李國慶 - 全球怕通縮多過通脹

內地公布4月份新增貸款7740億元人民幣，看似超預期，其實不然。截至4月底，內地金融機構人民幣各項貸款餘額為43.35萬億人民幣，按年增長 21.95%（圖1），其增長率已經較去年11月高峰期的33.86%大幅回落11.91個百分點。

　　根據今年新增貸款目標額度為7.5 萬億人民幣計，年增長目標將回落至約18.8%（去年底貸款餘額為39.97萬億人民幣），亦即是過去多年貨幣政策「中性」水平。4月底增幅已經降至 21.95%，只較目標高約4個百分點，尚餘8個月時間調節，相信人行及銀監絕對不會擔心增幅不受控制。

　　從數據推論，內地今年餘下時間，「量化由鬆入緊」的節奏將會放緩，力度將會減輕。

　　伴隨信貸增長率一起升跌的是廣義貨幣供應量M2（圖2），4月份按年增幅已經回落至21.50%，較去年11月高峰時按年增長29.64%低8.14個百分點。正如上文所述，中央限制了今年新增貸款額度在7.5萬億人民幣，年增長率約為18.8%，由於M2過去兩年的增幅一直略低於新增貸款增幅，故此今年底前，內地M2的增長率估計會回落至17%至18%左右。

　　通脹是貨幣供應過多的結果。當M2增幅大舉放緩，通脹不受控制地上升的可能性大減。由於去年11月起，內地貸款及M2按年增長見頂回落，而且呈現增幅急降的現象，可以預料，目前仍在上升的內地CPI，未來的增幅亦會放緩。可以說得具體一點，目前CPI上升，是滯後的現象。當貨幣供應量增長放緩後，CPI增長必定會放緩。

　　事實上，目前全球不是怕通脹，而是怕通縮。美國3月份M2年率急降至1.5%（圖3），歐元區3月M3年率更呈連續兩個月負增長，報-0.1%（圖4）。歐美日等發達國家的廣義貨幣供應量增長嚴重不足，全球廣泛地區的物價根本漲不起來。中國的物價上升的幅度，將受制於貨幣供應量增幅大降，實不足懼。

　　美國經濟只是溫和復甦，4月份職位增長近30萬份，但求職者見經濟略為好轉，紛紛搵工，令求職人數增幅大於職位增長，失業率不跌反升至9.9%。歐元區今年首季GDP終於由負轉正，出現輕微的0.5%年增長率（圖5），但近期歐元區面對債務危機，除了德國、法國外，不少歐豬國面對大幅度通縮風險，相信第二季大部分國家的經濟均較第一季差，GDP大有可能又再轉負，或只能在低水平徘徊。

　　面對歐洲再次出事，美日溫和復甦，亞太區國家將會更為小心地調控。內地今次主要打擊的對象是房地產市場，如今內地地產商受教，開始減價賣樓，一旦見到全國房價指數按年增幅放緩（4月份為按年升12.8%），宏調的方向很大可能由緊走回中性。中港股市近期備受壓力，正是分段低吸的機會。

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