2010年1月6日 星期三

曹仁超 - 投資者筆記 - 三小時經濟圈湧現中國

信報研究部明天起將新闢一個欄目──信研Dashboard,希望可協助讀者在15分鐘內消化過去一天的股市行情。

對大部分有正職及工作繁忙的投資者來說,每天早上難以撥出大量時間來閱讀市場資訊,可能因而影響買賣決定。目前本報不少作者及專欄都會作出長線及宏觀的分析,而信研Dashboard則從中短線及微觀出發,集中在操作層面尋找tradable ideas,協助讀者爭取獲利機會。



1月3日,周日。過去十年標普五百指數由2000年1月3日1478點跌至1115點,跌幅25%;歐洲股市指數由5030點跌至2966點,跌幅41%;日經平均指數由19187點跌至10546點,跌幅45%。恒生指數由17426點升至21872點,升28.5%;上證指數由1361點升到3277點,升140%。由各股市表現睇,已經證明了「日出東方」。

新一年英鎊歐羅令人憂心

2000年在「千年蟲」恐懼下,科網股創出高潮,並在3月份泡沫爆破。2001年1月起聯儲局減息,股市要到2002年10月才止跌回升。在減息刺激下,美國出現房地產泡沫,最終引發2007年10月次按危機,美國聯儲局雖立即介入並宣布減息,但股市要到2009年3月才止跌回升。2010年展望又如何?過去十年經歷兩大泡沫爆破,令標普五百指數跌幅達23%。未來美國面對兩大危機情況──好像九十年代日本,即政府負債愈來愈大,以及面對人口老化問題。美國會否步日本經濟後塵,進入另一個失落十年?過去十年,美股如扣除美元回落因素,跌幅媲美日本1990至2000年,未來十年美股表現更令人擔心。

2009年10月,美國二十個大城市平均樓價26.11萬美元,較1月份的24.52萬美元回升6.48%,但較一年前仍跌7.1%,為2007年以來跌幅最細的一個月,意味美國有條件在2010年下半年加息0.25厘。目前美股處於長期熊市中的周期性牛市(A cyclical bull market within a secular bear)。2009年3月至今美股已上升不少,背後理由是Adjusted Monetary base以年率30%速度上升。從歷史角度看,2009年是高速貨幣增長期,令孳息曲線(Yield Curve)愈來愈斜。大摩認為,十年期息率在可見將來會再升40%,至5.5厘,令三十年期按揭利率見7.5厘到8厘,到時將再有二百五十萬間住宅因次按問題而被接管,拖累美國樓價再跌12%左右。

2009年有一百四十四間銀行被政府接管,估計2010年仍有一百五十間銀行被FDIC接管,令FDIC需要國會進一步注資。2009年債券市場的最大買家是政府,2010年美國財政部仍須出售2.55萬億美元債券,較2009年增38%或7000億美元,但2010年政府不再積極買入債券,將令按揭利率重返7.5厘(2000年水平)或以上。哈佛大學經濟學家Ken Rogoff不相信2010年經濟會出現Double Dip,但同意美國樓價會進一步下沉;估計美股反彈市2009年完成,但又不致大跌。

1989年起,雖然美國債券供應量由1.38萬億美元升到2009年11月7.17萬億美元,同期利率走勢卻屬戰後跌幅最大的二十年,理由是其他國家(例如日本同中國)大買美債。但2009年起外國人對美債興趣大減,如2010年美債供應量繼續大增,勢必引發長期利率向上。

2009年對美元價而言極之不利,踏入2010年令人擔心的反而是歐羅及英鎊。倫敦佔英國GDP 30%左右,近期英國政府的一連串措施,對倫敦這個金融中心極之不利,令未來不少生意流向紐約及香港。2010年希臘、烏克蘭、愛沙尼亞甚至愛爾蘭、西班牙等國家財政狀況,遲早迫使歐洲央行採用量化寬鬆政策,令歐羅價進一步回落。日本政府已在2009年11月再次推出量化寬鬆政策,日圓價估計在2010年年底前可見95日圓兌1美元,因為下半年美元有條件加息,日圓則不然;加上2009年美指數已挫17%,令2010年美元下跌空間有限,在美元看漲情況下,人民幣2010年升值幅度將十分有限。

企業純利追唔上市場預期

在2009年濫發貨幣政策下,美國失業率仍企於10%以上。美國樓價自2006年起回落,2009年11月新屋銷售出現七個月內新低,降11.3%,因為政府提供的首次置業者稅務優惠停止。美國政府開支佔GDP比重不斷上升,已接近過去的計劃經濟國家之水平。在量化寬鬆政策下,目前銀行手上有1萬億美元無法借出去,大部分已用作購買政府債券。雖然如此,近來十年期債券息率較兩年期高出2.85厘,三十年期債券息率同十年期差距達1厘,代表目前的貨幣政策是「超寬鬆」,但此情況可維持多久?

標普五百間大公司中,約有75%股價在50天移動平均線之上,市場內早已充斥樂觀氣氛。2009年底標普五百指數已由3月低點回升55%以上。企業純利經過九季回落,估計到2009年第四季止跌回升,2010年企業純利預測較2009年升30%。不過,Federated Market Opportunity基金經理Steve Lehman認為,即使2010年企業純利升30%,仍難以將股價再推高幾多,因為投資者目前的預期實在太高矣。新興市場股市2009年8月起進入調整期,因為股價首九個月(2008年11月至09年7月)升幅太大,純利升幅追到氣咳都追唔上。

2000年標普五百息率只有1.07厘,是一個世紀內最低(甚至較1929年更低)。2009年3月標普五百指數處於低點時,息率亦只有3.58厘,以中長線角度看仍未算低。因此,2009年3月至今的上升應是熊市中的反彈,而非另一次牛市開始。2000年3月互聯網泡沫爆破後,數以萬億美元計的財富消失了。2001年9月11日紐約世貿中心受恐怖主義襲擊倒下來,令「反恐」成為美國主要國策。接而來是出兵攻打伊拉克同阿富汗,令油價上升。到2007年10月,貝爾斯登、雷曼、美林等老牌美資大證券行不是破產便是被收購,接連AIG、花旗等都需要政府出手挽救。踏入2008年,大衰退已在眼前;到2009年3月,在美國政府推出量化寬鬆政策重建投資者信心後,標普五百指數才由2009年3月開始回升55%。

在2010年,大家應記住:「It's a market of stocks, not a stock market.」(它是一個買賣股票的市場,而不是一個股市。)標普五百指數在2003年上升26.4%後,2004年只升9%、2005年升3%。同樣道理,標普指數在2009年大升後,2010年及2011年將只能微升。

至2009年底止,房利美及房貸美為全美11.8萬億美元住宅按揭市場提供5.5萬億美元按揭或保證。2009年新按揭中,75%由上述兩房提供(或擔保)。

兩房最終將國有化

聯儲局2009年共購入兩房1.1萬億美元樓按貸款及1241億美元企業債券。2009年首九個月兩房共虧損1884億美元,目前兩房80%股份由聯邦政府持有(2008年9月被接管至今,股價分別跌82%及69%)。2010年政府仍須再向兩房注資,不然兩房只有破產一途。兩房早已成為聯邦政府摔不掉的包袱,估計最終只有國有化。

1985年日本銀行為減慢日圓升值速度,在1985年至1989年令借貸上升一倍;上述資金不是進入股市便是流入樓市(相等於當年GDP 40%至50%),形成股樓泡沫,終在1990年1月爆破。同樣情況2005年8月在中國出現,相異之處是2006年底人行開始抽緊銀根,令股市泡沫在2007年10月爆破。到2008年10月人行又再放寬銀根,令股樓齊升,2009年8月人行又再收緊銀根。不像日本銀行當年連續五年放寬銀根造成巨大泡沫,2005年至今中國的股市樓市在人行收收放放情況下,把泡沫局限在可控制範圍內,避過類似日本的情況出現。中國政府亦不容許人民幣大幅升值,避免破壞中國產品出口的競爭力。

日本從1990年1月起走向衰退,中國則由1990年起進入二十年GDP高增長期,並在2009年超越日本,成為全球第二大經濟體系。中國2009年首十一個月共貸出9.2萬億元人民幣,並已公布2010年上半年繼續寬鬆政策。過去的寬鬆政策並沒有令中國通脹率(CPI)急升,2009年11月中國CPI只較08年同期升0.6%;但寬鬆政策卻刺激樓價大升,2009年8月中國政府宣布打壓樓價措施,但11月份中國樓價仍較08年同期升5.7%。人民幣2009年升幅有限,估計2010年只會升值2.6%(人民幣2008年7月至今大部分時間在6.83兌1美元水平上落)。2009年中國GDP不但保八成功,專家估計2010年仍可增長8.7%。2010年的鋼鐵、電力、化工、建材、煤炭等行業仍可睇好。

2009年12月26日武廣鐵路通車,這條長達一千零六十八公里高速鐵路投入服務後,可將武漢至廣州行車時間由過去十小時縮短至今後三小時。到2012年,全國將有一萬三千公里高鐵投入服務,將大大加速中國的人流、物流及資金流,形成不少「三小時經濟圈」。去年10月我老曹曾到武漢財經大學講了一堂書,發現整個武漢市皆沙塵滾滾,情況有如1998年我老曹首次返上海時一樣。看來中國經濟發展已由過去一線城市為主進入發展二線城市!

細價股同工業股仍吸引

展望2010年港股,唔少細價股同工業股仍有一定吸引力(尤其電子股,例如Windows 7的推出令2009年下半年開始出現換電腦潮,令生產電腦股及銷售電腦股受惠。2009年下半年有關Windows 7的問卷結果,有37%表示極之滿意,56%表示滿意,相信將在2010年引發全球另一次換電腦潮),這點我老曹過去三個月已一直強調。至於恒生指數睇幾多點?在經濟峰會2010中已講得好清楚,由2009年11月18日的23099點上望,未來升幅不足10%;至於跌幅,相信見19000點亦已差唔多。至於金價,一旦升至1200美元以上,吸引力屬一般,金價未來有50%機會在950美元(2009年8月低點)至1250美元(2009年12月高點)之間上落。因為美國經濟有很大機會跟隨九十年代日本進入「on-again, off-again」式衰退。IMF估計,到2014年全球政府負債是GDP 114%(只有發展中國家政府負債是GDP 35%),即OECD國家政府無論歐洲、英國或美國,未來經濟以至財政狀況大部分同今天日本政府類同,只有金磚四國(尤其中國)仍可睇好。

不過,地運是否真的每二十年一轉?黃金衰足二十年(1980至99年)後,從2000年起一直飛升近十年。日經平均指數會否由2008年10月28日6994點開始止跌回升?

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