。從香港的經驗，我們知道樓市泡沫爆破，並非一時三刻就能解決的問題。事實上，美國的斷供和收樓潮比香港當年嚴重。很多香港人當年變了「負資產」後仍繼續供樓，因為房貸是會上身的。

毋須上身鼓勵斷供
反之，美國房貸「對屋不對人」，斷供不還錢，充其量交還抵押了的房屋，就算「負資產」不夠冚亦不會上身，所以，有資料顯示，越接近「負資產」，美國人斷供違約比例越高，造成越大的「影子存貨」。由於篇幅有限，下次才詳談「影子存貨」問題，如何會進一步壓抑樓價，造成惡性循環。（美國樓市系列一）黃元山中大全球政經碩士課程兼任講師

立論：美債拍賣前美滙多反彈

近日美滙指數反彈，環球金融市場隨之急挫。究竟美滙是否一如很多跟本欄持相反意見者所料，將於現水平強勁反彈？昨晚一位老友給我一點啟示，幫我解釋了最近美滙指數強勢的背後原因。附圖為美滙指數、美國國債孳息率及美國國債拍賣數量圖。據老友說，讀者如果數數手指，應可數得出去年 14次美國國債拍賣， 9次美滙指數都在拍賣前夕回升。過去一年美滙指數跌多升少，按道理美債拍賣前美滙指數上升的次數，應少於 50%才對。他提醒我，下次美國拍賣國債的日子是 11月 4日，因此即使是美滙淡友，亦最好先避避鋒頭。那麼，美滙指數是否應在 11月 4日重拾跌軌？如果過去一年的慣性持續，則美滙多於拍賣後轉弱。但他提醒我，巴西最近已對其貨幣升值吃不消，決定向流入該國的資金徵稅 2%，企圖阻止熱錢流入刺激貨幣進一步升值。其他新興市場政府的態度，將決定美債拍賣後的美滙走勢。



另一方面，因為歐元區及日本最近已承受龐大貨幣升值壓力，可能在未來的 G10會議中提出抗議，亦對美滙進一步貶值不利。本欄讀者應該知道我是美元長期淡友，今次美滙縱有反彈，相信在 78點以上，將重新吸引全球最大債權國──中國──進一步分散美元以外的外滙儲備。美滙指數由近期低位 75升上 78，差不多是反彈 3月初至今跌幅的 20%。估計港股亦可能調整 3月至今升幅 20%，折合恒指約 2萬點左近。林少陽以立投資管理投資總監

索羅斯：明年雙底衰退

美國經濟剛步出衰退之際，著名國際炒家、量子基金創辦人索羅斯卻於匈牙利布達佩斯警告，全球經濟復蘇恐失去動力，明年或後年會陷入雙底衰退。

中國成海嘯大贏家

這名曾於 98年冲擊港元的金融大鱷解釋，環球救市措施漸見成果，令金融市場回穩，但各國銀彈終有耗盡一日，屆時失去支持，全球或再現衰退。金融海嘯冲擊全球，惟索羅斯坦言，中國會成為海嘯大贏家，主要是中國內需及基建投資活動，足以抵銷出口下跌的影響。相反，美國現時實體經濟未見好轉，尤其失業率持續高企，會淪為海嘯大輸家，中美雙方位置隨時逆轉。索羅斯續稱，美國以至美元在政治及經濟的領導角色正在改變及受到挑戰，中國與多個國家決定結算協議更會降低美元的國際貨幣地位，他補充指，人民幣現時被低估

中石化煉油毛利挫 43%

受成品油售價升幅追不上原油成本的影響，中石化（ 386）前日公佈第三季純利較第二季減少 25%，財務總監王新華（圖左）昨日在分析員電話會議上透露，上季煉油業務的毛利率是每桶 5.2美元，較第二季的 9.2美元，大幅下降 43%。王新華指，累計 1至 9月，煉油業務的毛利率是每桶 7.7美元，公司 10月的盈利能力與上月差不多。他認為國內成品油已具備調價條件，但具體如何調整及調整幅度，尚待國家決定。他透露，中石化內部已成立一間子公司，專門研究併購母公司中石化集團的海外資產，並已積極進行相關工作，今年底前可望獲注入一批優質資產。中石化集團的海外油田資產遍佈多個國家，包括俄羅斯、安哥拉、敍利亞、加拿大及澳洲等。

招行少賺 16%連跌四季淨利息收入續跌 投資扭虧

招商銀行（ 3968）為中資金融股壓軸，公佈第三季業績。按中國會計準則，截至 9月底止，第三季純利 48.16億元（人民幣．下同），按年下跌 16.3%，是連續四個季度純利錄得按年下跌，惟跌幅明顯收窄；按季比較，招行第三季上升 19%，符合市場預期。招行首 9個月純利 130.78億元，按年跌 31%。



由於人行持續降息帶來負面影響，招行首三季淨利息收入 290億元，同比下跌 19%，淨利息收益率降幅進一步擴大，由去年底 3.42%收窄至今年 9月的 2.21%，降幅達 121點子。

滙兌豐收淨收益增半
招行表示，淨利息收益率較上半年下降 3點子，但從單月份看， 6月、 7月到底後， 8月、 9月已走出谷底，加上貸款收益率企穩，確認淨利息收益率回升的趨勢。受惠資本市場回穩，招行其他淨收入飆 2.06倍，達 26.47億元，主要是公允價值變動淨收益升 1.08倍至 5.83億元、滙兌淨收益增 49.49%至 8.88億元，及投資淨收益轉賺 8.09億元。招行首 9個月貸款及墊款總額為 11697.65億元，較年初增長 33.78%；不良貸款總額 97.33億元，較年初增 0.56億元；不良貸款率 0.83%，較年初下降 0.28個百分點；不良貸款撥備覆蓋率 245.10%，較年初增加 21.81個百分點。

永隆首 9月轉賺 6.9億
由於供股計劃剛剛才獲股東通過，截至 9月底止，招行資本水平仍然落後，資本充足率較年初下跌 0.8個百分點至 10.54%，核心資本充足率為 6.61%，較年初微升 0.05個百分點。招行完成收購滿一年的永隆銀行，今年首 9個月未經審核合併稅後淨利潤 6.89億港元，扭轉去年同期虧損 0.93億港元的局面；資本充足率 13.78%。截至 9月底止，永隆總貸款（不包括商業票據） 513.12億港元，較去年底增 18.32%；不良貸款餘額 3.82億港元，不良貸款率 0.74%。

招行首三季業績概況
淨利息收入金額(億元人民幣)： 290.07　變幅：-18.97%手續費及佣金淨收入金額(億元人民幣)： 61.78　變幅：+5.46%投資淨收益金額(億元人民幣)： 8.09　變幅：虧轉盈其他淨收入金額(億元人民幣)： 26.47　變幅：+205.66%資產減值準備金額(億元人民幣)： 27.35　變幅：+27.33%營業利潤金額(億元人民幣)： 162.95　變幅：-33.57%淨利潤金額(億元人民幣)： 130.78　變幅：-31.16%每股收益（元）金額(億元人民幣)： 0.68　變幅：-31.31%

股路縱橫：玻璃價再創新高 信義後市看好

信義玻璃（ 868）有好消息，昨日走勢破位而上，高收 6.2元，升 0.2元，後市看好，股價有機會重上 8月初高位 7.5元水平。集團 09年（ 12月年結）的中期業績倒退，股價亦因而在 8月急跌 3成多到 5元水平，但困擾上半年的因素在下半年已有明顯改善，股價亦逐步回升。集團中期營業額 16.28億元，減 13.6%，股東應佔盈利 2.25億元，跌 44%，每股盈利 0.13元，中期息派 6仙。信義為中國第 2大玻璃生產商，主要生產浮法玻璃、光伏玻璃、汽車及建築業用玻璃產品，自中央推出振興經濟措施後，內地在第 2季開始對汽車、建築和浮法玻璃的需求增加，減輕了首季需求顯著下跌的不利影響，行業低潮過去。近期的好消息，是浮法玻璃的需求已大幅回升到高水平。今年第 1季，浮法玻璃價格曾跌至每噸 1100元人民幣，而到 6月底時已上升到 1900元，現時更提升到 2450元，打破 07年每噸 2380元的歷史高位。



今年上半年，汽車玻璃及建築玻璃營業額為 8.7億元及 2.64億元，分別減 11.9%及 17.2%，分類業績 2.31億元及 4857萬元，分別減 12.8%及 20.6%；浮法玻璃營業額 4.93億元，減 14.4%，分部業績 1620萬元，大減 89.0%，相信下半年可收復失地。另外，集團位於安徽蕪湖市的新工業園工程進展順利，日溶量 500噸的超白浮法玻璃生產線已於本周三正式投產，而第 4條建築用的低輻射鍍膜玻璃生產線上月亦已開始運作，而另一條超白光伏玻璃生產線則將於下周一投產，剛好應付市場的殷切需求。集團另有 4條生產線建造中，包括首條光伏薄膜導電玻璃生產線，預期可於明年上半年啟用。09年下半年，信義盈利將可大幅回升，保守估計全年盈利約 7.2億元，每股盈利 0.4元， 2010年估計每股盈利可上升至 0.55元，大增逾 37%，預測 PE 14倍計，目標價為 7.7元。郭兆誠

年輕人四招圓置業夢

較早前有報道指，具大專或以上學歷的年輕人，申請公屋數字趨升，反映新一代要置業並非易事。不過專家提醒，年輕人難「上車」可能只是假象，只要按部就班，年輕人一樣可以置業安居。　記者：余美玉、甄嘉儀

據房屋署資料顯示， 18至 29歲單身人士，輪候公屋人數不斷上升， 06至 07年度約有 1.34萬人，截至今年 5月，已累積至 1.72萬人。理大建築及房地產學系教授許智文稱：「每年都有後生仔申請公屋，但年輕人排名會較後，故會累積一定數字，人數並不一定是突然大增。」此外，年輕人置業難，有人歸因樓價太高。中原研究部聯席董事黃良昇則指，樓價高低是主觀看法，實際要視乎供樓負擔比率，即供款金額佔收入比重，該數字已連續 5年維持約三成水平

許智文及黃良昇均認為，具學歷的年輕人感難以置業，相信是由於不少剛踏足社會的年輕人，需要償還學生貸款，加上積蓄有限及個別年輕人「心頭高」有關。針對這些因素，專家提供 4招，讓年輕人逐步達到目標。

第 1招　細價樓入手
近期新盤開價已趨「豪宅化」，年輕人積蓄有限，應先降低要求，揀二手屋苑「上車」。呎價低於 3000元的物業，多位於新界區，若要揀市區樓盤，九龍灣多個樓齡較高的物業，呎價亦有低於 4000元的選擇。許智文指，年輕人要調整心態，不要強求一步登天，應從細價樓入手，「新樓質素固然較好，而且多具備會所、泳池等設施，但資金不足，好難買新盤上車。」

200萬以下各區部份上車盤
《屯門》豫豐花園　 3年　呎價： 2222-2882元　面積： 400-500方呎*時代廣場　 21年　呎價： 2900-3500元　面積： 400方呎*《元朗》蝶翠峰　 8年　呎價： 2344-2988元　面積： 500-600方呎*《天水圍》栢慧豪園　 1年　呎價： 2377-3104元　面積： 600方呎*嘉湖山莊　 14年　呎價： 1960-3030元　面積： 500-800方呎*《荃灣》荃灣中心　 30年　呎價： 3000-3700元　面積： 400-500方呎*《上水》碧湖花園　 15年　呎價： 2471-2950元　面積： 500-600方呎*上水中心　 16年　呎價： 3323-4038元　面積： 400方呎*《粉嶺》牽晴間　 10年　呎價： 2621-3508元　面積： 500方呎*粉嶺中心　 19年　呎價： 2776-3192元　面積： 400方呎*《大圍》金獅花園　 22年　呎價： 2525-3066元　面積： 400-500方呎*《沙田》沙田第一城　 24年　呎價： 3038-4557元　面積： 300方呎*《九龍灣》得寶花園　 26年　呎價： 3400-3800元　面積： 300方呎*淘大花園　 27.5年　呎價： 3800-4000元　面積： 300方呎*註：資料截至 10月 21日；*為約數資料來源：各地產代理網頁

第 2招　九成半按揭
置業切忌高追，遇上首期不足，專家認為衡量個人供款能力後，可以考慮承造九成半按揭。至於如何衡量供樓負擔，專家指，供樓支出不應高於收入 50%。以一個月入 1.5萬元的打工仔為例，假設買入 200萬元單位，首期即 20萬元，按揭利率 2厘， 30年攤還，月供 6653元，供樓開支未超過月入一半。不過，如按息調升 1厘，月供金額即增至 7589元，高於收入一半。此外，還有支付按揭保費，以該單位為例，保費為 3.98萬元。

利率與月供金額對照
按揭利率： 2.0厘　月供金額：$6653按揭利率： 2.5厘　月供金額：$7112按揭利率： 3.0厘　月供金額：$7589按揭利率： 3.5厘　月供金額：$8083按揭利率： 4.0厘　月供金額：$8593按揭利率： 4.5厘　月供金額：$9120按揭利率： 5.0厘　月供金額：$9663註：假設樓價$200萬， 90%按揭，分 30年攤還

第 3招　揀大型屋苑
個別資金不足的年輕人，為了盡快「上車」，會貪平選購單幢樓或唐樓，黃良昇指出，這類樓宇二手市場向來不活躍，日後欲換樓，很難沽售套現，故建議年輕人寧選新界區的大型屋苑。黃良昇說：「總之揀大型屋苑，如果你相信經濟向上，樓價實有升幅。」許智文亦建議年輕人可選擇面積較細的單位，「 300至 400呎的單位已足夠，由 200萬元以下的物業入手。」

第 4招　避免買居屋
居屋樓價一般較私人住宅低，而且不少位於市區地鐵沿線，但黃良昇認為不宜沾手，因出售時，業主要補地價，「我有個朋友， 10年多前打算置業，屯門私樓跟沙田居屋均是其心水，最後因地點問題，決定買入沙田的居屋單位。早年賣出，補了地價，益了政府，反而屯門那間造價更好，而且獲利全入自己袋。」對於高學歷一族改攻公屋，黃良昇認為他們雖亦有權申請，但應留給真正有需要的人。

買樓及供樓開支
－一次性開支－首期：$200000釐印費：$100買賣合約：$1750樓契：$15000按揭契：$14000經紀佣金：$20000總金額：$250850

－經常性開支－供樓開支：$6653水電煤：$800管理費：$600差餉及地租：$800總金額： 8853註：設單位為沙田第一城，樓價 200萬、 90%按揭、 30年攤還資料來源：恒生按揭及中原

吉利母優先洽購富豪

吉利汽車（ 175）收購瑞典老牌車廠富豪（ Volvo）有突破性發展。福特（ Ford）車廠宣佈，已揀選吉利汽車母公司吉利控股集團，作為出售旗下富豪汽車的首選買家。福特表示，將與吉利進行更深入談判，暫未定下特設期限，又重申現階段未有最後定案，倘若落實，將悉售全部股權。

吉利汽車：不排除與富豪合作
上月外電率先披露，吉利出資 25億美元（約 195億港元），競投富豪汽車股權，作價與較早前福特出售積架及路華予印度車廠接近。富豪第二季仍錄得稅前虧損 2.31億美元，不過銷售優於同業，上月美國銷售按年升 16%。吉利董事長李書福昨透過新聞稿率先表明，倘達成協議，會保留富豪現有生產研發設施、工會協議和經銷商網絡。一名歐資大行車股分析員指出，一旦成功收購，母公司將富豪注入吉利汽車的機會甚高，相信這會成為該股短期跑贏大市的誘因。吉利股價昨曾見 2.97元歷史新高，升幅近半成，收報 2.87元，升 1.1%。不過該分析員提醒，現時吉利流動資金不足 30億元，縱注入富豪，無可避免要供股或發債融資，而美國汽車業尚未走出谷底，隨着吉利今年迄今累漲 3.55倍，下跌風險亦遞增。吉利汽車昨晚表示，該公司並非是次建議交易的訂約方，並無與吉利控股合作或向吉利控股提供融資，但不排除將來尋求與富豪汽車潛在合作機會的可能性。

挪威加息全球排隊退市

環球央行排隊退市，繼澳洲加息後，印度又「收水」，挪威央行昨亦加入撤銷寬鬆貨幣政策行列，一如市場預期般加息 0.25厘，成為金融海後首個加息的歐洲國家。分析員認為，經濟較穩健的亞洲央行短期內最大機會跟隨上調息口，當中以台灣及南韓成數最高。挪威央行昨議息後決定加息 25點子，將基準利率調高至 1.5厘，為去年 6月以來首次加息。央行指，明年 3月貨幣政策報告出台前，利率會維持在 1.25厘至 2.25厘之間，意味當局可能會再加息 0.25厘。

台、韓短期料收緊銀根
央行行長耶德雷姆指，通脹風險較預期稍高，而失業問題則未如市場估計般嚴重，加上環球經濟露曙光，挪威經濟活動亦迅速恢復，故加息是合理決定，當局會按部就班調高利率。

通脹放緩　澳難再大手加息
Nordea Markets首席分析師布魯斯表示，加息屬預期之內，預計央行 12月會按兵不動，最快明年 2月才再加息。至於剛於月初加息的澳洲，雖然當地第三季消費物價指數升幅由次季的 1.5%放緩至 1.3%，是 99年次季以來最少，惟市場仍幾乎肯定澳洲儲備銀行下周會至少加息 0.25厘。然而通脹數據出台後，瑞信統計發現，市場預計澳央行下周加息半厘的機會率，由一周前的 60%急降至 20%，意味當局大手加息機會大減，消息令澳元受壓，兌美元跌至 90.26美仙，跌 1.53%。麥格理高級經濟師 Redican指，通脹風險未如原初預計般高，意味澳央行只會循序漸進地加息，料下周僅加息 0.25厘。

中石油少賺 23%遜預期上季純利 308億 經營利潤率跌

由於發改委上調成品油售價與國際油價既不同步也不同幅，加上化工業務比重不及中石化（ 386）高，中石油（ 857）第三季純利 308.47億元（人民幣．下同），按年下跌 23.47%，略低於市場預期的 311億元；首三季純利 813.48億元，跌 14.14%，每股盈利 44分。

中石油第三季原油及天然氣產量分別達 2.135億桶及 5037億立方英尺，按年跌 1.57%及增 13%，較上半年的跌幅 4.8%及增幅 10.6%提高；油氣當量產量 2.975億桶，增 2.16%，上半年只輕微增加 0.2%。

原油加工量止跌
此外，第三季中石油實現油、氣價繼續上升，拉動首三季原油及天然氣平均實現價格跌幅分別收窄至 49.5%及 1.2%，即為每桶 49.06美元及每千立方英尺 3.4美元。中石油第三季原油加工量 2.18億桶，按年雖只微增 0.23%，但已做到扭轉上半年下跌 8.4%的逆勢，恢復增長。至於成品油產銷量方面，第三季汽油、煤油及柴油產量同樣轉跌為升，恢復增長 2.92%，至 1936萬噸，銷量增速亦加快，達 8.04%，至 2419.3萬噸。

成品油銷量增 8%
化工業務方面，該公司第三季乙烯產量按年增 9.65%至 72.7萬噸，合成樹脂增 3.82%至 103.3萬噸，合成纖維原料及聚合物跌 1.78%至 38.6萬噸，合成橡膠增 6.38%至 10萬噸，尿素產量增 20.56%至 99.1萬噸。中石油並沒有披露各項業務分部的利潤細分，但按其經營利潤為 435.77億元（跌幅 21.15%）計算，經營利潤率在產銷量上升的情況下，由上半年的 18.23%下跌 1.95個百分點，至 16.28%。中石油第三季資本開支加快，達 636.93億元，按年增加 27.6%；首三季資本開支為 1523.59億元，增 21.2%。

中石油業績概要（單位：人民幣）
營業額第三季： 2677.42億元　變幅：-12.09%　首三季： 6830.19億元　變幅：-20.20%純利第三季： 308.47億元　變幅：-23.47%　首三季： 813.48億元　變幅：-14.14%每股盈利第三季： 17分　變幅：-22.73%　首三季： 44分　變幅：-15.38%

實戰理論：結算後市況向淡

臨近期指結算，大市調整的壓力越來越大。今日下午當結算價訂好之後，下午可能有較急的回落。美滙反彈之勢持續，若以過往外滙市場的慣性，當滙價在周三開始出現較單邊市的時候，此一方向每每會延續至周五晚，始終大戶會殺倉殺到盡。今次美元的反彈，已令高息貨幣澳元從 0.93跌至 0.90邊緣，兼有極大機會跌穿而下試 0.8850水平。而環球投資市場亦一併跟隨，股、滙、金、商品齊跌。港股因有期指結算因素支持，過去數天表現尚算平穩，但過了今天上午，極大可能要跟隨。恒指 21800點失守，下望的支持位為 50日線 21051點，假若大戶要做工夫，可能會將指數壓低於 21000點後才收手。但有一點筆者較為樂觀的，就是個股的整體表現，在近期的跌市中較指數強，只要高位有減磅，持貨比重不太大，仍可守住，候低補貨。若然擔心指數的下跌幅度會失預算，可利用衍生工具去作對冲。買入熊證沽指數，手中持有優質落後股份，會是最佳的策略。當然，若想順勢沽空，相信今天即市也極有機會，只要早上大市沒有太大的低開幅度，便可執行。

恒指收 21761，可選擇收回價在 22800點水平以上的熊證，當中可選美林的 66157，兌換比率 15000兌 1，敏感度適中，博指數在周末前回試 21000至 21200點水平。作者沈振盈為證監會持牌人士

青心直說：你玩油？油玩你！

潮流興玩新能源，繼股仔各出奇謀玩變身轉型，結果股價高飛曲墜老散慘遭中伏，連財政部都要趁熱鬧，打算撥出部份燃油稅支持新能源發展。有關安排據悉有啲似以前「電價分攤」機制，喺用戶每度電費入面，收取部份做附加電費，類似我哋嘅污者自負。此舉在香港看似理所當然，但在計劃經濟嘅內地卻較罕見，唔係反映政府加大力度支持新能源發展，而係可能資金投入上開始入不敷支，因為新能源領域甚廣，除太陽能，仲有風電、生物燃油、水電等，目前賺錢嘅只有太陽能，但仍難避免越嚟越多人進入市場嘅產能過剩問題。有內地證券行計過，過去兩年政府喺電費內撥出發展新能源嘅資金，分別 60億至 70億元人民幣（下同），金額雖然唔細，但要配合國策喺 2020年將再生能源發電量提升至佔整體 15%，抽燃油附加稅係較可行嘅選擇，以去年汽油、柴油銷量近兩億噸計，即使抽一蚊雞稅唔多覺，但就可以創造 2000億元發展基金，亦不致太影響民生。

炒成品油加價慎防中伏
發改委喺汽油度積極抽水，但對改善油公司毛利嘅成品油加價問題卻嘆慢板。若按成品油可加可減新規定，過去 22個工作日平均油價變幅超過 4%就可啟動機制，即係話近期油價回升上每桶 80美元，內地成品油亦好應該喺呢幾日加價。對上一次調價係 9月尾，當時少少哋每噸減 190元，若今次真係加，應該要加番 400元，牌價則每公升加 0.3元。不過若果過多兩日開始炒作加價，投資者就要小心，因為上次話根據機制冇落實調整日期，隔咗幾日至突然嚟料，玩死唔少短炒中石化（ 386）嘅人。中石化可以話係成品油機制下的犧牲品，加埋上個月減油價，令佢煉油業務由 8月開始一直虧損。成品油加慢減快，又規定喺國際油價升破 80美元時要開始扣減加工利潤率，直至按加工「零」利潤來計成品油價，實在非常「屈機」。好彩中石化管理層醒目，大做油氣開採同化工品業務，先至幫補到部份家計，對投資者總算有交代。胡孟青

立論：怕大調整將至有懷疑先套利

有老友說要多謝我，因為我最近寫了一篇文章說，過去 3次我推測市場即將調整，結果大市跌幅都不如原先估計嚴重，結果是白忙一場，令他得到最近兩日做淡的靈感。昨日，我因此賺得一杯啤酒，算是有點收穫。老友是貓頭鷹一族，對美股素有心得，而過去兩年影響市場的主要力量，來自美國金融機構與聯儲局的政策。所謂政策市，不只中國如此，天下烏鴉一樣黑。他於 3月中準確預言市場將大挾淡倉，結果一路升到現在。對於他預言今次將出現較深調整，不能掉以輕心，但不應盲從權威，一個人的預測準繩度，往績是較次要的考慮，推論才最重要。從他觀察最近市場對第 3季度業績的反應，千篇一律都是見好消息出貨，美股 3月至今未有一個下跌的月份，累積升幅龐大，絕對有條件出現一次真的狼來了──故事中第 3次就「嚟真」，何況今次已經是第 4次？

他的說話有其道理，但我曾在賭場目睹連開 13鋪大的奇景。對於很多緊貼市場的投資者來說，一般心態是「有懷疑先套利」，因此儘管情況像對上 3次一樣，白忙一場也要做定防風措施。然而，個人主觀看法仍然是，以目前的經濟狀況政府難言退市，而通脹風險亦暫時未殺埋身，因此今次繼續是虛驚一場的機會頗大，若真是一場虛驚，估計恒指調整不會低於 21000點太遠，而從 A股第 3季度業績看，有條件逆環球趨勢持續上揚，或可減弱港股受外圍的衝擊。林少陽　以立投資管理投資總監

投資的天空：美滙反彈大市難升

期指在上周五造出高位 22649之後，筆者曾指出大市若能夠突破此水平， 23000將不日到達，惟機前有危，所以筆者當日套了少少利，及後外圍股市連跌兩日，令期指在假期之後，甫開市便跌至 21980，這類恐慌底，失守便很可能進一步向下試，所以昨日士佳便謂 21980一旦失守，期貨好倉要暫時退下火線。昨日筆者如言減持期貨好倉及轉為認購期權，做了防風準備，就算作為大好友，也可進退有據。

筆者昨日下午執筆之時，已收到不少讀者電郵，問大市下跌所為何事。大市下跌有多種原因，其中美滙指數可以說明一二。美滙指數跟港股有密切關係，其一是港元即美元，美元上升不利港股估值；其二是港股是高流動性市場，當資金傾向回流到美元避險，而且美元波動亦牽涉到日圓套息交易，港股便成為提款機。由歷史觀之，美滙指數在確認下跌趨勢之後，會無力再上試阻力。上次筆者指期指在 20200有機會見底，部份原因正是當時美滙指數屢次上試阻力位不果，再展跌浪，有利港股回升。日前美滙指數又再反彈，更成功企穩在阻力之上，有機會上試 100日線，再加上期指關鍵位 21980失守，所以期貨好倉也要走位。看官可能已被嚇怕，其實筆者不是睇得那麼淡，皆因過去美滙反彈期間，大市並非一定大跌，但幾乎肯定不能大升。再者，大市雖然一連兩日下跌，但不少個股走勢卻十分標青，反映資金可能只是轉投個別中細價個股。筆者傾向認為，大市在未來一段時間會演變成反覆向下的上落市格局，只是期貨有槓桿效應，既然大市不能大升，倒不如先行減持，待反彈沽出遠價認購期權，或者實行炒股不炒市。筆者知道，不少投資者仍抗拒下注細價或概念股，但此類個股卻是牛市不可或缺的盈利來源，不用刻意避開。就以電器股為例，昨日仍可創新高，大家可趁今次回調，多加留意。張士佳　華富嘉洛證券投資服務部董事

曾淵滄專欄：航空股將成夕陽股？

過去兩天的調整，速度與幅度皆令人有措手不及的感覺，恒指由今年歷史新高急挫 828點，回至 22000點以下。上一回恒指向上破 21000點時，李兆基高調地宣佈賣掉 10%股票，最近一回恒指往上破 22000點時，卻沒聽到李兆基宣佈減持。是向上升得太快，使到四叔不捨得賣？也因為四叔沒宣佈在恒指 22000點時沽貨，不少人於是估計恒指可以直衝 23000點才出現調整，卻想不到調整提早到來。幸好，昨日內地股市總算站穩，上證綜合指數依然在 3000點之上。這一回的調整，「退市」警號只是理由之一，我認為更大的理由是美元轉強。現在，美元的強弱與股市升跌已經結成一個很強的反向關係，美元弱、股市升；美元強，股市跌。港元與美元掛鈎，因此現在也變成買股票與買外滙成了共進退的投資。過去幾天，美元滙率的確轉強，結果帶來了這場意想不到、早來的調整，大家不妨多多留意美元滙率的走勢，聽一聽外滙專家的評論。南方航空（ 1055）董事長司獻民在北京的一個行業大會上公開說，提高中國全國的高鐵網絡將嚴重打擊航空業，他希望政府能提供減稅的優惠以協助航空公司減機票票價來與高鐵競爭。

時速 300公里的高鐵的確是航空業的噩夢，現在的機場越建越遠，由機場至市區要用好一段時間，又得提早一小時到達機場，下飛機還得等行李，將來 1000公里之內的路程，恐怕已沒有多少人想乘飛機，航空股會不會成為夕陽股？香港旅遊發展局公佈今年首 9個月的旅客數字，同比去年首 9個月，旅客訪港總數下降 2.8%，但是內地旅客增長 3%，來自歐美西方國家的旅客下降幅度不小，達 9.2%。內地旅客訪港，以購物為主要目的，而尖沙嘴的海港城則是內地旅客最熱門的購物地點，昨日，藍籌地產股全線下跌，獨擁有海港城的九龍倉（ 004）逆市上升，是巧合嗎？交通銀行（ 3328）公佈今年第 3季業績，純利按年輕微上升，但淨手續費及佣金收入則大幅增加，這是交行向滙豐控股（ 005）學習的成果。曾淵滄城市大學 MBA課程主任

金價造好 紫金多賺 15%

受到金價及其他基本金屬持續攀升及回暖帶動，紫金礦業（ 2899）第三季純利增 15.1%，至 9.58億元（人民幣．下同），但未如證券界預期成為今年最佳的季度業績，因第三季純利仍較次季的 10.2億元低；首三季純利增 12.27%，至 28.91億元，每股盈利 19.9分。紫金第三季業績遜市場預期，相信與期內公司增加了毛利較低的金精礦及黃金加工量有關，該兩業務期內銷量分別增 93.52%及 18.2%，反而最高毛利的金碇銷量只增 14.12%；首三季，上述三項業務的毛利率分別為 71.56%、 50.7%及 0.77%，較上半年跌 0.26、增 0.95及跌 0.53個百分點。紫金第三季銷售的金碇每克不含稅平均售價為 209.68元，按年增 9.24%，較上半年亦增 2.92%；公司稱，首三季黃金產品佔總銷售額達 76.09%，較上半年的 77.03%則有所下跌。

毛利率 33.7%
另外，首三季紫金整體毛利率雖較去年同期跌 6.46個百分點，至 33.71%，但較上半年稍為提升 0.29個百分點，主因是期內銅鋅產品毛利率大幅回升，只有鐵精礦毛利率繼續下滑。

陸羽仁 - 招股期過無人頂？

港股昨日在期指結算前夕，表演一下高台跳水，昨日外圍情況唔算差，恒指小幅低開165點，然後在頭20分鐘反彈上22149點高位，引班散戶追貨，跟住就插，在地產股和內銀股拖累下，在40分鐘跳水近350點至21800點才喘定。午後內地A股反彈，恒指跟住彈，跌幅曾收窄至下跌232點，但上衝乏力，再度下跌至接近全日最低位收市，失守10天移動平均線。

恒指繼上日大跌420點後，昨日再挫408點或1.9%，收報21762點，期指收報216 89點，跌502點，比現貨低水73點，成交83758張。國企指數表現更弱，失守13000 點關口，以及10天移動平均線，收報12831點，大跌314點或2.4%。大市成交縮減至690億元。

重磅股控(005)及中移動(941)隨大市偏軟，但跌幅相對較細，跑贏大市。

臨近結算先來插

金管局收緊價值逾2000萬元豪宅按揭成數，地產股繼續成為跌市之星，證券商紛紛調低地產股評級，野村證券將本港地產股評級降至「中性」，以反映新措施對正在復甦的物業市場用藥太重，後市政策風險正在增加。同時將長實(001)、新地( 016)、信置(083)、恒隆地產(101)、嘉里建設(683)及美聯(1200)評級降至「中性」；恒地(012)及新世界發展(017)評級更降至「減持」。本地地產股昨日無運行，地產股除港鐵(066)無起跌及收租股九倉(004)逆市升1.1%外，其餘全線下跌，恒指地產分類指數下跌2.2%，再度成為拖累大市向下的主要元兇，其中新世界發展及信置跌逾4.3%。

有中環茶友係陰謀論者，話昨日之跌就真係無端端愈跌愈多，有可疑，因為上日美股無乜點跌，日股叫做跌多少少，但港股在早上跌得快過日股，直情有反過來影響日股的味道，而阿爺股市亦無大跌，但港股早上係咁一棍插350點，下晝等3點內地收市後又從下午高位插240點，期指插到低水73點，好似驚你唔死咁。

茶友提供兩大陰謀解釋，第一係期指今日結算，兩日插800幾點，恐怕大戶呢個月都係開淡倉。第二係新股恒大(3333)昨日中午截飛，散戶借孖展認購早一日已截，呢兩個星期有四隻內地內房股一齊招股，集資額合共超過200億，在咁大利益在後頭，自然有人出來托市等散戶放心入場，到昨日早上大局已定，四大新股已經埋單，有心人係咁意放軟手腳唔托，個市游自由式都可以跌幾百點啦，更何放大戶明知自己唔托個市會回，時近月尾期指結算，自然會順手沽期指，搵番三茶兩飯，所以才會無情情插得咁急。

今期七隻新股齊發，結果四大內房股有一隻翻埋車，周二截止認購的商廈發展商卓越置業(1028)宣佈擱置上市計劃，消息話卓越俾公眾認購的公開發售部份不足額，供專業投資者認購的國際配售部份，雖然獲足額認購，但大部份投資者要求下限定價，公司管理層不願降價出售，故決定擱置上市，成為今年第一家招緊股時擱置上市的公司。卓越由瑞銀和大摩保薦上市，都算有大後台，原定集資額63至78億，集資額好大，結果去唔到觸礁。

卓越上市翻晒車

另一隻同是在本周二截止認購的明發集團(846)一樣係內房股，結果公開發售部份只獲一半認購額，但其國際配售部份已經獲足額認購，且無意減價，將會如期上市，不過咁上法股價有壓力，而且公開發售部份得一半額認購，你認幾多佢分幾多，散戶如果借孖展入大飛去認購，隨時分得比想像多好多的股票，萬一跌破招股價就真係抹晒汗。

聞說上周五截飛的另一隻內房股禹洲地產(1628)國際配售亦僅僅超額，公開發售亦只獲超額1.8倍，即係平均認兩股派一股，散戶都接到成手貨，公司擬以招股價範圍下限2.7元定價，集資16.2億元，下周一(11月2日)掛牌。

昨日截飛的恒大地產係今次上市四隻內房股中反應最好的一隻，佢去年上市觸礁，今次有備而來，由於有新世界彤叔等一眾富豪撐場，初步估計其公開發售部份起碼超購40倍，已經算好好反應。

另外匯市亦風起雲湧，美元大反彈，至昨日黃昏，澳元單日跌了1.5%，跌到0.

90美仙邊位，匯市咁大浪，恐怕股市亦有波濤。

黃偉康 - 全球加息壓力增加

港股昨日跌穿22,000點的水準，美股想撐也撐不了，恒指亦難以抗外圍股市而行，不過，昨日恒指居然在首一個小時仍在堅持，可見大戶仍在為期指轉倉盡最後的努力。當然，這兩天港股的走勢，是否可以反映出恒生指數已步入大調整浪當中，暫時仍不可以確定，因為還要看大戶期指的持倉情況，惟至少可以確定的是每月一次創年度新高、由10月初開始的這個升浪，應該已告一段落。 各國開始留意通脹問題

現在對全球股市最不利的地方，為不少聲音都認為各國應開始留意通脹的問題，全球有加息的必要。其中最新一期的《巴倫周刊》，便開章明義地指出，現在開始考慮加息行動是正確，黃金、石油和其他大宗商品價格持續上升，美元正在下跌，同時股市早已開始飆升，道指重上10,000點關口，凸顯市場的良好情緒。

故此《巴倫周刊》擔心，低利率將會助長金融投機，同時美國的經濟夥伴和外國債權人亦會因而向美國施壓，更會刺激潛在的通脹問題，所以現時是最佳的加息時機。

誤將金融市場作經濟指標

筆者覺得過份的寬鬆貨幣政策，的確對金融市場帶來危機，所以考慮加息亦是一件明智的想法，不過問題是現在環球經濟又是否可以承受加息所帶來的壓力呢？現在十分有趣的問題是市場會將金融市場的表現，作為經濟是否已經好轉的指標，而忽略了無論股市、商品市場都存在不少投機的活動，不少金融機構都為了業績及花紅，將投資產品的價格不合理推高，亦導致股市與商品市場，和經濟的實際情況，出現了脫節的情況。

現在就連《巴倫周刊》這樣有名的財經雜誌，亦以金融市場去斷定經濟已復甦，所以各國應該考慮加息，這樣的分析絕對是一個悲哀。

敦沛證券董事總經理黃偉康

電郵：wongwaihong@ymail.com（作者為證監會持牌人士）

黃偉康 - 靠投資為生

有消息指，中國遠洋集團截至今年9月底止，金融衍生工具實現虧損將達41.7億元人民幣，而這些衍生產品投資，主要來自遠期運費協議(FFA)及燃油對沖合約。同期未實現的衍生工具產品帳面虧損為7.7億元人民幣。

內地企業在金融衍生工具的對沖上，出現嚴重虧損，是司空見慣的事情，之前討論過的資源股，如江西銅(0358)及紫金礦業(2899)，便因為衍生產品令盈利受損；又或者內地的航空股，便因為08年於高位買入了遠期的燃油對沖合約，而錄得重大虧損，導致三大航空公司去年的業績，均錄得數以億元計的損失。諷刺的是由於近日油價大幅回升，所以這些已作撥備的燃油對沖虧損得以回撥，從而令這些航空股近日公布之業績，再出現令人驚喜的盈利，油價上升有利航空股的業績，相信翻查任何一本經濟學的教科書，應該沒有一本會有這條法則。


對沖致嚴重虧損司空見慣

既然內地公司在衍生金融工具錄得損失，並非新奇事，那麼中國遠洋集團的問題，似乎沒有甚麼可以談。不過關鍵在於既然有了08年的教訓，市場亦有這麼多沮喪的例子，為何踏入2009年，中國遠洋集團仍然可以重蹈舊人的覆轍，在這些衍生金融工具上，錄得如此巨大的虧損？

最佳的解釋藉口，為不少航運公司都會運用FFA對沖航運市場價格波動風險，而由於FFA在波羅的海航交所交易，並受波羅的海乾散貨運指數波動所影響，意想不到的是近月波羅的海指數的波動性極高，因此FFA為中國遠洋集團帶來重大的虧損，亦是十分正常的事情。

看似是無懈可擊的解釋，不過問題是運費或油費進行對沖，會否為集團帶來41.7億元人民幣的如此巨大虧損？這個問題是否似曾相識，因為今年年初中信泰富(267)在澳元對沖合約上，錄得巨額虧損，同樣亦被市場提出過相同的問題。


內地企業誤用對沖工具

到底有多少家內地企業，明白對沖之意義，又或者有多少家企業，會借對沖之名，實際將衍生合約視作為另類收入來源，因此忽略又或者故意忽視對沖活動中，實際金額之需要，所以當資產價格尤其是資源價格出現顯著的波動時，不少內地企業都會出現嚴重的對沖虧損。所以現在分析內地企業時，除了既有業務的表現外，投資是否高明，很多時成為業務理想與否的關鍵。雖然看似很不合理，不過這卻是一個實情。

面對不少內地企業在對沖合約上錄得重大虧損的問題，中央正希望央企與各投資銀行協商，尋求降低賠償金額的方案，問題是有多少家投資銀行願意就範？同時這又是否一個長遠的方法？教育內地企業如何善用對沖工具，又或者加強對沖活動之監管，這不是更有效的方法嗎？我真的不太希望再以另類的方法，去分析各內地企業的盈利前景。 (逢周一至周五見報) wong.waihong@yahoo.com

黃偉康


敦沛證券董事總經理

黃偉康 - 何方神聖推動美股

美股道指繼續在10,000點爭持。1999年後，道指在10,000點關口上落數十次，所以一直筆者都強調，道指重上10,000點，不是甚麼值得慶賀的事情，因為過去10年道指其實原地踏步，更何況現在美國經濟根本就不能支持道指重上10,000點水平，所以重上10,000點的道指，最終可能會受「盛名所累」。

110億美元流出美股基金

當然，不少投資者都會對於美股道指的10,000點，滿載憧憬，情況就如當恒指重上20,000點已超過3個月的時候，不少投資者都會對港股是否真的會出現調整，提出疑問。

不過，當數據顯示，開放式的美股共同基金在9月份共有110億美元流出，為3月以來流出金額最多的月份時，筆者不禁會問一句，到底推動美股道指升穿10,000點的是「何方神聖」？



結果，最後的答案，在摩通及摩根士丹利的業績上表露無遺，因為這兩家在第三季業績中，有理想表現的美國金融機構，其交易風險價值(VaR)仍在上升，其中大摩的VaR由次季的1.13億美元，升至1.18億美元，僅次於高盛，而摩通的VaR亦升至3,800萬美元，與去年4,100萬美元相近。

各大行願承受更多風險

在各大行在交易上願意承受更多風險，美股又怎可以下跌？因為這些大行都需要透過交易收入，去支持業績，沒有了這方面的收入，這些大行的業績將會不值一文。看一看花旗及美銀，正因為沒有這個能力，因而令業績令市場失望。

不過，說也奇怪，最先重新投入交易市場，透過投資市場回升，去推動業績的高盛，第三季業績的VaR居然不升反跌，是否因為競爭對手願意加入戰團，而令高盛有機會全身而退？既然個人投資者都對後市存在戒心，自然要想別的方法令自己可以套現離場。且看趕尾班車的金融機構，可否幸免於難。

敦沛證券董事總經理黃偉康

曹仁超 - 投資者筆記 - 富不過三代的魔咒

10月26日，周一。自從已故總統尼克遜1971年8月取消布列頓森林協議後，定期存款便唔再係「安全」資產，並面對購買力不斷被侵蝕，上述情況至今不變。如以金價計，過去三十八年美元共失去95.7%購買力，即今天20美元購買力只相等於1971年1美元。另一方面，自1971年起全球經濟泡沫一個接一個，一個泡沫爆破後，另一個泡沫又再開始，周而復始。

從2007年9月金融危機至今，美國聯儲局及政府共借出、支出或擔保11.6萬億美元。上述資金主要流入金融系統內，令金融資產自今年3月起大幅上升，亦令美元自今年3月起貶值15%、金價上升20%，但至今並冇令CPI上升（因為冇流入消費市場）。10月份調查報告顯示，有36%美國人今年聖誕消費將較去年減少。


金價續在憂慮中上升

今年第二季全球各央行共增加外儲備4130億美元（其中37%係美元，過去十年平均數係63%，日圓及歐羅卻成為吸納對象）。JP摩根大通估計，今年第四季金價將在1050至1100美元之間上落，未來金價繼續在憂慮中上升。

今年3月6日開始美股反彈市係咪已在10月份結束？由於樓價自2006年高峰回落30%、失業率接近10%，理論上股市完成大反彈後，新一輪跌市好快又再臨（十分簡單A、B、C理論，即完成A浪下跌，必出現B浪反彈，然後再進入浪C下跌）。

1994年2月前美國財長Lloyd Bentsen要求日圓升值，到1995年7月美元價失去20％價值，但由1995年7月到2002年1月美元升值47％。上述例子並非鮮見，1987年美國股災後，前財長James Baker亦曾要求西德馬克升值，唔少人估計1987年10月股災後美國應放寬銀根，但1988年美國卻收緊銀根，令美元價上升。今年10月各位要小心係美元價止跌回升而非進一步回落，因為今年3月美元轉弱部分理由係投機者進行利差交易（Carry Trade），即借美元去買其他國家股票甚至石油合約同黃金，因為借美元成本太太太太低。10月6日澳洲宣布加息0.25厘，至3.25厘，相信下一個係加拿大；估計未來六至九個月大部分國家皆進入加息周期，大大限制未來六至九個月呢D國家股市升幅。

經濟衰退不但冇拉近貧富懸殊，反而進一步擴闊兩者差距。去年美國年收入138000美元以上10％家庭，較最低收入12000美元以下10％家庭收入多出十一點四倍（2007年多出十一點二倍）。去年美國中產家庭年收入共50303美元，較2007年52163美元下降4.6％，為1997年以來最低。不過，美國最富有1％家庭年收入仍佔全美國總收入25％，更係1967年以來最高（數字來自美國人口調查局）。去年香港GDP 14740億港元，1％香港最富有家庭（約二萬五千三百五十多戶）如佔去總收入25％，即香港平均每戶最富有家庭年入高達1440多萬元，由此可見幾咁富有；反之，目前月入6000元以下香港家庭數目亦在不斷增加中。

香港「敗家仔」出現機率高富不過三代？中文大學9月發表研究報告指，香港每百個家族企業中，到孫兒一代仍然十分成功只有三家。香港到第三代敗家仔出現率高於台灣及新加坡一倍。理由係香港富豪第一代太成功，到第二代接手時，唔少企業已係市值過百億元公司，管理以千計甚至上萬名員工，業務遍及全世界咁龐大企業，一般CEO亦未必能管得好，何況出身豪門世家子弟？佢地唔少留學海外回港接手後，同企業內老臣子意見不合，數目不在少數。

根據豐私人銀行與顧問公司合作研究結果發現，華人家庭企業由第二代接手後，約70％家族企業未能超越創辦人年代，成功只佔30％。能夠順利過渡到第三代仍然成功家族企業更少。研究報告指出，要家族企業能一直發展落去，第一代領導人必須懂得放手，擺脫傳統觀念「父傳子」此無形枷鎖。企業管治上增加透明度及引入外人協助管理，建立良好制度去平衡可能出現新舊文化衝突（例如子女海外學成歸來與舊臣子之間矛盾）。第一代創業期，公司規模細，生存空間受威脅，企業內容易產生槍桿子一致對外想法，因當時共同敵人在企業之外（即來自其他企業的競爭）。但到第二代接手之時，企業已有一定規模，外間威脅下降，反而內部矛盾浮現。企業矛頭很容易由「槍桿子一致對外」轉為「內耗期」。第二代與老臣子之間的矛盾，甚至第二代之間的互相矛盾，到第三代企業內部矛盾激化成為你死我活的鬥爭，已無暇理會企業的死活。

富不過三代另一理由係過分富足的生活容易引發道德敗壞，道德敗壞的結果令人失去價值觀，進一步失去分析能力，僅憑印象去決定一切。領導層受到貪婪及恐懼感支配而作出錯誤決定，並帶來失敗，此乃「富不過三代」咒語靈驗另一理由。今天內地企業亦面臨第二代接班人問題，香港企業更面對第三代接班人問題；點樣打破「富不過三代」咒語？將關係到香港及中國未來經濟表現。


和珅紀曉嵐各有功用

一直以來，中國人將家族文化看成主流文化，過去皇親國戚往往可分享國家的權力，甚至揮霍國家的財富，所謂「欽差大臣」大部分由皇親國戚出任，作為掣肘群臣之用而成為特權分子，甚至逍遙法外。包公能流芳百世理由，係佢以臣子地位敢拿違法皇親國戚去正法！今天華資企業大股東仍操控企業職員生殺大權，一派「我就是制度」的作風，結果令下屬成為唯唯諾諾的人（有誰敢逆大股東意思？）。大股東往往喜歡在企業內形成兩派，以便利於自己操控。例如乾隆皇利用和珅和紀曉嵐的對立，由紀曉嵐去辦事，並利用和珅去打小報告控制紀曉嵐。今天本港唔少大企業內，亦係有一批職員為公司賣命，另有一批職員以向老闆打小報告為生，因為老闆需要呢批人去控制為自己賣命者，以廣布線眼。反之，西方企業管治模式係股權高度分散及高度流動性，股東在大會上選出董事會成員負責管理公司，由董事會委任CEO及其他高管人員（並以股票期權去吸引佢地為公司創造純利）。至於日、德企業是股權高度集中，流動性小，不少企業由「利益相關」公司互控，銀行往往亦係企業債權人及股東，不但提供資金，同時發揮監督作用，員工亦參與公司管理，有唔少企業提供終身僱用制去保護員工利益。華資企業由於由家族成員掌握控制權及決策權，對外依賴性弱，企業成敗往往由家族內能否出現領袖人才去決定；加上排他性強（外人很少受華資大股東重用），成敗往往由家族成員中少數人決定。近年上市國有企業，最大股東係國家，高層往往同時係黨員，極易獲國營銀行支持，情況有點似日德企業；但亦有人際關係，因此又似華資企業。由於國家係大股東，國企需要照顧股東利益。國企能否集東西方管理優點於一身？木宰羊。


德國可重新睇好

戰後西德經濟一直享有高GDP增長率及低通脹，漸令西德人民享受到全歐洲最高生活水平。1989年柏林圍牆倒下，翌年東、西德合而為一；1991年西德政府宣布一東德馬克（Ostmarks）可換一西德馬克（Deutsche Mark），上述決定一下子令東德勞工成本變成全球最貴，因為佢地只能提供蘇聯式工作效率及技術，卻要求收取西德工人薪金，結果令大量東德人失業，並依賴西德政府提供福利金過活。二十年後今天，新一代東德青年已長大，整個德國競爭力在恢復中。今年德國政府財赤估計只係GDP 4.6％，較所有OECD國家低！2008 ╱09年度（6月30日止）德國收支盈餘1794億美元，都相等於該年度GDP 4％；加上德國人的儲蓄率高達12.8％（今年美國人只有4％，2007年更接近零）。

今年3月起美元價大幅回落，加上歐盟其他國家經濟陷入衰退令德國經濟前景仍未明朗。不過，2010年德國已較1990年時強許多，二十年前西德政府同意一東德馬克兌一西德馬克所作錯誤決定，經二十年努力，依家已扭轉過來。我老曹從今天起重新睇好德國。

日本1990年並冇東、西德合併問題，但資產泡沫爆破，令日本經濟進入長達二十年衰退期。日本嚴格限制外國人移民到日本（甚至外國女子嫁畀日本人亦不得入籍日本）。隨日本女性收入上升，願意結婚日本女性大減（超過50％），形成日本出生率下跌。目前每一日本家庭平均只有一點三個孩子，從2007年起日本進入人口下跌期。日本希望2010年利用中國經濟上升重新帶動日本經濟向上，新上任首相已轉為親中，希望更多日本產品進入中國市場，重新帶動日本GDP上升。

在股票市場最易賺大錢方法有二：一、在經濟上升周期，追隨畢非德所採用價值投資法，因為在經濟上升周期，唔少股份被錯誤定價（mispriced），在其真正價值未被一般人認識前，如能發掘出來長期持有，肯定賺大錢，例如七十年代上市長實（001）、新地（016）等；以及八十年代上市思捷環球（330）、利豐（494）等；隨佢地價值逐漸被認識，股價可以倍數計上升。可惜香港經濟上升周期到1997年7月完成，借問1997年後上市的港資企業中，有邊一隻在過去十年能帶來巨大升幅？反之，紅籌、國企甚至內地民企，卻成為1997年7月後港股生力軍，因為中國經濟仍處上升周期。


投資者常犯錯誤：

一、唔分清方向，常站在路中心，結果無論跌市或升市都被車輾死。

二、一年內最賺錢項目通常只有兩、三個甚至有四個，唔可能天天都有。請投資者減少每年買賣次數，做神槍手唔好做機關槍手（亂掃一通）。

三、不要嘗試捉住下跌中刀已係老生常談，但唔少人一犯再犯。

四、大部分日子唔好炒賣細價股，只有在極少數日子裏細價股才可跑贏大市。

五、2007年11月開始，香港股市已進入Trader's Market，唔再係「買入後長期持有」日子。

六、It is not a stock market, it is a market of stock.（股市只係一個提供股票買賣市場而已。）在牛市可以賺錢，在熊市中可以發大財。（Make Money in a Bull market, Make Fortune in a bear market.）一切看閣下眼光而定。

七、如果你冇去別人「婚禮」，請亦唔好參加別人「喪禮」。多少人眼見一隻股份由1元升上2元，再由2元升上3元、4元、5元、6元、7元、8元……最後忍唔住手在9元買入，然後睇住佢股價由9元回落到8元、7元、6元……機會失去了，就讓它溜走吧！

八、今後日子裏，Timing is everything。學習如何掌握買賣時機。

九、買股票唔係買名氣。1981年佳寧；1997年北控（392）；2000年電盈（008），在當年都係名氣十分大股份，結果點樣？

十、獲利回吐唔係賣出一隻股份理由。買入一隻股份係因為你相信佢未來股價可以上升，賣出理由亦一樣，除非你擔心佢股價在未來將回落才賣出，而非因為已有利潤而出售。請記住止蝕唔止賺！

黃偉康 - 經濟矛盾

當西半山的樓盤創出「天價」新高後，香港一手樓盤市場，有甚麼的反應？剛過去的長周末成交急跌超過80%，市場質疑的聲音四起，「天價」不單未能刺激樓市的氣氛，反而帶來一連串的反效果。

美國道瓊斯指數自1999年3月後多次在10,000點關口往返，金融海嘯後，再度舊地重遊，美股基金的銷情又如何？結果TrimTabs Investment Research的數據告訴大家，9月份開放型美股共同基金淨流出110億美元，為今年3月以來資金淨流出最多的月份。沒有經濟支持的股市，絕不可能得到投資者支持。

西半山呎價超過70,000元，打破英國倫敦紀錄，成為全球最貴分層住宅後，換來的只有一連串的批評聲音，職業為醫生及律師的準新人，亦面對供樓的困難，對於不少仍在求學的年輕人，必定會對專業人士一詞頓時產生了疑惑，成為醫生、律師或會計師、建築師，原本可以產生及帶來的優越感，突然變得蕩然無存，畢業應該當甚麼工作，才可以有能力養妻活兒，又或許如何與另一半節衣縮食，才能維持家庭的開支？

當工作可以為生活帶來保障的金科玉律受到考驗時，一個地區或國家的經濟，將無法避免陷入長遠的危機之中。而更嚴重的問題是現在受影響最深，為一班在經濟活動中有舉足輕重影響力的中產階層，如果問題不被正視，香港的經濟只會長期陷入深淵之中。

中產階層成為經濟的犧牲品，問題並非香港獨有，近日美國總統奧巴馬亦在每周電台講話中強調，如果中小企業及中產階層衰落，美國的整體經濟將無法前行。不過話說來動聽，實際的情況是美國的貧富懸殊問題，日益嚴重，貧富差距已擴大至歷來最高的11.4倍，主因是中產階層及貧困人口，在金融海嘯中受到極大的重創。


中產大崩壞 高層分花紅

不過，知道問題的出處，卻不代表問題就可以因而解決，因為企業為了保住自己的利潤，不惜繼續削減工作職位數目，當被質疑沒有盡社會責任時，股東的權益便成為最佳的擋箭牌；當各金融機構的傳統業務無法支持盈利，透過交易業務去推動利潤，從而令風險值(VaR)升至與金融海嘯接近的水平，亦在所不計，因為只要能推動利潤，就可以坐享大額的花紅，所以美股才欠缺基本因素下，由3月份的低位上升超過50%，就算資金繼續流出，道指仍可突破10,000點的水平，至於失業率同時升至9.8%的水平，華爾街根本就不會理會。

數不清的矛盾，對經濟產生甚麼副作用，將會難以估計，不過在沒有基本因素支持，只是各企業、金融機構為了自身利益，而被推高的資產價格，將不可能長時間維持在高位。正如索羅斯(圖)近日接受英國《金融時報》訪問時所言一樣，現在經濟只是依靠政府所推動，一旦資金用盡，經濟將會再度下滑，股市亦很有機會將會再度下跌，就算今年餘下來的日子繼續上升，都只是一個假象。

幸運的是金融海嘯令不少投資者明白風險為何物，不過依賴虛浮的資產價格，支持盈利的企業，未來如何化險為夷，可能將會是金融市場的另一幕好戲。 (逢周一至周五見報)

論盡股壇


黃偉康


敦沛證券董事總經理

陸羽仁 - 港英思維特區行事

雖然微軟及亞馬遜等公司業績好過預期，9月份美國成屋銷量上升9.4% ，但投資者趁好消息出貨和資源股因價格下跌受壓，美股上周五下挫，杜指再度失守10000點關口，下挫109點，創了今個月以來的最大單日跌幅。

奧巴馬上周六宣佈美國進入甲型H1N1流感全國緊急狀態。美國疾控中心(CDC) 上周五表示，甲流疫情已在全美50個州中的46個州出現大範圍蔓延，就如普通流感季節的高峰期，但出現時間提早很多，且預計未來將出現更多的傳染。

內地在醫藥股領漲支撐下，股市反覆靠穩，上證綜指微升0.1%至3110點，再創逾兩個月收市新高。亞洲其他股市個別發展，摩根士丹利除日本外亞太區股指在上周創下的15個月高位下方靠穩。本田汽車等出口股因日圓貶值而帶頭上漲，日本日經指數漲0.8%至10363點的四周以來最高位收市。歐洲股市初段亦造好，倫敦、巴黎、法蘭克福指數都微升。

講完重陽節期間外圍股市的發展，也想講講樓市，金管局在上周五公佈，將樓價2000萬元或以上的物業按揭成數，由原來七成，下調至六成，2000萬元以下物業則沿用七成按揭上限，但按揭貸款金額不可超過1200萬元。另外物業買家可以用按揭保險來多借兩成按揭，如今也改為只是自住物業才可以多借兩成。

政策出台後，評論員、銀行家、地產商、地產代理，絕大多數人話收緊豪宅對樓市無乜影響，或者有影響只是「心理影響」，最典型的評論係話「買豪宅全屬實力買家，不少借貸比率為樓價五成或以下，所以無甚影響。」這些評論者或有既得利益，唔想樓市跌，所以大力唱好，陸羽仁見過80年代和90年代兩個樓市狂潮，體驗過92年港英政府收緊按揭成數到七成和97年特區政府提出八萬五政策(增加房屋供應到每年八萬五千個)對市場的影響，記憶猶新，政府出手千祈唔好當無事發生。我?家仲記得，97有個財經評論家話「八萬五一影響都無，千祈唔好信政府干預市場有作用」，但大家都知結果係點，所以應該認為：「千萬不要以為政府干預樓市無作用。」

持貨多者要減磅

有一個「大孖沙」聽到金管局要降低2000萬以上的豪宅按揭成數，打電話和我傾起這事，佢話：「買得起豪宅都係有錢人，應該唔會因為降低一成按揭而唔買樓？」我回應話：「好多人買豪宅唔係自住，而係炒，或者係半住半炒，買間樓得閒來香港時住，升得三幾成又會沽，好多內地人都係咁。所以唔係買唔買得起的問題，係買完之後會唔會升的問題，買完唔升，買來做乜？假設你住2、30間200 0幾、3000萬的豪宅，聽到政府話收緊豪宅按揭，你會話我唔怕買多幾間？話無事我唔買唔賣？定係話我都係沽番幾間出街減磅啦？」大孖沙話：「咁又係，如果我有咁多貨都係減磅安全啦。」所有投資市場都有買有賣，有人唔信有問題，會繼續買，亦有人怕出事，會沽貨出街，無論如何，政府出手後，會增加出貨者的意欲，吸收購買力。按陸羽仁的經驗，樓市升開有慣性，政府出手後，都會當無事再衝，但樓市再上或呆企3個月至半年後，就有下滑壓力。

特區政府今次咁快出手管豪宅按揭，我都有少少意外，曾特首在公佈《施政報告》後仲話：「我唔理豪宅價錢，因為豪宅價格飆升不影響民生……我只關心中小型樓宇價格。」言猶在耳，金管局新總裁「命陳」(陳德霖英文名NormanChan的諧音)已經出手收緊豪宅按揭，到底係「命陳」唔聽曾特首講自把自為去收緊豪宅按揭，還是曾特首轉呢？我估係曾特首轉居多，因為「命陳」上一份工係特首辦主任，無理由一離開禮賓府幾個月就咁反骨也。


高調出手想博掌聲

曾特首原本係港英政府的高官，港英一向奉行大市場小政府的行事方式，認為對市場管得愈少愈好，況且管樓價是吃力不討好之事，管得鬆無用，管得緊樓價大跌又令發展商和過百萬有樓的業主唔高興，所以都係少管為妙。港英只是在炒得太熱、泡沫太大對銀行體系構成風險時，才被逼出手，出手時也是隱隱晦晦，點到即止。曾特首本來也是這種思維，所以在發表《施政報告》後，還公開講了「我唔理豪宅價錢……我只關心中小型樓宇價格」這些話，這是佢真正的想法，亦好符合港英年代官員的思維邏輯。基於這個邏輯，我當時估政府不會刺破樓市正在形成的泡沫。

言猶在耳，金管局已經出手收緊按揭，證明特區政府的手法已經變了，要以順從民意為先，既然曾特首話唔理豪宅價錢後，不受市民歡迎，政府就馬上轉，出手干預豪宅價格。

你可能會問，92年銀行都把住宅按揭由9成收緊到7成，後來更把豪宅按揭收緊到6成，這些事情過往已有先例，沒有甚麼大不了。你睇番當年政府的做法，就知和今天的不同。92年香港銀行第一次收緊按揭時，人人都知是政府主導，但表現出來形式卻是銀行自行公佈，政府歡迎，搞到好似銀行公會的決定，收緊按揭的理由是控制銀行貸款風險，並不是壓抑樓價。政府隱身其後，從不承認佢要打低樓價。

如今收緊按揭由金管局總裁「命陳」企出來公佈，他不但直認是事件的主催者，簡直想代表政府分，以爭取不滿樓價高企的市民支持，所以我話這一班高官雖然是繼承了港英政府的思維路向，但現已變成特區政府的行事方式，深受民意左右。


豪宅價格飛龍在天

我不是評論對錯，只是估計事態的發展，以利大家作投資決定。既然政府咁想壓抑樓價以爭取市民支持，可以預計，如果豪宅六成按揭的措施不見效(初期表面上應會如此)，政府已把自己的面子押上去，就一定要賭下去，一定要出招出到壓住樓價唔升為止，不過世事往住無咁完美，樓價好少企定唔郁，唔係升就係跌，所以政府打擊樓價政策要成功，最後好可能打到樓價下跌收場。

?家另一種呼聲愈來愈大，就係復建居屋，這個政策不止泛民同意，親建制的基層政黨也同意，所以即使政府本來唔想做，怕打低樓價，最後都可能會做。中環茶友拆局，話居屋本來作為低收入階層一個另類置業選擇，有其好處，重推居屋也不一定對樓市有很大衝擊(比銀行收緊按揭的威力細一點)，但會有愈來愈多政治壓力要政府大量建居屋，在黃金靚地建居屋，也難保政府面對壓力不會就範，若然政府宣佈會大量興建市區居屋，對中下價樓的壓力亦相當大。

綜合看政府政策的新發展，真係唔使咁急買樓。這一次樓市抽升，特別係豪宅價格喪升潮，已經係《易經》所謂的「飛龍在天」的格局，或者可以飛多一陣，但已差不多走到盡頭。天匯71000元一呎，上晒國際報紙，話香港樓價貴過紐約、倫敦，發展商的確出晒位，或者有助佢賣樓於一時，但就陷香港於被動境地，搞到阿爺都知香港樓市喪升，你話曾特首有無壓力？無論如何，買樓是長線投資，銀碼好大，必須三思而行。

投資學堂：冇錢買豪宅轉吼地產股

去年全球金融大海嘯時，筆者開始尋找一些股票以外的另類投資，當時曾在本欄談及專門投資珍貴郵票的郵票基金。上周筆者在香港電台的「一桶金」節目中談及郵票的投資回報，隨後收到一些詢問，今日略為一談珍貴郵票的回報。根據資料顯示，英國 30隻珍貴郵票指數（ GB 30 Rarities Index）在 2008年金融海　時仍能錄得 38.6%的升幅，其中一隻回報最佳的珍貴郵票更在去年升值了 93.5%，當中表現最差的一隻亦錄得 8.6%的升幅，反映在去年全球經濟衰退時，對一眾珍貴郵票的價值並沒有太大影響。剛巧日前跟郵票大王 Simon一同 Happy Hour，談及快將來港拍賣的最貴之中國郵票「大一片紅」，市場估計其拍賣價將高達數百萬港元，是近 100年來拍賣價最高的中國單一郵票。據 Simon指出，這「大一片紅」在多年前才賣十多萬美元，跟着一年多便以二十多萬美元成功出售，再隔一兩年又再以數十萬美元轉手，近期將會以高價拍賣。綜觀「大一片紅」過往的升值紀錄，這郵票不但跑贏通脹，更跑贏不少股票基金，由此可見，以投資實物的郵票基金亦是一不俗的另類投資。

珍貴郵票雖然具保值能力，但若相對近期狂升的本港豪宅，則可能尚有不及！上周金管局突然宣佈收緊價值 2000萬元以上的豪宅按揭成數至 60%，惟這只對 2000萬元以上住宅及需要按揭的人士構成壓力，對不用借貸、一次過以 Cash購買的國內豪客並無影響。現時不少地產發展商推出的樓盤多是 2000萬元以下的，相信不會影響其樓盤的銷情。假若你暫時未能吸納樓宇或豪宅，但認為樓市的升浪尚未完結，則不妨考慮地產發展股。根據筆者的統計，自 2000年至今，本港的平均樓價與地產發展股有頗強的相互關係，差不多是升跌同步，只是地產股「行先」大約 3個月，故此若買不起樓，但又想賺取樓市的升浪，則地產發展股是一不錯的選擇。但不要搞錯，筆者是指地產發展股 Only，其他收租股或 REITs，則不入此列。附圖是新鴻基地產（ 016）、長江實業（ 001）、恒基地產（ 012）及信和置業（ 083） 4大地產股由年初至今的走勢，從圖中可見除長實外，其他 3股的走勢相若，惟獨長實大落後。筆者推測，長實不會長期跑輸其他 3股。作者譚紹興為證監會持牌人士mailto:ricky@rickytam.com

立論：股樓創新高非熊市徵兆

離開香港一個星期，港股創出一年新高。就像 7萬元一呎的分層單位成交一樣，單看一兩個指標，並不能判斷市況是否已進入瘋癲狀態。對旁觀者來說，市場看似火熱，對真正落場的投資者來說，感覺卻是另一回事。就以內房股為例，大部份股價仍低於 6月初，而同期恒指上升逾 20%。當然，不是所有內房股都低於 6月高位，例如期間獲大股東注資的保利香港（ 119），同期升幅超過 1倍。我不是叫讀者現價追入該股，只想指出綜合市場表現的指數，對大部份投資者來說只是一堆沒有意義的數字，不應單看指數便以為市況已嚴重偏高，要清貨走人。過去 3個多月，我曾發出 3次市況可能調整的訊號，事後指數都有超過 1000點的調整，沒有入市單看本欄的讀者，以為我料事如神，事實卻是另一回事，因為我多次錯失低位入市機會，減持股票後又於差不多相同價位買回，美其名是火警演習，實情是白忙一場肥了經紀。


慳電膽事件加上創新高樓盤，令特區政府承受莫大壓力。電台引述律師醫生準夫婦月入 10萬元仍買不起樓，表面辛酸實情諷刺，是向月入數千朝不保夕者晒命。他們不是買不起樓，只是買不起令他們足以在親友面前炫耀的物業而已，所犯的錯誤與見到指數破頂，便高呼熊市再臨一樣。近年新樓供應確實偏低，政府確應增加供應，煽情炒作自怨自艾，卻是香港賴以成功──拼搏精神──的精神毒藥。林少陽　以立投資管理投資總監

實戰理論：南韓經濟明顯復蘇

上周五美股急跌 109點，但昨日亞洲股市反而有不俗的表現，日、韓股市皆回升，主要是韓國公佈 GDP增長 2.9%，為過去 7年最大的升幅。當地的大企業如現代集團及三星電子等，皆錄得盈利大升，主要是靠出口帶動。南韓可以說是除了中國及新加坡之外，在亞洲區中有顯著經濟復蘇的國家。正因如此，南韓亦成為分析員估計之中，最大機會步入加息周期的國家。渣打集團（ 2888）在南韓的業務，過往曾經成為集團的增長動力。其未來的發展主要是靠中、港、印度及南韓，現時此等地區皆成為全球復蘇最快的地區，前景自可看高一線。美元的走勢繼續疲弱，美國在過去兩年面對着嚴峻的金融危機考驗，發債是唯一的可行方法去挽救燃眉之急。而最終能否順利度過難關？確實是未知之數。不過，整個過程卻決不容有任何差池。美元要跌，但要有秩序地跌；美股要升，亦要有秩序地升，就算升得急而要調整，也不能大跌。上述的市場秩序實不容有變，直至等到經濟復蘇確認為止。

港股方面，情況更有利，因為有多一個利好的因素，就是內地因素。恒指今年的表現明顯較環球股市為佳，原因簡單，就是「任重而道遠」。個股方面，上周五基建股似有異動，留意中國中鐵（ 390）、中交建（ 1800）等基建股，本周應可追落後。作者沈振盈為證監會持牌人士

投資的天空：回調不改牛市大方向

上周筆者以「牛市獲利要靠坐功」為題，謂牛市要獲得豐厚利潤，不能純靠炒賣，更要靠耐性及坐功，當時寫道：「今日（ 20/10），騰訊股價又在目標前回調，看似歷史重演，投資者可能以為先避眼前虧為上，但難保股價跌去十元八塊便再展升浪，到時投資者覺得調得太少，拒絕追貨，便要對着股價急升，望門興嘆。」言猶在耳，愛股騰訊控股（ 700）調整不到兩日，上周五再創新高，已升逾筆者目標 150元，連演員也沒那麼聽導演說話。

今次估中，並非筆者事前已知道劇本，只是士佳明白牛市與熊市的分別。筆者經常說，熊市之中，百分之九十的時間做淡倉，而在牛市，則有百分之九十的時間要做好，做淡充其量是套利以增加買貨本錢而已，所以在過去幾個月，士佳幾乎每次見報都表示看好。然而，牛市越升越有，人性總會畏高，所以每逢大市回調，筆者便會收到讀者電郵，問要不要走貨，似乎擔心會錯過牛市頂部。其實牛市最考坐功，即使跌市亦不用急於出貨，反而尋找機會買貨，因為股價在調整之後，很快又會再創新高。相反，熊市個股最終離不開反覆下跌，要趁死貓彈時出貨。鑑古知今，歷史告訴筆者，現在是牛市無疑。不過，市場總有些末日博士式言論要嚇退投資者，例如早前有專家在 19000-20000點水平謂大市將見 14000，又有波浪理論話恒指將展開 C浪下跌，跌幅驚人云云。俗語說「人嚇人無藥醫」，這些言論聽得多，不免動搖牛市信心，影響投資決定。現在大市破頂，相信淡友要再找別的故事唱淡。上周五美股大跌過百點，昨日執筆時仍乏善可陳，今天可能又會見淡友舉旗吶喊，筆者認為期指若升不穿上周五高位 22650水平，的確有可能回調，所以上周五收市前已套了一點利，如果短期內能夠突破，相信 23000水平將不日到達，反之，套利正是為了在低位入貨，回調亦不改牛市大方向。張士佳　華富嘉洛證券投資服務部董事

連環炮：工行升浪目標 7.5元

上周五港股靠近全周高位收市，技術形態甚佳，當晚美股回落，令港股 ADR出現調整，但這應無礙港股反覆上試高位的走勢。恒指 10日線上移至 22028，是短線有力支持，在港股未突破 22800之前，恒指暫會在 10日線與 22800之間上落。今早港股之表現會受昨晚美股之走勢影響，而 A股的變化亦會起左右作用。本周四為即月期指結算，從恒指水平看，好友擁有絕對優勢，淡友要大舉反撲並不容易。此外，大家要留意美國總統奧巴馬將於下月中訪華，在其訪問前一周至訪問期間， A股及港股造好的機會甚大，但在 11月第一周（即期指結算後一周）港股是否橫行或先行回落則有待觀察。

美國突宣佈因豬流感全國進入緊張狀態，以及巴格達大爆炸對中東局勢的影響，均需要留意。工商銀行（ 1398）上日報收 6.51元，升 2.8%。股價於 9月升至 6.38元掉頭回落， 10日線曾跌穿 20日線走勢趨淡，但 10月初股價自 50日線邊緣回升，股價挾大成交升破 6.38元高位， 10日線亦重返 20日線之上，短中期平均線回復強勢排列，料可反覆向 7.50元推進。現價買入，以 6元作止蝕位，股價上破 6.80元收市，可加 1注，加注後改以 6.30元作計數位。海歌

邱 の組合：港股後市可看好

港股上周五於長假前造好，兩大指數均突破旗形，再創這個牛市新高，而且成交增至 759億元，港股短期後市仍可看好。

從周線圖上看，恒指以大陽燭突破 22000水平阻力， MACD牛差距再度擴闊，反映短線調整已完成，後市將反覆升向 23500水平。H指亦以大陽燭突破 12800水平阻力，並撐開保歷加通道頂，技術走勢向好，後市將反覆升向 14500水平。倉內股隻數目較多，部份欠缺表現的股份，今日或會先行沽出。今日尾市時，亨泰（ 197）若不能升破 0.51元阻力，忠旺（ 1333）若不能突破 7.77元，即使未觸及止蝕位，亦會先行計數。

實戰理論：航運股短線可吼

美股繼續造好，全球股市在高處不勝寒的情況下繼續升。股市累積升幅大，經濟數據跟不上，確實令投資者憂慮，有人將近期市況與 07年股災前相比，擔心過去年半的熊市會重現。若論估值，當日較今天昂貴了不知多少倍；論前景，當日亦較今天差得多。雖然當日的數據較今天好，但股價是看前景， 07年因為歷史數據好而看好前景，就大錯特錯；今日因為歷史數據而看淡前景，也將會是大錯特錯。筆者也同意今日的股價是走快了一步，但經濟也在改善中，逐步向好。假若你是一個基金經理，若你覺得未來的日子經濟有很大機會復蘇，但又發覺現在的股市已行快很多步，你會否沽清持貨等它跌下來才買回？當然不會，因為此乃散戶的做法，基金經理絕不會這樣做。在牛市中，基金經理最驚沽了貨之後買不回，到時又會被挾買貴貨。

回說港股，上周五恒指升上 21500水平，看似無力但又跌不下來，似是引人做淡，希望儲淡倉之後才挾。個別股份表面上是上升乏力，但略為回落後有買盤慢慢吸貨。相信今日好友又會再發力，只要淡倉及熊證數量足夠，大市會上破 22000。股份方面，個別板塊已見蠢蠢欲動。波羅的海乾散貨指數已連升 8日，相信有利航運股短期表現，主力可留意中國遠洋（ 1919）、中海集運（ 2866）及中海發展（ 1138）。航運板塊表現一直落後，現價仍處於偏低水平，短線值博率高。沈振盈作者為證監會持牌人士（筆者持有中海集運）

財智語陸：金價隨時出現回吐

美元一弱，為股市及商品市場締造了彈升的藉口。姑勿論實體經濟表現如何，現在市場是炒資金流，美元一日未能轉勢，投資市場仍呈大漲小回格局。即使股市大方向仍可向上，但要留意短線受客觀條件轉變左右，尤其是商品市場的變化。美元基本面暫時強不了去那裏，即使華府再放風支持強美元政策，客觀條件亦暫不許可。第一、美國狂印銀紙後，基本上長線已炒貶值；第二、澳洲先行加息，但美國暫沒本錢，年底前也沒有加息的條件，息差影響美元走勢；第三、美元已變成「怪胎」，現在被定位為避險貨幣，經濟好時資金避險需求不高，自然不用吸美元。在此等客觀條件下，美元基本上是要走弱。

為甚麼我早陣子說大家炒股時要提防美元短期的反彈，因從技術面看，美元的走勢當中夾雜了太多因素，不能純從基本面分析，短期而言跟商品的背馳走勢更為明顯，故可反過來從商品價格去推斷美元的走勢。商品走高的大勢基本上是肯定的，但要留意按美國商品期貨交易委員會（ CFTC）的數據顯示，截至本月 9日，紐約商品交易所（ COMEX）黃金期貨投機類持倉創新高達 23.97萬手，金價隨時可因短線的止賺盤出籠而整固，以紫金礦業（ 2899）早兩日的走勢，亦可見市場憂慮金價隨時有回吐的可能。因此，日內商品價格表現可觸動投資市場及美元的神經。提出此點不是看淡市場，因為目前市場仍是錢多，大家在板塊上出擊可避重就輕，短期仍看好內銀股。另外，發改委公佈周日起下調航空煤油價，出廠價每噸減 200元人民幣，減幅 4％，而日前建議吼落後的東方航空（ 670），上周五收市前起動，有貨者可加注。如果對資源股情有獨鍾，自己較愛馬鞍山鋼鐵（ 323），一來是炒其第 3季度業績有不錯的表現，二來是炒內地基建項目對其帶來的刺激。陳永陸

王冠一 - 高位減持 急插再買

WONG SIR's ADVICE 美股甫踏入10月，便落筆打三更，頭兩個交易日，經已急挫合共225點，令不少人對10月股災戒心大增，但冠一已提醒大家毋須過於悲觀，強調股市大跌的機會不大，調整至吸引水平，仍不妨伺位吸納一些實力龍頭股，美股於上周的走勢，印證法眼無差。若非周三股市微挫，美股其實已經連升5個交易日，三大指數上周升幅介乎4%至4.5%，道指最終收市更創下今年新高。

至於美元匯價受到連串不利消息打擊，但美股反而得到商品價格急升所支持，首家公布業績的美國鋁業意外地轉虧為盈，更令投資者情緒高漲，憧憬今季企業業績會有好表現。其後公布美國最新一周新申領失業金人數大幅回落，以及貿易赤字收窄，亦為回升中的股市火上添油。

過去三次股災，分別在87年、97年和08年發生，約莫每10年便會出現一次，但正所謂「冰封三尺，非一日之寒」，每次股災背後，皆各有因由，經日積月累才凝聚而成的股災，又豈會連年發生？更何況現時多國爭相印鈔救市，市場內的資金氾濫，股市更是易升難跌，不可單純用基本經濟因素，去衡量其後市表現。

冠一並非專門唱反調，但在升市中，仍必須提醒大家不可樂極忘形，高位不但不應盲目追入，更要考慮減持。本周有多家金融機構公布第三季業績，當中包括摩根大通、花旗、高盛及美國銀行等四大銀行。這些銀行次季盈利均大躍進，主要是靠鑊鏟──投資銀行部門進帳可觀，以及政府提供大量成本低廉的資金，但這些有利環境因素，在第三季未必能可以持續下去，加上商廈按揭及消費者信貸壞帳持續上升，而傳統商業銀行業務的盈利表現可能會教人失望，進而令投資者對第三季業績的樂觀情緒受到挫折。

美股氣勢如虹，與1萬點關口愈來愈接近，但該位能否一攻而破，並穩踞其上，仍然存有疑點。美國經濟始終未真正好轉，一兩個利淡消息，便足以成為平好倉套利的藉口，故「高位減持，急插再買」，仍是短期內較穩妥的入市策略。

作者為資深財經評論員，以上純為筆者個人意見，網址：www.wongsir.hk

沈慶洪 - 投資者需防大戶派貨

由周三至周四，金管局3度注資，合共向市場注入超過100億港元，反映不少資金繼續湧入香港。筆者早前在專欄內曾指出，「上帝要你滅亡，必先令你瘋狂」，看來本地資產市場離瘋狂上升的日子不遠矣。如果港股10月的走勢是9月的翻版，恒指月內升至24,000點絕不稀奇。有人可能認為港股成交只有約六百億港元，何來上升動力將股市推高？從表面觀察，成交金額確實不大，但當考慮到很多散戶投資者都不敢於現水平入市，約六百億港元的成交，實際是一個不錯的數字。

價量齊升更要小心

大戶派貨從來都是越派越高，要吸引散戶入市接貨，大戶勢必把股市進一步推高。

有人可能會問，既然散戶現水平不敢入市，為何更高的股市能吸引散戶去接貨？其實，這是一個投資心理學的問題，小投資者的心理往往跟隨市況變化而去改變。一般而言，當股市急升一段後，小投資者會覺得股市偏貴，不會入市。在這個時候，股市往往會再急升，小投資者開始懷疑自己之前的想法，信心開始動搖。當股市進一步上升時，小投資者很多時都會全盤否定自己的看法，最終入市，而大戶的派貨行動取得最後勝利。

未來，若果股市的成交金額於升市時增加，這可能反映大戶向散戶派貨的策略開始奏效，屆時小投資者便要進一步提高警惕。

BMI基金管理總裁沈慶洪（作者為證監會持牌人士）

黃偉康 - 金價即將見頂回落

美股周五再升至9,800點以上收市，周四未能企穩，周五再發力，不與走勢去鬥氣，10,000點的位置．應該在短期內會進一步被挑戰，不過這樣的升勢，只會繼續令人不安。至於港股，在理論上要上試21,800至22,000點的高位，不過是否真的如此，還要看今日的期貨數據，如果大戶再度在上周減持好倉，增持淡倉，港股可以逆美股而行，更何況內地股市已復市，港股又多了一個挾上挾落的藉口。

事實上，內地股市周五大升超過100點，反觀追蹤內地指數的基金卻無任何起色，由此可見，市場對於內地股市的升勢，仍然不感樂觀，這亦難怪，因為上證綜合指數近日在3,000點之上，壓力重重，與此同時除了因為近日商品價格有所回升外，內地股市似乎再沒有甚麼特別利好消息，如果說外圍股市造好，能為內地股市帶來刺激，那麼為何7至8月份內地股市會逆外圍股市而下跌？

美元短期難崩潰

近日聯儲局主席伯南克在美聯儲一個會議上表示，寬鬆的貨幣政策應保持一段時間，但在經濟復甦穩定後，美聯儲需要收緊貨幣政策，以防止通貨膨脹上升。這些言論其實並沒有甚麼新意，不過，卻似乎反映出美國正希望穩定美元的匯價。事實上，從任何角度去看，筆者都不相信美元將會在短期內崩潰，當然如果從10年這個時間去分析，則另作別論。

因為就算美國真的可以承受美元崩潰帶來的衝擊，持有大量美元資產的國家如中國亦不會容許事情的發生。所以近日黃金急升，主因來自投資者對美元的擔憂，這可能只是短暫的事情。筆者反而相信在1,080美元附近金價將會見頂回落，未來一年在800至1,100美元之間上落的機會極大。

敦沛證券董事總經理黃偉康

美元VS黃金

近日黃金再創新高，這絕對是意料之內，因為不少國家在金融海嘯後大量發行貨幣，令美元及英鎊等貨幣價值受到市場質疑，黃金自然會成為最值得信賴的貨幣。亦正因為市場對於美元等貨幣信心逐步失去，所以黃金的價值被市場不斷調高，大部分分析相信金價在明年高見1,500美元，亦有分析相信金價在未來一至兩年，高見3,000美元並非天方夜譚。這些言論在去年當金價創1,032美元新高時，早已耳熟能詳，結果金價在800至1,000美元間糾纏了一年半，如今重彈舊調，又是否值得相信？

考慮金價是否可以繼續上升，需要考慮的因素基本只有兩個，分別是美元等貨幣是否真的會崩潰，以及金融市場是否會有另一波危機。至於通脹問題，我絕對不覺得是直接導致金價上升的原因，因為過去十多年，如果購買黃金去對沖通脹，作用並不顯著，相反石油效果更佳，這亦成為不少基金共識，而近日油價持續在70美元之上遇壓，可見市場對通脹的對沖不積極，加上所謂的通脹壓力，只是數據比較以及投資市場炒賣導致非核心通脹所引發的問題，核心通脹非如想像般嚴重，所以因通脹而導致市場追捧黃金，說服力比較薄弱。

其實美元會否崩潰，以及金融市場有否另一波危機，基本上是一脈相承的問題，因為如果美元大幅下瀉，這將令美元資產價值大跌，令投資者出現信心產生危機的問題，屆時美國金融市場出現甚麼變化，將難以估計。不過以近日美國金融市場走勢分析，實在看不到市場對美元資產有失去信心象，以此分析，美元似乎暫時無任何崩潰危機。

事實上，當不少分析都指美元陷入危機時，公平點看，美元只是兌部分貨幣出現急跌，如澳元及日圓，但兌英鎊及歐元，美元的走勢不見得有太大危機。再者要考慮美元的強弱，除了經濟因素外，政治因素亦不可或缺。

要知道一旦美元急跌，除了美元資產可能會遭受拋售，對美國金融市場帶來創傷性的影響外，持有大量美元資產的中國及日本，亦會身受其害，當然亦正因如此，所以中國近年才會對黃金更為重視，希望增加黃金的儲備，藉以抵銷因為外匯儲備持有大量美元所引發的風險問題。

不過問題是當各國希望建立一套方案取代美元地位，甚至有聲音要求恢復金本位政策，但現在是否最佳時機？其他國家不談，單是現在全球最有能力挑戰美國地位的中國，其黃金儲備仍然不及美國，而美國的黃金儲備量仍然是各國中最多，在這個因素下，哪一種貨幣可以有能力取代美元的地位？與此同時中國雖然致力減少美元資產的比重，但這是需要時間去完成的問題，絕不會是五年內可以解決的問題。

由此可見，美元的地位不可能在短期被取代，崩潰亦只是近日的趨勢令市場引發信心危機。正因如此，金價近日的燦爛，我相信將會是整個升浪的尾聲假象，未來一年又可能只會在三數百美元之間上落，重複去年初至今年的困局。 (逢周一至周五見報)

黃偉康


敦沛證券董事總經理

資金再湧港 備戰新攻略

近期再有資金湧入，港股迅速由10月危情，變成10月謎情（港股在高位游走，但成交卻未能配合），金市場再放異彩，投資市場明顯再次受到強大的美環流牽引，今期將為各位備戰新攻略。

【股市】瑞銀浦永灝︰資金又回來了

　　瑞銀董事總經理亞太區首席投資策略師浦永灝，對近日有資金湧港，並不感意外。「8月資金離開，去了其他市場，但9月買H股的資金又回來了。」

　　「8月的時候，因為其他市場復甦，美國就業市場不理想，復甦的情況讓人懷疑，而中國也在這個時候出現調控，市場有資金流走了。但中國的第一次收緊政策，其實並非收緊，只是減少寬鬆政策，反而經過第一輪收緊，讓股市更健康，而下次再收緊時，大家也不會有這麼激烈的反應。我們看到這個情況後，部分資金又回來了，不過，這也可能是其他市場也漲了，港股回調後，相比下吸引力增加。」

　　他笑言：「基金經理日子難過，今年有些較小心的基金經理，表現不好，年中時單位持有人要把錢拿走，所以他們壓力很大，追表現唯一方法就是積極調配資金，看哪個市場跌得較多，便積極投進去，所以我們看到9月份又有資金流回大中華地區，印度也有一些。」

牛市在懷疑中成長

　　雖然港股自今年3月至今的累積升幅不小，但浦永灝對後市的看法仍然樂觀。「根據過往的經驗，牛市誕生在最壞的情況下，在懷疑中成長，在樂觀中成熟，興奮中死亡，現在我們正處於牛市第二個階段！很多投資者對股市的反彈有懷疑，但事實上是各方的利好因素比較多，它不可能一次反映，實際情況會慢慢好轉。」對於港股估值水平，浦永灝笑說：「市場永遠是合理的時候少，不合理的時候多，如果企業盈利能改善，現時的PB，可往上推10%至20%的。」

　　他簡單將金融海嘯後的股市發展分為兩個階段，前階段是投資者在判斷上的轉變，後階段重經濟好轉對企業盈利的反映。

　　「今年3月前，市場認為全球經濟會重演日本悲劇，即長期的蕭條或衰退，或進入1929年的經濟大蕭條，所以股市跌至很低也沒人敢買。到現在大家認為經濟只會出現衰退，沒想像般嚴重，從恒指現時在21000點，距離經濟高漲時的31000點，還有30%差距，也說明了現在是一個正常的經濟衰退。後市將不再靠判斷上的轉變，前一段的推動力是風險胃納的轉變，後段的推動力主要是靠經濟進一步復甦帶動企業盈利進一步好轉，可把股市往上推一波。」

盈利改善將推動股市

　　浦永灝言下之意，則是看重下半年開始的企業盈利變化，「上半年盈利雖然優於預期，但主要是成本控制較好，營收的數據較差，整體仍較弱，但下半年在成本控制仍好，營收有所改善下，盈利表現將較上半年好，這些雖然是市場預期，但如業績出來能優於預期，將可進一步推動股市。」

　　他又補充，在目前貨幣政策下，利息回報很低，投資者由過往怕輸錢的現金為王心態，轉到保值的需求上，他更引述坊間之言：「在香港拿10萬元存1年也買不到1杯咖啡！」所以，在這種趨勢下，他認為很多人會積極尋找投資機會，包括股市、樓市、大宗商品等。

　　對於傳統10月市況，浦永灝坦言：「10月份有多個調整機會，股市下調是有可能的。」他又建議第四季的投資策略，宜平衡風險，「如果現時手上有很多股票的，我會建議，可以降低些；如果手頭上無股票的，就應該增添股票資產。」

　　浦永灝強調：「我們基於3個原因，對後市的看法較樂觀，一是股市估值平衡，現時不算貴也不算平，但未來企業盈利有改善空間；二是投資人的風險胃納進一步上升；三是有資金向亞太區回流，如香港ETF回中國大陸上市，也是正面的支持。」他並不認同會有第二波金融危機，「小的銀行可能還會出現問題，但大如雷曼的危機，我認為起碼在這一兩年內都不會出現。」

　　政策因素方面，他表示貨幣政策還是比較理想，尤其美國失業率較高，現時還不是收緊之時，財政與貨幣政策仍然比較利好市場，這些因素加在一起，令股市上升空間增加。因此，他建議增持風險資產，特別是亞太區如中國、香港及印度，尤其前兩者經歷政策調控的調整，估值已明顯較一些地區如印尼等吸引。

　　在資產配置上，浦永灝特別給大家3大範疇，詳見表一。

----------------------------------

【市、金市】星展王良享︰強美元政策 姿態多於實際

　　澳洲上周加息，隨即令美元回軟，促使上周全球股市造好，黃金創出歷史高位。金股齊鳴，與美元進一步墮入套息貨幣的角色，不無關係，即投資者借入低息兼偏軟的美元，將資金投入商品及股市，尤其是新興市場，賺取較高回報。

　　此輪升市，由息差及率變化催生。美元緩跌，有利資金流入股市；美元反彈，促使套息交易平倉，會令金融市場出現震盪，故此，第四季的美元、市走勢，值得大家探討。

南韓 新西蘭 成下個加息國家

　　星展銀行（香港）環球金融市場高級副總裁王良享表示，澳洲已經開始進入加息周期，其他國家亦會相繼加息，相對之下，由於亞洲國家經濟復甦較快，故亦會較歐美國家快加息，估計下個一個加息的國家會是南韓或新西蘭。

　　王良享表示，加息與否視乎各地經濟表現以及通脹壓力，澳洲是第一個走出衰退的國家，嚴格上，澳洲未有出現過衰退。另外，南韓的出口及信心經已恢復，經濟增長加快，新西蘭近兩個月商業信心情緒及房地產交易，甚至是對外出口價格已經向好，商業信心情緒是自1999年以來最好。

　　「澳洲加息反映當地央行預測通脹將會加劇，因為近期澳洲的CPI只是1.5%，與央行目標通脹控制在2%至3%甚遠，但通脹預期是3.5%，今次加息是希望將通脹預期壓低至2%至3%之間，所以澳洲未來每一次議息都會加息，但會避免每一次加得太多，只會加0.25%。」

　　王良享表示，商品價格視乎美元走勢以及市場需求而定，而金融海嘯後，各個國家的貿易縮減，所以要將出口貿易轉為內需及基建，以基建拉動經濟增長，對原材料及金屬的需求上升，尤其是中國對原材料及金屬需求較大，支持原材料及金屬價格上升。

歐美最快明年中加息

　　歐美方面，王良享表示，歐洲方面消費物價指數年比仍處於負數，歐元區是負0.2%，英國是結構性通脹，年比是1.6%，美國個人消費開支物價指數是1.3%，過去5年平均是2.4%，反映歐美未有太大的通脹壓力，意味歐美受金融海嘯的傷害，遠比亞洲大。亞洲基於通脹來臨，較歐美方面更需要加息，估計歐美方面最快要到明年中才會加息。

　　王良享並認為，歐元方面的支持，並非來自經濟好轉以及有較大加息壓力，原因主要來自其他央行增持歐元，擔心美元會進一步轉弱。由於不是每一個國家都喜歡買金，所以會增持歐元作為儲備貨幣。

美元續弱 各國聯手干預機會微

　　周末前美國聯儲局主席伯南克突然發功，間接回應市場對美元弱勢的不滿。伯南克指當時機來臨時，聯儲局有措施也有能力收回經濟中的大量現金和貸款，有需要時更可收緊貨幣政策。然而，王良享認為，美國指維持強美元政策，是姿態多於實際，而弱美元觸發各國聯手干預價的機會亦低。

黃金未來1年升至1300美元

　　在各國央行大量印銀紙，令貨幣購買力降低下，未來傾向增持黃金作為外儲備，故王良享看好黃金的升值潛力。他指出，各國中以中國最為大手增持黃金，因為人民幣若干年後最終成為儲備貨幣，如果人民幣作為儲備貨幣的話，就毋須要持有太多外，未來中國應該增持黃金。

　　「目前，歐洲及美國減慢減持黃金，相反，發展中國家如中國加快增持黃金，黃金有抗通脹的保值效果，另外，近期投資者透過有很多渠道如ETF投資黃金，對黃金需求上升，黃金的地位甚至超越貨幣，預計未來12個月金價會升至1,300美元。」王良享表示。

　　從以上分析可見，美元雖有機會反彈，但中回升的絆腳石甚多，美元的進一步分析，詳見下文。

====================================

動一髮牽全球 美走勢之謎

　　美指數於10月2日掉頭回落，環球股市立刻齊齊回升，美元與股市的反向關係又一次得到驗證。現時，大家都非常關注美元的走勢，美元緩跌，對股市有利，但美元急跌，股市不僅難以大升，反之，更帶來另一波危機。因此，股市的後續發展，美元仍充擔重要角色。

　　雖然美元會按照經濟周期，有一定的率波動規律（見圖二），但率趨勢，主要由外供求決定（經常帳與國際資本流動）（見圖一）。影響國際資本流動的因素包括率變動的預期，這又牽涉到息率、投資回報和經常帳的狀況。不過，投資回報始終至為關鍵，除了股市與債市等金融資本的預期回報率外，也可以是實體經濟的投資回報，這種種因素與關係，便促成率變動的方向。

美元絆腳石眾多

　　美元雖為全球最大的資金停泊工具，但其下跌趨勢，卻早於金融海嘯前已形成，海嘯只是加速其跌勢，皆因美元的絆腳石眾多。

1. 美國經濟仍危機四伏

　　雖然市場普遍認同美國經濟的最壞時刻已過，但對經濟復甦步伐的看法卻頗為分歧，從右表可見，金融界達人各有論點，V形、W形、U形等可謂百家爭鳴，不過，第二次經濟觸底的預測，近期卻明顯增加。此外，近期市場除了關注消費零售數據外，美國就業情況也掀起不少波瀾，盡管失業率為滯後指標，但失業問題卻直接影響往後的消費市場，而普遍認為失業率將在長時間高位反覆的預測下，美國的經濟前景依然不能掉以輕心。

2. 債台高築

　　貿易赤字在危機中雖有所改善，但美國國債總額在2009年底，將達到13萬億美元，2009年財政赤字佔GDP將達13%，未來10年，美國財政赤字總額將達7萬億至10萬億美元，如經濟增速無法順利和快速恢復，舉債若無法延續，高成本無疑會進一步降低經濟增速，發行貨幣或美元貶值在所難免。

3. 市場因素

　　由於各國經濟的衰退、復甦、擴張存在時間性差距，同樣令息差和投資回報率有時間差距，當今年3月投資者對風險偏好的轉變，由避險轉至資產回報的追求，美指數便即時反映。此外，由於美國利率低企，美元相對其他貨幣的借貸成本創出歷史新低，觸發Carry trade「套息交易」，借美元投資其他高收益貨幣或工具，無疑令美元跌勢加劇。

　　雖然美元中長期跌勢難以扭轉，但鑑於美元的儲備地位在中期仍未致消失，加上暫無其他貨幣可取締，短期市場仍不敢看得太淡。而美元要止跌或出現較像樣的反彈，則要待加息期重臨，這便須看經濟復甦的進度，以及通脹情況。現時證券界普遍預期，最快也要待明年首季過後，因此，這段時間大家應好好把握息率、政策促成的投資機遇。

----------------------------------

本季策略 逢低吸納

　　弱美元、資金市的格局雖然未變，但缸中的暗湧卻不容忽視，先是近期股市大幅反彈後，估值偏高的問題將會重現，要化解這問題，即將公布的第三季業績，便要讓市場有驚喜，否則，資金湧入反而增添虛火。

　　本刊多次強調各國政府收水，只是遲早問題，不過，從第三季環球經濟形勢已見好轉可見，本季將是一個觀察及確認期。低息、低通脹、資金充裕的條件，雖然利好投資環境，但股商品等市場在累積一定升幅後，投資回報與風險逐步趨向平衡時，便是引發市場重新洗牌之時。當這種情況出現後，投資者只要確認三大形勢沒變，一是經濟復甦步伐不變；二是企業盈利受惠經濟環境改善而續升；三是通脹在可承受範圍內，則可採用逢低吸納的策略。

1. 市——

　　美指數仍是最關鍵的指標，美指數上周收報76.35，短期阻力位於80水平，看好其他外幣的戰友，不妨參考此水平，部署對美元下跌的策略，當中首選澳元，次選紐元。本周外幣有機會回吐，可留意候低吸納的機會。

2. 商品——

　　黃金由於具備抗通脹，及對抗美元下跌功能，自金融海嘯發生後，走勢反覆上升，近期再度發力狂，市場對金價目標不斷上調，樂觀的預測為12個月看1,400、1,500美元，但普遍則為1,200至1,300美元。金價上周收報1,049.25美元，如按1,300美元為目標，則回報逾23%，撇除手續費用，黃金本身無息，因此，回報全取決於金價上升。隨美元波動，欲低吸黃金的戰友，可於950元水平開始吸納。

3. 股市——

　　基於中國經濟的復原進度較佳，因此，經濟改善對企業盈利的傳導，亦應可以較快體現，盡管市場可能已作預期，而能見度較高的政策受惠股亦早已炒上，但中資股的主題依然豐富。

　　選股方向，可依重三方面：一是經營正在改善的公司，內需股中可留意二、三百貨股；二是估值相對不貴而有賣點可發掘的股份，建議短可低吸濰柴（02338）、東方電氣（01072）等設備股；三是受惠經濟改善的重磅股，如國壽（02628）、內銀股等，均可逢低吸納。

匯海策略：美元弱勢何時扭轉？

美國八月份貿易赤字出乎意料地收窄，因為出口提升至今年的高位，石油需求持續增長。超過2兆美元的推動經濟措施，的確刺激了亞洲及歐洲等國家的需求，而現時美元的弱勢，亦助長了美國產品的出口。

上周五美國商務部公布八月份貿易逆差，比七月份下跌3.6%至307億美元（七月份經修正後之貿易逆差為319億美元）；而國外對美國本土生產的產品需求增長了0.2%（不包括空運產品在內），但此趨勢亦不十分穩定。

Wells Fargo Securities LLC的經濟分析師Jay Bryson則指：「美國出口持續改善，印證了全球經濟在多方面已經改善的論點，尤其是亞洲區。另外，弱勢美元將有利於增加美國產品的競爭力，從觀察美國當地出口的變化，可確認美國經濟的穩定性。」

美匯指數低收

筆者則認為，弱美元雖有利美國產品出口，但卻不可視為長遠之計，事關長期的弱美元，對本土經濟絕非好事；此外，黃金、石油等商品皆以美元作為買賣貨幣，美元持續弱勢，會否引起商品市場的混亂？此外，美國向外發行的國債金額非同小可，美元長遠持續弱勢，對債主來說絕非樂事，債主們豈會讓手上的美元不斷貶值。

故此，美國或因大量印鈔及發債，令美匯中線弱勢，但美元要到弱到甚麼水平才會轉勢？（上周五美匯指數收於76.35，美元兌日圓跌至88水平見支持。）；短期美元以外的主要貨幣，會否像第一季至第三季般急速上升？是時候值得深思。

阿Lam

弱美元政策 為全球添煩添亂

美元價雖在美儲局主席伯南克等出口術力下稍為反彈，美元升跌將是未來市場最重要焦點。華府美元政策是口頭強、實質弱，以減低外債重擔與輸出衰退，如此以鄰為壑，令世界金融與經濟徒添風險，各界不能掉以輕心。

　　伯南克等美國財金高官雖出口術成功，令美元反彈，惟相信市場只是暫避其鋒，因市場對華府美元政策九年來說一套、做一套，早已心中有數。

美元明強實弱 減債輸出衰退

　　債券大王格羅斯便踢爆，指華府實際推行的是弱美元政策，減低天文數字般外債的重擔，更可輸出衰退，以弱美元搶走別國定單，協助美國復甦。

　　然而，弱美元政策對全球金融與經濟穩定，勢將造成沉重威脅。

　　其一，恐釀新金融危機。環球金融海嘯高危期雖過，但全球金融市場傷重未癒，仍然脆弱。若華府弱美元政策觸發市場對美元價恐慌，紛紛逃離美國與美元資產，那美國固然作繭自縛，美國股市急挫、長息急升，打擊美國經濟，仍然脆弱的全球金融市場亦逃不了嚴重震盪，或掀新一波危機。

　　其二，加重通脹與資產泡沫威脅。市場對美歐等大肆使用「量化寬鬆」貨幣政策印鈔票，兼遠未具條件退市，已深憂將造成嚴重通脹並催谷資產市場泡沫。

　　若華府推行弱美元，以美元作價的商品如石油等將會漲價，加重通脹壓力；美元貶值亦將資金推向其他國家包括新興市場，對股、樓泡沫火上加油，埋下火藥更猛的計時炸彈。

　　其三，加劇保護主義對全球復甦的窒礙。推低價是貿易保護主義其中一招，以推動出口、減少進口。現時美歐各國已因失業率高升，動用反傾銷、反補貼懲罰性關稅等，打壓出口國如中國的出口，惹起反擊；若美國續以鄰為壑推弱美元，恐將激起各國間更多紛爭，難免拖全球復甦後腿。

泡沫通脹炸彈 投資者需小心

　　美國當然知道箇中利害，但弱美元政策損人可能利己，協助美國減輕重債與衰退的重壓，華府極可能續推。只是既要避免其他國家反對太劇，又要避免美元下挫太急，累人累己，故將口頭維護強美元，甚至間歇出手助美元反彈。

　　惟玩火容易走火，上述三個威脅揮之不去，各國政府要有所準備，投資者亦要打醒十二分精神，免遭炸傷。

陸羽仁 - 死跟美元跌勢投資

澳洲央行上周提前加息0.25厘至3.25厘，是20國集團(G20)第一個加息的國家，預示全球超低息時代將逐步完結。

經濟衰退本來是壞事，但政府在衰退期大開水喉，卻成為支持股市的主要動力；反過來說，經濟復甦本來是好事，但政府在復甦期開始加息和減少放水，卻會令投資市場產生震盪，因為低資金成本的日子即將過去。所以大家一直關心各地政府在開始加息的時候，市場表現會如何？今次澳洲開了一個好頭，市場對首次加息作出正面的詮釋，出現一個加息而股市不跌的良性循環，政府可以慢慢退場，令經濟回到正常自我運轉的軌道。

澳洲加息反應正面

不少交易員傾向相信加息預示全球經濟正在復甦。KeyBancCapitalMarkets的上市交易部主管KevinKruszenski話，「澳洲央行加息，證明經濟狀況正在改善。對南半球的經濟而言，這是一個利好的指標。」美國聯儲局則暗示，近期不大可能加息。紐約聯邦儲備銀行行長WilliamDudley在上周一晚表示，利率將在較長一段時間內維持在低水平。

美銀美林大宗商品交易分析師布蘭奇(FranciscoBlanch)上周出席倫敦的一個會議時估計，油價在2011年會重返每桶100美元上方時，金價或會升至每盎司1500美元。他表示，全球流動性過剩及因政策限制而引發的石油短缺，都將會推動油價回升。與此同時，多數大宗商品的價格也會隨之上漲。在2011年之前，金價可能仍會從匯率的疲弱走勢中獲得支持，更有望升至1150美元高位。

資源股捨「鋁」取「銅」

布蘭奇看好銅價走勢，但預計鋁價的上行空間有限。他指出，儘管全球經濟陷入衰退，但銅的庫存增長速度卻非常慢，未來銅市場將依然吃緊，預計明年銅供應將會出現短缺現象。鋁市場則依然面臨庫存高企及新增產能問題。布蘭奇對商品價格走勢的估計，可以作為愛炒資源股者的參考。

今次澳洲加息，令美元跌浪來得兇猛，搞到各國央行措手不及，亞洲5個國家及地區的央行都曾通過購入美元(計埋香港有6個)，以緩和美元相對於當地貨幣的跌勢，當中南韓央行是最積極入市的央行，其他包括泰國、馬來西亞、台灣和新加坡央行，它們大手沽售本地貨幣買入美元，以減低當地貨幣的升勢。

泰國央行已證實曾干預泰銖升值，美元上周曾跌至33.29泰銖的14個月新低，今年以來升值百分之4.5。台灣匯商也指有明顯象，當地央行曾捍美元不跌穿32台幣的心理關口。

各國干預難救美元

近期美元跌勢太急，所以可能會反彈一下，但美元弱勢已成，暫時又睇唔到美國可以用加息這等大動作來支持美元匯價，所以美元還是會反覆向下，各國政府的干預可以阻美元下跌於一時，但只要美元基本因素未改善，還會再向下。這樣就會出現非美元外匯、商品和股票皆升的現象，以對抗美元貶值，這是一個中的趨勢，順住呢個趨勢來投資，成功機會較大。

陸羽仁 - 順勢而行見險而退

豐控股(005)行政總裁紀勤接受英國《金融時報》訪問，文章在10月4 日(對上一個星期日)見報，佢預測經濟將出現W形成長而非V形成長，即係話有第二浪下滑。有趣的是，佢講完之後，環球股市卻在近期觸底反彈，美股更在上周五創了收市新高，杜指收報9864點，股市似乎並未預計經濟會如紀勤所講咁發展。

在追問紀勤所講的W形成長有無可能出現前，或者應該先詳細睇睇紀勤究竟對《金融時報》講乜。《金融時報》的文章題為「控頭頭憂慮出現第二波下滑」。所有事物都要放在合理的背景上看，《金融時報》就交代了事情的背景，在報道出街10天前，控宣佈人事變動，紀勤將會把辦公室搬到香港，外界預期紀勤權責擴大後，會推動控更快擴張，但紀勤的回應是「我不似其他人那樣相信最壞的情況已經過去，真實情況是未來的盈利會顯著減少。」

紀勤擔心數月內出事

紀勤非常相信未來數月內(inthecomingmonths)將會有第二波下滑，所以將擴展控的計劃推遲。「究竟是V還是W？我估係W，我們要好小心，不要在復甦真正來臨前，就把資產負債表擴得太大，否則未來又要(為這些資產)撥備。我對急促擴充非常審慎。」紀勤的審慎態度亦源於另一個有關銀行監管制度的憂慮，銀行有所謂「核心一級資產充足比率」(coretieroneratio)，來量度銀行的優質資本相對於承受風險資產的比例，目前控已是英國銀行中資產狀況較好的銀行，核心一級資產充足比率是8.8%，雖然傳言監管機構將來要求的核心一級資本充足比率是8%，但紀勤卻認為政府將會要求銀行的核心一級資本充足比率要達到10%，所以控要好小心控制投資。

《金融時報》的文章無解釋紀勤為何話會出現W形成長，但卻引述了美國通用電氣(GeneralElectric)國際業務部負責人貝卡利(NaniBec-calli)的解釋，話各國政府開始討論退市的策略，計劃把他們注入經濟體系的大量資金移走，這顯然是走得太快。他的擔憂源於各國領袖面對一個決策困境，各國正考慮何時退市，退得太快可能會出現一個W形的衰退/復甦，退得太慢又會帶來通脹，為下一次危機埋下種子。


控想在內


地收購

《金融時報》的文章亦有透露控的擴展方向，話控的內幕人士和顧問透露，控的目標是在內地進行收購，藉此快速壯大佢在中國市場的位置。而紀勤就話當佢搬到香港並負責策略發展後，可以更好地協調公司向中國推進。控希望能成為第一批在上海交易所上市的外國公司，這件事可能在明年上半年發生。

這就是《金融時報》的報道內容，看完之後難免有一個疑問，紀勤明年2月移到香港上班兼負責公司策略發展，如今大講W形的風險，又話企業盈利會顯著減少，又話不能過快投資，會不會是一種「控制期望」的策略，讓外界不致對他期望過高而很快失望。

我估紀勤多少都有點管理期望的動機，那一個聰明的CEO不去管理投資者的期望，但他做這件事情不能太離譜，他一定要相信有第二次經濟急滑的可能性，否則如今大講要審慎投資，但結果第二次衰退無來，控卻錯過了投資的機會，紀勤一樣會被人鬧。

所以回到核心問題，到底會不會出現W形成長，即係有第二波大跌呢？紀勤無講過出現W形的原因，通用電氣的貝卡利認為各國政府退市太早會出現第二波大跌，大摩亞太區主席羅奇就話美國復甦的力度不夠大，令人擔心第二波下跌會來。


資金急增股


樓彈升

要估計有無第二波大跌，先要明白這一波大反彈點來。投資市場長線睇經濟基本因素，但短線只睇供求，股市樓市短期飛升，主要係供不應求所致，即係話各國政府大印銀紙令金錢太多，資產太少，人心稍定時，資產價格即刻被搶高。

經濟基礎較好，資金供應又多的地方，這個價格跳一級的情況最嚴重，中國就是好例子，所以股市由1600幾點跳上3400幾點，升一倍有多，價格跳得太厲害，形成一個小泡沫，結果阿爺略為收緊資金供應，個小泡沫就爆，如今緊氣。另一個極端是美國，佢資金供應雖然多，但經濟基礎好弱，所以資產價格跳級的情況無咁明顯，咁反而健康，美股就係一小級一小級咁上，如今仲上緊。

既然資產市場、甚至經濟第一波大反彈係源於政府放水，按道理只要政府水源繼續，佢就有條件反覆炒上，所以大摩羅奇的擔憂有點過慮，如果美國經濟反彈的數字唔夠好，力度唔夠大，結果就只會令美國政府推遲加息，延長放水的時間，甚至放出第二、三波的救市措施來穩住經濟。當大家都見到去年金融海嘯都救得掂時，就會信呢次都救得掂，假設港股跌番落去，去到18000點，都會有好多人撲晒出來入市，呢就係所謂「市場有信心」，所以經濟唔好個市都唔係咁易死得去。若羅奇擔心的情況出現，經濟彈得好慢，政府大力放水，股市或有波動，但在資金水浸的情況下，結果又係一個「炒」字。

反而真正應該擔心的是通用電氣貝卡利講的問題：政府過早退市。


未有急升何

來急跌？

但我認為，出現W形的情況唔係完全無，但機會較低，在我眼中這只是一種風險，有20%、30%機會出現，但唔會預測佢好大機會出現，主要推論係咁，第一，若未來經濟數據唔夠好，只會令以美國為首的各大國繼續狠狠放水，在水淹三軍的情況下，加上中國和印度經濟仍維持相當高速增長，經濟和股市調整唔奇，但唔會大插。第二，若未來經濟數據溫和向好，但美國自己知自己事，聯儲局唔會太急於全面收水，因為大家都想享受泡泡浴，都愛享受拍掌聲，所以唔會咁負責任及早加息。

如果你問我的擔心，我不是擔心好快會有第二波下跌，我反而擔心當美國經濟開始快速改善和升溫時，利息又維持低企，在較遠的將來出現惡性通脹。呢個就係商品大王羅傑斯經常講的問題，如今商品價格平均只係比低位反彈了三成，因為歐美經濟未得，所以商品價格未能大升，但以美國為首的各國政府大印銀紙，遲早令商品價格急升，引來惡性通脹。這和我一個估計的思路合，美國想盡量推遲加息的時間和幅度，客觀效果就係要冒惡性通脹的風險。

羅傑斯叫人買商品唔好買股票。長線難講，但短線來睇佢呢個講法未必，因為佢假設有高通脹出現，通脹一來，所有東西都會升，資產如股價樓價都會受惠，在這種情況下資產價格可以升得好急，直至到通脹轉猛，政府被逼要大力加息控制通脹時，才會刺破資產泡沫。未有急升，何來急跌？所以羅傑斯估商品要升、股票要跌，若佢估計通脹的走勢係，就會令人錯過股市的升浪；若佢對通脹的估計錯誤，商品亦不會升。


油價急升最壞指標

若你只看未來半年，用我的語言總結，佢就係順住個勢去炒上。在這種百年不遇的金融海嘯後，資金洶湧，最大的變數是政府如何退市，退得快是災難，退得遲是泡沫，唔係咁容易退到好。我地又點估半年後股市一定會掂或者一定唔掂，綜合而言可以睇得樂觀少少，順勢而行，見險而退，投資可以做，但唔好太身喪炒，例如你同時炒5間豪宅，就要諗萬一個市有第二波下滑時自己頂唔頂得順。

若分析大市，未來真正兇險是通脹急升時，最關鍵的指標是油價，上一浪油價高位是147美元，如果見未來油價再升到120、130美元，就係危險訊號浮現之時。通脹急升，政府無得揀被逼要做，要大力加息壓抑通脹，見到惡性通脹出現時就要諗後路啦。

曾淵滄專欄：揀濠賭股由低 PE入手

10月份的首 3個周末，我都不在香港度過，第一個周末到越南旅遊；剛剛過去的周末到湖南參觀訪問；本周末又將飛往新加坡。過去數十年，機票價格的增長率是超低的，甚至是負增長。 1973年，我第一次乘飛機，由新加坡經香港飛台北，來回機票是 700坡元。現在，同一條路程的機票價格是 600坡元，如果是在香港買機票，更便宜。我們說地球越來越小，全球一體化，其中一個最重要的原因就是航運費長期不升，甚至下降。相對於貨幣的增長、工資的增長，不論是旅遊業，或是運輸物流業都出現巨大的變化，旅遊成為輕而易舉的事，全球也更進一步分工，製造業的原材料、半成品、成品之間的運來運去，成本不高，那當然就運來運去。經濟學上的供給與需求是很有趣的現象，需求增加了，但供給也增加了，結果價格漲不起。新股永利澳門（ 1128）招股時，大市雖差強人意，但新股招股依然沒有出現認購不足的問題，永利澳門也決定以最高招股價定價，賺盡股民的錢。

為了上市後還能維持一定的吸引力，有關人士就得把其他賭業股的股價推高，近來就有數家大行出報告大讚澳門賭業的前途，主要論點是中央開始放寬內地居民遊澳門的限制，大家都知道，澳門賭業完全是依靠內地遊客支撐的，中央政策百分百掌控着澳門的經濟。不過，無論如何，我還是認為低 PE（預測）肯定是最有價值的選擇，我依然只捧場銀河娛樂（ 027），而不會沾手永利澳門。澳門賭業股中，市場佔有率最高的依然是老牌的澳博控股（ 880），也因此，澳博的 PE並不低，較高的 PE反映其市場佔有率。有些人也許會擔心澳博老闆何鴻燊的健康問題，但是實際上，過去幾年，我相信何先生早已沒參與澳博的業務，今日的澳博已是上市企業，相信管理層的主力已經是一群專業的管理層。以銀娛為例，銀娛早期與威尼斯人合作共持一個賭牌，後來雙方因發展方向、速度不能達至協議，決定分家，分家後銀娛的行政總裁是由美國重金聘來的專業賭場管理人才來管理。曾淵滄作者為城市大學 MBA課程主任

乘勢掘金索羅斯 78億投資新能源

正當中美兩國均銳意發展新能源之際，國際投資者索羅斯亦看好這行業，並計劃斥資 10億美元（約 78億港元）投資潔淨能源技術，以及成立環境顧問機構出謀獻策，冀在這個新行業掘金之餘，亦能為解決全球暖化問題出一分力。

設顧問機構助紓全球暖化
索羅斯上周六出席一個全球氣候研討會時揚言，將採取較嚴格準則選擇對象，以達到又有錢賺，又能解決環境問題的目標。他稱，全球暖化目前是政治問題，因人類已掌握解決問題的技術，只是各國如何化解分歧、合作解決問題，才是癥結所在。為推動各國改善環境，他亦將成立名為「氣候政策方案」（ Climate Policy Initiative）的顧問機構，未來 10年捐 1億美元經費，在中、歐、美、印度和巴西等地進行相關工作。

曹仁超 - 投資者筆記 - 世界經濟「陽盛陰衰」

10月11日，周日。瑞信資產管理Robert Parker接受CNBC訪問時認為，全球股市升幅已有D過分，估計後市有10-20％跌幅。前克林頓白宮經濟顧問魯賓尼則認為，聯儲局今年3月至今又製造另一個泡沫，擔心泡沫好快爆破。


否定美股牛市重臨論

今年5月美國住宅樓價較2006年下跌30％，令全美四分一家庭變成負資產。2007年美國負債為GDP 360％（只有60％係聯邦政府），令美國2007年GDP中有15％收入其實係用作支付利息，情況較1990年日本更惡劣。魯賓尼認為，IMF估計美國明年GDP可上升3.1％係天方夜譚，雖然魯賓尼有「末日博士」稱號，但佢警告不能掉以輕心。記得日經平均指數由1992年11月17日15941點反彈到93年9月3日21281點，唔少人認為日股牛市已開始，但我老曹當年擔心類似1966年至1982年美股熊市在日本重演，而認為日本應有長達十六年熊市。當年唔少所謂「日股專家」公開挑戰我老曹。當年我老曹仍年輕，自信心不足，唔敢回應，但今天回望，已知誰對誰錯。今天的我，對趨勢投資法掌握較1993年多得多。2009年3月道指出現一浪低於一浪後才上升，相信係超級大熊市反彈多於牛市已開始。趨勢投資法係結合基礎分析與走勢理論而成，如大家對兩者認識唔深，係好難了解趨勢投資法，正如只有日本人及香港人才了解負資產威力。

今年3月至今美股上升係建基於美元弱勢，而非經濟步入另一繁榮期，此客觀環境可否定美股牛市重臨論。

2008╱09年度美國政府支出升18%，收入減17%，財赤估計達16000億美元，較2007╱08年度4550億美元上升三倍。展望2010年到2019年情況亦無多大改善！日經平均指數自1989年12月29日見38957點到2008年10月見6994點。2004年日本大城市住宅樓價只及1990年時十分一；商業樓價跌幅更大……。自2007年第四季開始美國新增失業人口多達720萬人，大大影響美國人消費能力。2009年3月起量化寬鬆政策係犧牲美元價去刺激美股上升，但可支持幾耐（美股已踏入第八個月上升，而靠財金政策支持上升股市很少能超過九個月）？呢次美國經濟衰退唔係戰後任何一次衰退可比，而係美國經濟已見頂，並從高峰開始下滑，情況有如1990年日本。未來美國人唔再需要蓋新房子，而係開始減債，情況與1990年代日本人一樣；泡沫時代結束矣！


從華爾街轉向陸家嘴

1932年到2007年美股超級大牛市中，亦有唔少小熊市；由2007年10月開始超級大熊市中，同樣亦有唔少小牛市，我地可利用這些短暫反彈賺錢，不過大趨勢係向下，情況有如1900年後英國。反之，中國經濟正在冒起，2008年中國GDP已超過德國，相信2010年超過日本，最後挑戰美國，當然前路唔會係平坦的，但上述大趨勢改不了。2009年起投資大方向係從華爾街轉向陸家嘴，或由倫敦來到上海。

一天二十四小時可分為白天與黑夜，經濟同樣有陰陽。以美國經濟為例，1933年由已故總統羅斯福提倡「新經濟政策」開始，透過政府去製造新需求刺激經濟增長，1936年凱恩斯學派更將上述做法推廣到全世界，帶動全球經濟繁榮……。但到1966年，無論美國政府點樣刺激經濟，結果亦只帶來通脹而非GDP增長，道指則自1966年起不前，進入長達十六年熊市（到1982年8月才見底）。由政府創造新需求去推動經濟向上做法失效，要到1980年列根總統採用供應學派理論，即政府透過減稅去減少政府在GDP所佔比重，把有限資源讓畀私人企業，讓私人企業增加服務及產品供應，做法同凱恩斯學說剛相反……。1982年隨服務及產品供應增加，美國CPI升幅受控，利率開始向下，帶來資產價格上升，市民消費增加，一個長達二十五年經濟繁榮期出現。任何事物過猶不及，到2007年因政府對金融業缺乏監管引發次按危機，去年更演變成金融海嘯席捲全球，期間無論貝南奇如何大幅減息，股市及樓價仍然下跌……因為2007年起美國已進入資產負債表衰退。

如果話由政府製造新需求去刺激經濟增長係「陽」，到1966年「陽」進入盛極而衰期，漸漸由小政府、大市場主義取代，即「陰」開始盛，到1982年更成為主導，取代由創造需求去推動經濟地位。到2007年10月「陰」亦盛極而衰……2009年3月的美國量化寬鬆政策及2008年11月中國政府4萬億元人民幣刺激經濟方案，代表政府製造新需求時代又重新來臨，世界經濟再次進入「陽盛陰衰」期。日本戰後經濟一直採用大政府主義，在「陽盛陰衰」期，日本經濟表現成為全球最出色國家。到八十年代當全球經濟進入「陰盛陽衰」期日本仍採用大政府主義。

反之，中國自1978年起實施改革開放政策，即中國經濟由政府創造新需求帶動經濟增長轉為尊重市場。呢次中國經濟由「陽轉陰」日子較英、美兩國仲早三年，令過去三十年中國經濟成就非凡。到2008年11月，中國政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，可以話同全球經濟大氣候改變完全合。點解咁巧合？皆因中國國運進入昌盛期，一切決策皆配合大趨勢。

從大趨勢睇，西方經濟由十六世紀開始進入上升周期，到2000年盛極而衰；反之，中國經濟由元朝大盛時期到明朝、清朝一直走下坡，直到孫中山先生革命成功，中國國運才開始扭轉；至於經濟更要到1978年才進入上升周期。明白大趨勢，再睇各地股市表現，便明白滬深A股由去年11月到今年8月升幅點解咁大；反之，道指要到今年3月才上升。炒股票的人皆知道最優質股往往最先見頂，然後才輪到二線股。A股由於前景無限，反而最先見頂（8月4日）；美股已進入夕陽無限好，因此亦最遲見頂。A股中調整浪C可能因美股日後大幅回落而被進一步拖低，呢點要小心。至於係哪一天或哪一點？我老曹只係分析員唔係先知。五百年西方、五百年東方；五百年大趨勢由九個大運組成。美國到2007年已完成西方向上大趨勢中第九個大運；反之，中國2007年才完成向上大趨勢中第一個大運，第二個大運則由2009年開始。香港呢塊福地在過去既受惠於西方，自1982年起又受惠於東方，可以講左右逢源，得天獨厚。


美股反彈正在尋頂

美元弱勢將進一步減弱美國入口能力，對一直依靠產品出口到美國企業而言係不利，更何況美國人均財富已由2007年9月的212599美元下降到2009年8月172749美元（政府數字）。聯合國今年10月5日公布美國人生活水平由2000年全球排名第五降至2007年第十三，估計到2010年將為二十名之外。

今年8月美國CPI較一年前下跌1.5%，點解美元價下跌、CPI亦跌？答案係需求不足。食有時，睡有時。我老曹相信呢次恒生指數由去年10月27日10676點起步，到今年9月17日21929點反彈市已大致上完成，進入上落市。反之，滬深指數超級大牛市，則由去年11月4日1606點起步，到今年8月4日3804點剛完成另一個牛市中的第一期上升周期，進入A、B、C下跌浪，至今調整浪C仍未完成。至於道指呢個超級大熊市由2007年10月開始，並在今年3月6日6469點完成超級大熊市中的第一個下跌浪，進入反彈浪（A、B、C），理論上可維持到今年10月才完成。

美國升降指數（A/D線）在9月22日出現二十三個月內新高後回落，代表美股自9月22日起開始尋頂，事前冇人能知道美股呢次反彈的頂在哪裏（因A/D線可先道指一個月到六個月見頂，上一次A/D線見頂日係2007年6月4日，美股大跌開始係2007年10月6日，兩者相差四個月）。去年11月我老曹曾估計港股可反彈前跌幅50％（即由32000點回落到11000點後，可反彈到21000多點），亦在今年3月估計美股可出現相若反彈幅度。唔少人將任何升市皆說成「牛市」，而忘記牛市中指數必須創新高。我老曹唔將2009年3月美股上升界定為牛市，理由係相信美股在可見未來（十年或以上）指數無法再創新高，情況有如1966年到1982年美股。內地A股未來卻是有能力再創新高的！嚴格D講，美股熊市早在2000年開始，估計要到2017年才結束（共十七年）。美國房地產熊市由2006年開始，結束日子更為遙遠。美股最近一個牛市由2002年10月開始（透過減息推動），並在2007年10月結束。2007年10月後無論聯儲局減息速度或幅度幾大，甚至較2001年次更狠，亦發揮唔到作用，上述情況同1990年6月到1994年日本相似。理由係美國同日本一樣進入資產負債表衰退期（因資產價格下跌，令企業開始減少負債）！上述行為令減息對經濟發生唔到刺激作用。到1994年年中日本政府透過大購日圓，將日圓價大幅壓低，經濟才回升。2009年3月美國政府透過量化寬鬆政策推跌美元後亦生效，一旦美止跌回升，就係美股完成反彈日子！最近金價創新高，令美國政府弱美元政策又再受壓。1994年日本政府成功控制日圓價後、日本人開始利差交易，令日本資金向全球流竄，結果炒貴晒東南亞資產，最終引發1997年亞洲金融風暴。2009年3月美國政府壓低美元價後亦出現相同情況，美國資金向全球流竄，最後會否引發另一場風暴？此乃後話，請留意未來Fund Flows！


可燃冰將取代石油地位

A股由去年11月4日起步，道指今年3月7日才起步上升，改變過去由美股先行習慣，反映未來誰才真正主導世界經濟（G20正取代G7，中國、印度話事權增加，反之西方國家話事權在減少）。另一陰陽對易已開始。

從歷史睇，政府開支中如超過40％來自財赤，便可引發惡性通脹。2009年美國政府開支估計超過43.3％來自財赤，因此有人擔心會引發惡性通脹，我老曹則認為唔會，因美國由2008年起進入資產負債表衰退期，企業正忙於減債，情況同九十年代日本近似。此乃我老曹強調呢次金價升幅有限理由。油價又如何？我老曹認為油價高峰在2008年8月147美元一桶，未來石油地位將漸被methane clathrate（或稱可燃冰）取代，上述燃料足夠人類未來五百年使用，可燃冰係在高壓及零下溫度時凝固似黏黏的冰，一旦處於正常大氣壓力及室溫下，便變成可燃燒氣體。目前所需技術係令上述的「冰」在離開海底後仍保持固體狀態，到需用時才變成氣體。一百年前標準石油公司發明令汽油在正常氣溫下唔易爆炸方法後，石油便成為全球最重要燃料。呢種可燃冰如出現技術突破，將成為未來人類最清潔燃料。我老曹認為，石油股宜利用每次上升機會減持。

護航一年 滙金年內再買中工建三行 A股中央托市續掃內銀

中央滙金再度化身托市天王撐起大市。去年金融海嘯爆發，滙金首度入市撐三大國有銀行後，近期又再增持三大國有銀行工行（ 1398）、中行（ 3988）、建行（ 939），更表示擬在未來一年，繼續以自身名義在二級市場增持工行、中行、建行 A股。記者：李培瑛

按三大行 A股由 9月 23日至 10月 9日期間的成交量平均價計，是次滙金合共斥資約 2.57億元人民幣，撐起三大行股價。市場視之為去年增持計劃的延續篇，短期利好三大行 H股表現，估計今日股價升幅至少達 5%。

近期已斥 2.6億增持
滙金率先開啟了新一年度的國企大股東增持活動，其他國企會否跟隨仍有待觀察，市場人士認為，主要因為個別股價估值已不算特別便宜。一場金融海嘯，觸發滙金展開托市之旅，去年 9月 18日首度宣佈未來 12個月內，增持工行、中行、建行的 A股股份。中央入市消息一經證實，對於當時兵慌馬亂的市場屬於極利好消息，翌日（ 9月 19日）即刺激三大行 H股股價爆升逾 15%，工行、中行、建行 H股收市價分別勁升 16.17%、 16.67%、 15.74%，足證滙金的托市威力。一年過去，滙金於 08年 9月 23日至今年 9月 22日期間，以自身名義在二級市場增持工行、中行、建行 A股股份，涉及股數達 2.81億股、 8160.7萬股、 1.29億股，上月 25日三大行更宣佈滙金「本次的增持計劃已實施完畢」。

怎料到十．一長假期過後，內地股市上周五（ 9日）才復市一日，昨日工行、中行、建行便分別發表通告指，於本月 9日及 11日收到滙金通知，近日已在 A股市場分別購入 3007.4萬、 512.6萬、 1613.9萬 A股，滙金並計劃自本次增持日起計算，在未來一年繼續在二級市場增持。其實滙金入市亦有迹可尋。 9月 23日至 10月 9日期間，除了 9月 25日及 9月 28日外，三大行 A股股價均跑贏上證指數，其中 9月 23日，上證指數幾乎失守 2800點心理關口，最後能力保不失，相信亦有賴滙金入市力托重磅銀行股穩住大市。BMI基金管理總裁沈慶洪表示，近日港股氣氛良好，受惠於大股東滙金增持三大國有銀行，抵銷天量股份解禁構成的潛在沽壓，估計三大行 H股受利好因素刺激，今日股價料升逾 5%。這時滙金高調表示入市，相信只是一個序幕，預期其他國有企業大股東也有可能會跟隨。

滙金增持三大行
工行（ 1398）第一次增持計劃總購入 A股＊： 2.81億股第二次增持計劃暫購入 A股★： 3007.4萬股持有股份佔總股本： 35.42%中行（ 3988）第一次增持計劃總購入 A股＊： 8160.70萬股第二次增持計劃暫購入 A股★： 512.6萬股持有股份佔總股本： 67.53%建行（ 939）第一次增持計劃總購入 A股＊： 1.29億股第二次增持計劃暫購入 A股★： 1613.9萬股持有股份佔總股本： 57.09%＊由 08年 9月 23日至 09年 9月 22日止★截至 09年 10月 9日增持股數，另計劃未來一年續買貨

提高效率外管局簡化 QDII審批
國家外滙管理局繼擴大 QFII額度上限至 10億美元後，雖然未有一如市場憧憬增加 QDII額度，但為平衡外滙流入，外管局決定簡化 QDII審批程序，惟若 QDII經營機構於兩年內未能有效使用投資額度，其額度有機會被調減。

若未充份運用　額度或減
外管局上周六晚發出《關於基金管理公司和證券公司境外證券投資外滙管理有關問題的通知》（下簡稱通知），簡化金融機構申請 QDII投資額度的程序及所需材料，縮短流程，以提高效率。除此之外，有關《通知》同時明確證券投資額度的餘額管理原則。交銀施羅德投資非執行董事及副主席雷賢達表示， QDII投資額度一向均有彈性，金融機構對此亦有共識，故今次餘額管理原則只是將其條文化，相信對券商影響不大。外管局同時公佈截至 9月底止，獲批准的 QDII投資額度為 559.51億美元；至於獲准的 QFII投資額則為 157.2億美元。

浪圖盡：動力重現可再入市

港股上周顯著回升高收，兩項指數於跌穿 50日線後，均重返該線及 10日和 20日線之上，顯示短期跌勢告段落，重現上升動力。08年 10月 27日的 10676低位（ H指 4792）為巨浪 IV的大浪 C低位，隨後開展巨浪 V大浪 I上升。巨浪 V大浪 I中浪（ 1）為 08年 12月 11日高位 15781（ H指為 1月 7日的 8774）。大浪 I中浪（ 2）於 3月 9日的 11345見底（ H指為 3月 3日 6404）。大浪 I中浪（ 3）由 3月中起步，至 8月初完結；高位為 8月 4日的 21197（ H指 12508）。隨後的發展有兩個不同模式：首選：調整已完，升浪重現中浪（ 4）的調整由 8月初開始，小浪 A低位為 9月 2日的 19426（ H指 11127），小浪 B反彈於 9月 17日的 21930（ H指 12814）完結，小浪 C回落低位為 10月 5日的 20305（ H指為 10月 2日的 11478）。

目前為中浪（ 5）小浪 1上升，短期會見頂，現小浪 2回落，支持區在 50日線附近，然後開展小浪 3上升，初步目標為恒指 23600（ H指 14100）。整個大浪 I中浪（ 5）的上升目標為恒指 25100（ H指 14800）。次選：大升剛開展上周指出：「由於已跌破 50日線支持，因此只屬剛開展的中期強勁升勢之小調整的『首選』數浪模式已受破壞，但只要不跌穿 19426（ H指 11127），且瞬即回升到 50日線之上高收，中浪（ 5）小浪 2調整模式仍可成立」。上周的發展與此相符，因此重列為「次選」數浪模式。中浪（ 5）小浪 3的上升目標為 23600/24300（ H指 14100/14200）；整個大浪 I中浪（ 5）的上升目標為恒指 25100（ H指 14800）。三選：調整未完，反彈快見頂3月中開展的大浪 I中浪（ 3）於 9月 17日的 21930（ H指 12814）才見頂。隨後為中浪（ 4）小浪 A下跌，低位為 10月 5日的 20305（ H指為 10月 2日的 11478）。目前為小浪 B反彈，阻力為 21900/22000（ H指 12800/12900），然後再現小浪 C下跌破 100日線，回試恒指 19400/18900（ H指 11300/10500）。本周策略：兩項指數重返 50日、 20日和 10日線之上，且 10日線亦將重返 20日線之上，顯示上升動力重現。現水平可再行入市，並以恒指 20300（ H指 11400）為止蝕/離市位，初步目標為恒指 23600（ H指 14100）。王逸

投資萍語：入市位稍為提高

上周港股連續上升 5日，實在有點始料不及，恒指全周漲升 1124點，上周五收市指數 21499與早前錄得的高位只相差 400多點，今周突破 22000點並非難事。對不少投資者而言，上周的彈升實嫌太快及太早。雖然筆者已建議大家在 20000點至 20500點作第 1注吸納，而前周五及上周一亦已出現入市機會，但筆者相信在該水平拿得定主意入市的人不多，大多希望再跌三數百點才入貨，又或觀望大市在 20000點喘定才作打算。這種投資心理可以理解，只是這次反彈卻連日出現，距離入市位已越來越遠，令已沽貨或仍未入市者更加不知所措。筆者仍維持候調整買入，等候第四季高位收成的入市策略，但在入市位方面則可能要稍作調整。事實上，目前環繞着大市的因素並未改變，包括美國企業業績、數據、美元走勢，以及內地第三季經濟數據等。不過，美國鋁業業績勝預期令市場情緒變得樂觀，但本月內美國陸續有更多業績公佈，表現難免參差，因此美股仍會間中有調整。不過，在這個基本因素之外，美元走勢形成的資金流向，對股市的影響仍佔首位，令大市調整幅度較預期輕微。

過去多天美股及港股反彈力強，也是因為美元弱勢，資金繼續流向商品及股市，若香港金融管理局需持續沽出港元的話，這個資金流入的因素，暫將超越企業的基本因素。原先期望在 20000點以下作第 2注吸納的機會料難出現。筆者認為 20000點至 20500點仍是較理想的入市位，但若美國企業業績亦勝預期，入市水位可上調三數百點。不過，由於美元間中會有反彈，加上內地股市有新股上市的陰影，恒指 21000點並不建議追貨。美元弱勢及資金流入，本地強勢地產股信置（ 083）及新地（ 016）可破位上升，而內地股市復市及新股上市，筆者一直建議的光大控股（ 165）可再留意。熊麗萍滙業財經集團證券部主管作者為證監會持牌人士

洞悉先几：強美元得個講字

澳洲央行早前把官方利率上調 1/4厘至 3.25厘，成為二十國集團（ G20）成員國中，在金融海嘯後第一個正式退出寬鬆貨幣政策的已發展國家。其實早在今年 8月，以色列央行已把基準利率上調 1/4至 3/4厘，成為全球第一個加息的國家。澳洲和以色列的加息行動，是否意味全球央行的退市行動，會接二連三地進行呢？筆者認為澳洲和以色列的加息行動，只反映個別已發展和發展中國家的經濟狀況。由於澳洲受到金融海嘯冲擊相對較輕，隨着資源價格極速反彈，房地產投資氣氛熾熱，上半年更錄得經濟增長，上調息率實在無可厚非。發展中國家如以色列，在通脹並未曾惡化之前，把極低的利率上調，防患未然亦是一件好事。

未來一年不會退市
隨着美國推行量化寬鬆貨幣政策，把聯邦基金利率下調至 0至 0.25厘的超低水平，導致美國逐漸取代日圓，作為套息交易貨幣的角色。自奧巴馬當選美國總統以來，美元兌一籃子貨幣累積下跌近 12%，雖然美國國內生產總值（ GDP）第二季收縮情況已有改善，個人開支上升，儲蓄率回落，樓市亦有止跌回穩迹象，汽車銷情亦明顯好轉。然而，當地失業率續創 9.8%新高，非農業職位持續減少，消費信貸連續 7個月出現負增長，為 1991年以來最長收縮期，反映零售市道並未全面好轉。由於標準普爾 500指數成份股中，近 4成企業的稅前盈利，均來自美國以外的地區，美國財政部最新數據顯示， 7月份出口上升 5.7%，貿赤更收窄至 320億美元，較高峯期減少近一半，美元弱勢對美國經濟的正面影響，實在是不言而喻。縱使美國財政部長蓋特納近日重申，奧巴馬政府的強美元政策，對美國經濟是何等重要。但筆者則認為，美國在未來一年內，將繼續維持量化寬鬆貨幣政策，所謂的強美元政策，只會是口「硬」心「軟」。黃德几　金利豐證券研究部董事作者為證監會持牌人士

大環境小投資：金價新一輪升浪剛展開

隨着市場對美元潛在風險的認知逐漸「普及化」，美滙指數踏入第 4季跌勢延續，執筆時已再創 14個月新低。很多人把美滙下跌歸咎於環球經濟復蘇在望，加上澳洲央行上周突然加息，因此投資者風險胃納增加，像美元這樣的「避險」貨幣自然遭拋售，惟筆者不認同這看法。



其實在過去兩個月，美滙下跌的同時，英鎊也同步下跌，英鎊兌澳元、英鎊兌加元的交叉滙率，都同時創下近 24年來最低水平。英國及美國為金融海嘯以來最積極的「印鈔國」，其中英國印鈔額佔其 GDP比例冠絕全球，財赤佔 GDP比例亦達 7.1%，大幅超過歐盟規定的 3%，其主權信貸最高評級的地位岌岌可危；至於美國總負債佔 GDP比例為 375%，已大幅超越第三世界水平，聯邦政府未清償負債若包括社會保障及醫療保障數字，已超越 100萬億美元水平，未來 10年美國除非大力削減軍費或大幅加稅，否則根本沒有任何可能成功減債，因此美滙持續及大幅貶值，將成為最有效減少實質債額（ Real Debts）的出路。

美國於 30年代羅斯福總統執政期間，亦曾經一次過把美元大幅貶值以達減債及提振經濟之效，羅斯福政策一向是奧巴馬的重要模仿對象，在現時失業及破產數字高企及民望下跌的情況下，奧巴馬將被迫逐步採取非常規的經濟手段。因此，近期美元及英鎊下挫，正正是市場對上述的印鈔及負債風險作出回應——捨棄負債及印鈔國，轉為增持實物資產、有盈餘及有財政節制的國家資產，故貴金屬、貴金屬礦業股、貴金屬及天然資源相關的貨幣都受追捧。近日金價明顯升破每盎斯 1000美元水平後，短線於高位或現震盪；然而，由於絕大部份的散戶並沒有參與金價過去一年的升勢，因此，預料金價下一輪升浪，除了是建基於新興國家政府及機構投資者持續增持之外，也會因散戶開始蜂擁入市而攀升。筆者預料未來年份， 3位數字的金價再現機會及時間可能不多，而美滙於年內崩盤的風險亦不容小覷，貴金屬及貴金屬礦業股將因成為終極的避險工具而受惠（見 8月 30日及 9月 13日本欄）。因此，以美元及港元為基礎的投資者，應慎重考慮在總資產內保持至少一成「對冲美元下跌」，及「對冲港元購買力下跌」的投資工具，筆者提議以「與美元呈反方向」的工具，例加實物貴金屬作為對冲之用，若可以承受更高風險及短線波動，則可以考慮進一步增加全球貴金屬礦業股份，以及商品期貨相關的投資比重。潘國光富邦銀行（香港）第一副總裁兼投資策略及研究部主管

基本攻略：大市整固後有力再上

澳洲儲備銀行於上周二（ 6日）突然宣佈加息，將現金利率上調 1/4厘，至 3.25厘，為二十國集團（ G20）中首個加息的國家。筆者認為，澳洲經濟在這次金融海嘯中所受的冲擊較小，經濟已回復增長，就業情況有改善， 9月份就業人口較上月增加 4.06萬人，失業率亦從 5.8%下跌至 5.7%，通脹亦有上升的威脅，所以澳洲央行能率先加息，而且未來仍有再上調 1/4厘的空間。筆者相信，澳洲央行加息只是個別事件，其他央行目前仍未具備加息的條件。隨着澳元加息，美元與澳元息差進一步擴闊，有利投資者繼續進行套息交易活動（ Carry Trade）；加上各國央行在未來半年退巿的機會不大，在寬鬆貨幣政策支持下，資金持續流向商品及股票巿場。金管局於上周三及周四一連兩天承接了大量美元沽盤，金額超過 100億港元，反映資金持續流入本港。美國 9月 ISM非製造指數重上 50以上擴張水平，報 50.9，反映出服務業狀況有改善迹象。美國上周首次申領失業救濟金人數較前周減少 3.3萬至 52.1萬人，為 1月中以來的低位，低於巿場預期的 54萬人；持續申領失業救濟金人數減少 7.2萬至 604萬人，亦較巿場預期為佳，顯示就業巿場亦逐漸改善，投資者對經濟復蘇的憧憬打了一支補針。隨着美國經濟逐步走出谷底，企業盈利能力亦有改善。在道指成份股中，美國鋁業上周打頭陣公佈季度業績，錄得盈利，較巿場原先預期虧損為佳；未來幾個星期，將繼續有多間美國大型企業公佈季度業績，若業績較巿場預期為佳，道指後巿有力向 10000點大關進發，對環球股巿有利好作用。恒指上周五收報 21499點，較上周一的低點已回升了 1000點，鑑於成交金額未能突破 700億元大關，恒指短期在 9月中所創的高位 21930點附近會有初步阻力。不過，只要美滙維持弱勢，以及道指有機會上試 10000點大關，港股在整固後仍有力向上，筆者維持恒指於第四季上望 23800點的目標，每逢調整均可趁低吸納。

投資名言：買金不如買金礦股

自 08年至今，金價數次與 1000美元關口擦身而過，但上周終現突破。由於澳洲央行上周二意外加息，及美國企業盈利和經濟數據等普遍好過預期，均令避險意識降溫，拖累美元急挫至 14個月低位，黃金則乘勢創新高，現貨金價最高曾見每盎斯 1061美元，展望後市，金價能否更上一層樓？短線而言，根據技術分析，若金價以一星期計能收高於頭肩底頸線，即 1030美元水平，花旗分析員預期短期金價可能有進一步上升空間；中長期而言，美元轉弱雖有利金價，但通脹溫和及預期明年各國開始加息，有機會限制金價表現。在好淡因素爭持下，花旗分析員對黃金中長期投資前景持中性觀點。

近日金價升勢，主要源於美元轉弱所帶動的投資需求。過去一年，美國政府推出龐大振興經濟措施，令美國財赤急速上升。截至 9月 30日，財赤創新高達 1.4萬億美元（見圖），佔國內生產總值（ GDP）達 9.9%。財政惡化，美元作為環球央行儲備的角色亦受質疑。根據國際貨幣基金組織（ IMF）上月底發表的報告指出，第 2季環球央行再度分散美元儲備，持有美元的比例減至 62.8%，為 99年以來最低。基於上述兩點，花旗分析員料中長期美元或繼續面臨調整壓力。儘管環球經濟持續改善，但受制於就業市場疲弱，消費市道難望全面復蘇，預期明年環球通脹只按年溫和上升 2%，令黃金作為抗通脹投資的吸引力大為減弱。再者，料各國央行明年第二季起陸續加息，傳統上，利率升較為利淡金價。金價前路雖或崎嶇不平，但投資者要參與黃金市場，吸納金礦股或相對較佳。根據以往數據，金礦股相對金價存有若干程度的槓桿效應，或較能捕捉短期金價升勢。另一方面，花旗分析員認為現已處於盈利復蘇期，從而對股市作出支持，均有利於金礦股未來表現，但要留意整體上金礦股的估值相對較高，波動性或較大。

估值高　股價較波動
總括而言，花旗分析員預期美元中長期轉弱有利金價，而且黃金亦受惠於市場對通脹的預期，及在市場走勢反覆時發揮避風港的作用；但展望中長期，通脹持續溫和，及明年稍後各國央行開始加息，有機會限制金價中長期表現。故投資者參與黃金市場，可考慮投資金礦股，或較能捕捉短期金價升勢及環球股市未來的增長潛力。張敏華投資策略及研究部主管 Citibank環球個人銀行服務

錦言堂：港股沽壓料增強

美國過去數個月的經濟數據均較市場預期佳，投資者對經濟逐漸復蘇普遍懷有憧憬，然而，上月製造業數據和上周初領失業救濟金人數均略差過預期，隨即成為大市借勢調整的藉口。港股方面，恒指在「十．一」假期後急跌逾 500點， 50日線和中期上升軌同時失守，技術轉弱，短期沽壓料會增加，後市或進一步下試 20000關。過去一周窩輪成交額隨大市成交縮減，而牛熊證交投變化則不算太大，平均單日成交額分別約 53億元和 62億元。市況變得波動，上周五恒指牛熊證成交比例增加，反觀恒指窩輪成交比例則下降，投資者忌諱股份牛熊證的收回風險，而轉移買賣股份窩輪。個別股份股價調整幅度不少，吸引投資者短線博反彈，上周五建設銀行（ 939）、中國人壽（ 2628）和中國移動（ 941）的窩輪成交額比例分別為 11.7%、 9.3%和 7.9%。中移動上周五跌至 9月調整低位 74元附近見買盤承接，如能企穩，後市可望維持在 74-80元之間橫行整固。如看好中移動，可留意長期價外認購證 16924，行使價 78.88元，明年 4月尾到期，提供 5.3倍實際槓桿，引伸波幅約 38.6%。作者李錦為證監會持牌人士

浪圖盡：等 19300/19400才入市

港股於上周顯著下跌低收，兩項指數繼前周跌破 10和 20日線後，又再跌穿 50日線，顯示短期回落壓力持續。巨浪 V大浪 I升勢持續08年 10月 27日的 10676低位（ H指 4792）為巨浪 IV的大浪 C低位，隨後開展巨浪 V大浪 I上升。大浪 I中浪（ 1）為 08年 12月 11日高位 15781（ H指為 1月 7日的 8774）。大浪 I中浪（ 2）於 3月 9日 11345見底（ H指為 3月 3日 6404）。大浪 I中浪（ 3）由 3月中起步，至 8月初完結；其間：中浪（ 3）小浪 1高位為 4月 16日的 15977（ H指 9447）；小浪 2低位為 4月 28日 14458（ H指 8381）；小浪 3高位為 6月 29日 19162（ H指 11309）；小浪 4低位為 7月 13日 17186（ H指 10231）；小浪 5高位為 8月 4日 21197（ H指 12508）。隨後的發展有兩個不同模式。由於已跌破 50日線支持，因此上周「只屬剛開展的中期強勁升勢之小調整」的「首選」數浪模式已受破壞，但只要不跌穿 19426（ H指 11127），且瞬即回升到 50日線之上高收，目前「為中浪（ 5）小浪 2調整」模式仍可成立。



首選：中期調整反彈已完，跌浪重現中浪（ 4）的調整由 8月初開始，小浪 A低位為 9月 2日的 19426（ H指 11127），隨後為小浪 B反彈，且於 9月 17日的 21930（ H指 12814）完成，目前為中浪（ 4）小浪 C回落，支持區為 19800/16200之間。整個中浪（ 4）會爭持於恒指 16200/21500（ H指 9100/12500）之間。完成整固後，再開展大浪 I中浪（ 5）的上升，目標為恒指 25100/23100（ H指 14800/13700）。次選：中期調整剛開展3月中開展的大浪 I中浪（ 3）已於 9月 17日的 21930（ H指 12814）見頂。其間中浪（ 3）小浪 1高位為 4月 16日的 15977（ H指 9447）；小浪 2低位為 4月 28日的 14458（ H指 8381）；小浪 3細浪（ 5）高位為 8月 4日的 21197（ H指 12508）；小浪 4低位為 9月 2日的 19426（ H指 11127）；小浪 5高位為 9月 17日的 21930（ H指 12814）。目前為中浪（ 4）小浪 A的細浪 5下跌，目標為 100日線附近，即恒指 19400/19300（ H指 11300/11200）。整個中浪（ 4）會爭持於恒指 17100/21500（ H指 10100/12800）之間。完成整固後，再開展大浪 I中浪（ 5）的上升，目標為恒指 25100/27100（ H指 13700/15100）。本周策略：兩項指數於上周初在 50日線略為反彈後，便破位而下，可待回試 100日線支持附近，即恒指 19300/19400（ H指 11200/11300）後再行入市，並以恒指 18900（ H指 10900）為止蝕/離市位。王逸

洞悉先几：內銀企業三高一低

筆者本欄講的三「高」一「低」，當然與健康飲食法無關，而是中資金融股的特質。工商銀行（ 1398）早前宣佈以 35.5億泰銖，向泰國盤谷銀行收購其持有 19.26% ACL銀行股權，是次交易是繼收購南非標準銀行 20%股權、澳門誠興銀行 79.93%股權，以及印尼 Halim銀行 90%股權後，再一次成功走出去。工商銀行目前已貴為全球市值、客戶存款和盈利最高銀行，然而，工行在三「高」背後，卻出現一「低」的問題。



大班薪酬偏低
《路透社》早前對全球市值最高 18家金融機構的「銀行大班」薪酬作了比較，市值名列前茅的工行、建設銀行（ 939）和中國銀行（ 3988），其行政人員薪酬，卻處於榜尾位置。其中，工行董事長姜建清去年年薪只有 23.47萬美元，與摩根大通行政總裁戴蒙 Jamie Dimon，去年年薪 1960萬美元比較，實在是天壤之別。20國集團早前在匹茲堡舉行 G20峯會，會上曾對「銀行大班」天價薪酬和花紅問題商討，委員會隨即制訂金融機構薪酬改革藍圖，提升監管者對銀行制訂薪酬政策影響力，包括薪酬報告需要由監管者審議，並設立銀行家延遲領取花紅，以及花紅退回機制等。內地多個部委，包括人力資源社會保障部、中央組織部、監察部、財政部、審計署及國資委等，上月中聯合發佈《關於進一步規範中央企業負責人薪酬管理的指導意見》，以建立企業負責人收入分配獎勵和約束機制，企業高層薪酬會根據基本年薪、績效年薪和中長期激勵組成。基本年薪為去年平均工資，乘以一定倍數，再乘以企業規模系數，此舉是要避免高層和低層員工，收入差距過大。績效年薪是根據年度業績，以基本年薪，再乘以一定倍數，最高不超過 3倍。中長期激勵則為，給予高層認股權作為回饋，加強董事會薪酬委員會職能等。中資金融股份，擁有三「高」一「低」，股價自然健康。黃德几　金利豐證券研究部董事電郵： mailto:wongdickie@kingston.com.hk作者為證監會持牌人士

投資萍語： 5類股份仍看好

第 3季季度結算完畢及美元反彈，令港股於 10月份第一個交易日出現較明顯調整。其實，這只是加快調整的藉口，作為機構投資者或基金，第 3季實已交足功課（恒指上升 14%），在 21000點入市並不吸引， 10月份先作調整更有利第 4季創今年高位。筆者早前建議大家可考慮在 20000至 20500點作首注吸納優質股，候進一步調整再入市，這個策略仍適用。當然，若手上持貨多，現水平仍可暫時忍手。未來數周是美國業績高峯期，加上市場不斷揣測歐美政府退市，又或繼續採取量化寬鬆政策等，因此，市況料不會一面倒調整，預計恒指大跌機會不高，恒指另一支持位為 19500點。內銀、保險、內房、消費及電訊設備股可看好，例如中興通訊（ 763）、京信通信（ 2342）等。近日令大家有點失望的新股，其實亦有尋寶價值。無可否認，市場氣氛轉差，加上同一時間多隻新股招股，令市場消化力減弱，新股上市破底的個案正不斷增加，上周掛牌的匹克體育（ 1968）、華南城（ 1688）及恒盛地產（ 845），上周五收市價仍較招股價低 15%至 25%不等。



筆者認為，現時個別新股造價並非真正反映其價值，由於申請認購的超額情況大為減縮，令獲分配的股數較預期為多，部份投資者將「額外」獲配的股份沽售，亦有孖展客為免再投入資金而將部份股份沽出，均令上市首天出現較大沽壓。話雖如此，部份新股即使消化完上述因素後，股價亦不一定能有表現，因此，大家仍需有選擇地撈貨。筆者仍看好中國國藥（ 1099），雖然估值偏高，現價較招股價高出近 3成，但內地政府加大投放更多資源以改善基層醫療，以及國內居民的健康意識提高，均有利藥業股。惟未來政策變化令競爭逐步加大，只宜在 19元附近買入作中短線投資。另一股值吸引的股份則為中國利郎（ 1234），有望再企 4元以上，進取者或可買入華南城博低位反彈，中國中冶（ 1618）則只能耐性持有。熊麗萍滙業財經集團證券部主管作者為證監會持牌人士

讀者信箱：中國電力料下試 2元

讀者鄭小姐問：本人以 92.60元買入港機工程（ 044）、 2.28元買入中國電力（ 2380）、 17.32元買入中國海外（ 688）、 79.50元買入中移動（ 941）、 4.23元買入承達國際（ 2288）、 2.71元買入中國秦發（ 866）、 2.93元買入琥珀能源（ 090）、 20.50元買入光大控股（ 165），請問以上股票該如何處理？覆讀者鄭小姐：港機上日報收 91.25元，在過去數周，股價一直在保歷加通道中軸與頂線之間窄幅波動，上日有向下發展之迹象，不宜跌穿 89.60元，否則有機跌穿 86元向 77元推進。現價與閣下之買入價相差不遠，宜考慮沽出換馬。中國電力亦有打破橫行格局下滑之勢，料會反覆下試 2元關，破位將推向 1.88元，建議沽出計數。中國海外上日報收 16.68元，股價維持在 100日線之下整固，股價高於 16元可繼續持有，上試 17.30元不破沽出計數。



中移動現價 74元， 71元至 72元有強力支持，阻力區在 77.50至 79.50元，暫乏條件大炒，可在 71至 79元之間炒上落。承達現價 2.30元，為上市後新低，反彈阻力區 2.60至 2.80元，由於跌勢未止，應考慮減持或全數沽出計數。秦發現價 1.87元，短線料在 1.79至 2元之間上落， 1.69元是之前低位，不容有失，反彈至 2元受阻宜考慮沽售。琥珀現價 1.77元，仍在尋底，反彈阻力 1.90至 2元，建議以 1.70元作止蝕位，伺機沽出換馬。光控現價 17.14元，技術走勢偏淡， 15.50元支持力強，可以此作止蝕位，股價反彈上 18.30至 19.20元，伺機沽出計數。

基本攻略：第 4季中旬可望重拾升軌

港股於第 4季首個交易日跟隨外圍巿況大幅下跌，究竟第 4季走勢如何？投資者應如何部署？筆者認為，第 4季主宰港股的因素包括：（ 1）內地 A股走勢；（ 2）美國經濟復蘇步伐；（ 3）各國央行退巿態度；（ 4）美元滙價走勢及資金流向。內地 A股於 10月份有大量限售股即將解禁；加上早前創業板股份招股，在巿場上抽走部份資金，令內地 A股巿場轉弱。不過，內地經濟仍穩步向好，企業盈利正處於復蘇期，筆者對內地股巿後巿仍保持審慎樂觀。H股將於 10月底開始公佈第 3季季度業績，倘若季度業績能符合巿場預期，對內地 A股及 H股可起支持作用。另一方面，巿場盛傳 9月份新增貸款金額達 6000億元人民幣，若傳聞屬實，反映中央沒有進一步收緊銀根，相信巿場資金流動情況可在 10月下旬逐漸改善。近期美國公佈的經濟數據參差，消費者信心指數及採購經理指數遜於巿場預期，房價指數則上升及優於巿場預期。筆者認為，美國經濟在復蘇初期，經濟數據較為反覆亦屬正常，只要整體勢頭向好（尤其是樓巿表現），毋須太介意個別一兩個數據遜於預期。筆者上周在本欄指出，美國聯儲局不會在短期內退巿，相信其他央行也不會考慮在現階段退巿，只要巿場逐漸淡化退巿的負面因素，環球股市在企業盈利回升支持下，第 4季中旬有望重拾升軌。



美元滙價於上周反彈，惟力度有限，筆者相信，聯儲局最快也要明年 6月才考慮調高利率。只要美滙維持弱勢，投資者仍然樂於利用美元作套息交易活動，對商品及股票巿場有支持。事實上，近日港元滙價經常觸及強方保證區，反映仍然有資金流入本港，筆者對後巿仍具信心，預計第 4季上旬，港股走勢會較反覆，待第 4季中以後，巿況再逐步回升，恒指第 4季目標 23800點。恒指已失守 50日線，短期技術走勢轉弱，若外圍偏軟，下周早段或會考驗 19800至 20000點，投資者可趁調整時吸納重磅成份股，預期上落波幅將介乎 19800至 21000點。隨着內地經濟回穩及明年通脹重臨，筆者預期明年內地或會調高利率，屆時可改善內銀的淨息差收益，對提升內銀盈利有正面幫助。工商銀行（ 1398） 09年度及 10年度 PE分別為 13及 10.5倍，估值吸引。加上工行在恒指成份股中佔 6.72%，若大巿日後回升，將成為恒指衍生工具持有人吸納的目標。投資者可在現價附近吸納，中線目標價為 6.20元，止蝕 5.30元。姚浩然　時富資產管理董事總經理作者的客戶目前持有工商銀行（ 1398）

萊德有理：三個理由買亞洲高息股

踏入 10月，投資者對市場可說是進退兩難，一方面投資者期待升了大半年的市場出現調整，可趁勢入市，但與此同時通脹預期卻越來越熾熱，將資金存放在近乎是零息率的銀行，絕不化算。投資者到底可以怎辦？貝萊德將一連兩期，為讀者剖析其中一個不錯的出路──亞太區高息股票。剛過去的 G20峯會中，各國領導同意以 G20作為最主要的國際經濟合作平台，取代以歐美為主導的 G8，意味在金融海嘯過後，中國、印度、印尼及韓國等新興亞洲國家的經濟力量日益提高。中國第二季的 GDP年比增長 7.9%，印度亦有 6.1%的增幅，於 G20中名列前茅。因此，若以投資地區的前景而言，亞太區實比歐、美、日等地更勝一籌。投資者為甚麼要留意亞太區的高息股票？原因有三。第一，經過逾半年的升市後，亞太區股市已漸漸重回雷曼破產前的正常水平。股價重估(Re-rating)的階段已過了七七八八，股息往後便會成為投資者投資回報的主要部份。第二，市場仍存在一些不確定因素。最近歐洲的商業按揭抵押證券（ CMBS）便正面對嚴峻的債務重組。萬一在市況出現調整時，派息優厚而穩定的高息股，便能顯出較強的抗跌力。第三，亞洲各國經濟恢復元氣，隨之而來的是通脹重臨的憂慮，而高息股往往在通脹時期發揮抗衡作用。其實各國央行已明言，雖然經濟稍見起色，但退市策略（ Exit Strategy）言之尚早，可以預計低息環境仍會持續一段時間。相對於近乎零息率的銀行存款，目前亞太區息率最高的首兩成公司，股息率高達 6%以上，可說極其吸引。



經歷 1997年亞洲金融風暴後，亞洲企業在強化財務狀況的意識大大提高，並致力改善公司的資產負債表。財政穩健，令亞太區企業能夠維持派發高息的政策，里昂在 7月份發表的一份報告中指出，由 2000年開始，除了去年受金融海嘯打擊，亞太區（日本除外）的股票派息率年年上升（見圖）。最重要的，是亞太區高息股一直都能為投資者帶來不俗的回報。 MSCI亞太地區（日本除外）指數中，自 1997年開始，息率最高首兩成的公司於大部份時間都跑贏大市；若以年度化計算的話，回報更高出 11.4個百分點，證明亞太區高息股的增長前景秀麗。BlackRock　貝萊德

中移動 PE較同業低

恒指在 9月份屢創新高，但作為第二大成份股的中國移動（ 941）表現卻持續落後，在升市時不但沒有同創新高，在調整市況中卻身先士卒，帶頭回落。然而，現時其市盈率已較同業低，加上公司新增客戶恢復增長，此外最近一個多月以來資金持續流入其相關認購證，後市或值得關注。中移動現價往績市盈率只有 11.5倍，相比恒指 21.8倍低出不少，而聯通（ 762）則為 26.9倍，中電信（ 728）去年更錄得虧損。在行業重組後，中移動的新增客戶一度減慢，但新增客戶 8月份再度恢復較快增長。9月 28日中移動股價最低見 75.4元，較 9月 23日高位 81.25元下跌 7.2%，表現較同期恒指差。在此情景下，資金似乎很喜歡吸納弱勢的中移動的相關 Call輪，截至 9月 29日的 31個交易天中有 28天錄得資金流入，總金額逾 3.8億元。中移動股價上周五收報 74元，跌 2.1%。投資者如看好其後市表現，可留意其價外 Call輪 14617，行使價為 81.88元， 2010年 5月到期；引伸波幅 40.2%，溢價 18.9%，有效槓桿 5.2倍。黃書耀　香港認股證銷售部主管美林亞太區股票結構性產品部副總裁（撰寫人為美林香港代表，本身為證監會持牌人士，撰寫人並無持有文章提及之證券，而美林香港是美林認股證及牛熊證之流通量提供者）Bank of America Merrill Lynch

金石良言：中石化低位待變

筆者首次於此專欄與讀者見面，謹祝各位財運亨通。港股上周表現反覆，全周在 20323點至 21090點之間上落，跌幅約 3.08%； H股指數之跌幅更達 4.40%。大市每日平均成交金額約 516億港元，認股證之成交金額佔當中約 10.27%。中石化（ 386）上周股價爭持不下，徘徊於 6.40至 6.70元水平。上周五收報 6.37元，而其 14天相對強弱指數（ RSI）約為 35.92，屬正常水平。以上周三數據作參考，中石化相關窩輪成交金額穩守最活躍相關資產第 9位，佔每日總成交金額約 3.59%。至於街貨量方面，市場上約有 31.8億份購證以及 3億份沽證，以份數來計，佔市場所有窩輪總街貨量約 6.26%。較進取投資者若然短線看好中石化，可考慮新上市長期價外購證 18701。此證之行使價為 8.28元， 2010年 5月初到期；引伸波幅約為 43.21%，而實際槓桿則約為 5.83倍。黃紹良巴克萊資本亞太區股票衍生工具推廣主管本文件由 Barclays Bank PLC(「巴克萊」)編製，僅供參考用途。本文件所載資料並不構成提呈出售或招攬購買本文件所述之結構性產品。作者黃紹良為證監會持牌人，並未持有文章提及之證券。

熱錢點都會流走

以前抽新股只會聽到D人大嘆中得少或者抽唔中，而家就相反喇，抽中新股果D股民，通常會大叫「死喇！又中喇」，所以話人人都做同一樣嘢，風險都真係幾高。

唔講提起都覺得煩嘅新股，講返個市，相信而家無人會質疑港股係屬於資金市，咁資金市究竟要睇咩呢？當然係市場人士嘅心理，但係心理唔係非黑即白咁簡單，亦好難量化，散戶可以做嘅，就係留意港匯嘅變化，呢兩日港匯又再一次去到7.75左右嘅強方保證區，唔單止反映港匯嘅強勢，亦代表再有資金流入。

如果各位聽眾夠細心嘅話，應該留意到，每次港股急升之後，通常一兩日左右就有資金流入。呢個咁特別既情況，好明顯係國際投資者大手大手咁掃完貨之後，喺交收日之前要買入港元找數啦！



掉轉頭諗，之前個市跌左成千點，即係佢哋沽貨居多，點解D資金無流出，仲好似有流入添呢？

有人話，呢D大鱷實有方法暗地裏走資。骷髏會唔排除有呢個可能性，不過就算有都唔係大數目，鍾意抄小路，有佢一定嘅難處同風險，絕大部份嘅人係行大路，所以香港亦都真係有出票據去吸收呢D大路資金，證明升市會引來資金，到跌市個陣，大家又唔會見到D資金流走。所以，就算股市平均PE有23倍，而家仲可以靠D資金暫時咁支撐住。

當然，同新股熱潮一樣，當估值偏離價值太遠，音樂一停，接火棒嘅人就要付出代價。呢個資金市都係，你以為熱錢留左响我地個股市，就可以將港股係咁推高。但係，大戶始終要獲利走人，到時股票市場同港匯都會掉頭大幅向下，大家要打醒十二分精神啦！

看美匯指數 知港股難升

期指結算日，恒指被挾高超過400點。市場認為，聯儲局在G20會後，重申目前的貨幣政策，可以維持相當的時間，意味著美國加息暫時仍遙遙無期。低息的美元，造就資金繼續流入股市，港股仍可看好。

看美匯指數　可推測港股後市？
回顧美元與港股走勢，的確有逆向的關係。反映美元強弱的美匯指數，自2001年開始反覆向下。而觀其走勢，不難發現，每當美匯指數下行，恒指就會上升。現時，美元弱勢已成，但港股有力再上之說，可能言之過早。

雖然，骷髏會認同，聯儲局不加息，依舊採取的寬鬆貨幣政策，美元要突破有一定難度。不過，若說美元會再大幅貶值，骷髏會深信機會不大。

為發債　美元不能再貶值
負債累累的華府仍需靠發債來支持龐大的挽救經濟政策，以及一般的政府開支。倘若美元再貶值，美國國債變得不吸引，分分鐘要賤賣收場。華府想啟動印鈔機救市的如意算盤打不響，又何來銀紙救市？因此，美元匯價實在不能太低。

環球貨幣同貶值 促成美元回升
即使華府基於其他理由，容許美元進一步貶值，又或美元突然被狙擊，導致急速貶值，各國亦不會坐視不理。目前為止，美元仍是各國外匯儲備的重要成份之一。美元貶值，等於將全球各國的身家一同蒸發，此乃環球各國所不欲見。

況且，貨幣強弱影響該國的出口競爭力。美元貶值，變相令其他貨幣升值。主要出口國如中國、日本、德國等的議價能力大減，其出口業必然大受打擊，甚至影響復甦步伐。

因此，為免國家身家被美元拖累而大縮水，同時又要維持出口競爭力，若美匯指數再次下行，各國或會選擇跟隨美元一同貶值，簡接促使美元回升。

引發拆倉潮 股市更加無運行
若然美元突然升值，一樣有後遺症。

骷髏會曾言及，美元已成套息貨幣，一旦美元突然大幅升值，美元借貸成本增加，進行套息交易的投機者唯有急急「班資回朝」。港股過去幾個月的升市，很大程度上與熱錢流入，並長時間停泊在港有關。若然市場爆發美元拆倉潮，熱錢突然從股市流走，港股也難免有一番動盪。

總而言之，無論是哪一種情況，都說明了在聯儲局再加息前，美元很可能只會橫行。假如看美匯指數，能知港股後市走向，那麼，就再一次印證了骷髏會的看法：恒指短期內要再創高峰，仍然是險阻重重！