曹仁超 - 投資者筆記 - 光伏電池業將損手爛腳

8月30日，周日。1929年11月道指由198.69反彈到1930年5月294.07，七個月內上升48%。2009年3月6日道指由6469.95上升到8月28日9630.20，已上升六個月，升幅48.84%。2009年9月係咪1930年5月？又或者貝南奇努力下，我地已避過1930年代式大蕭條，但進入綿綿不絕熊市？過去十八個月聯儲局資產負債表已擴大超過一倍，上述情況係1930年所沒有。FDIC 8月底加添一百一十一間有問題銀行，即依家美國共有四百一十六間銀行可能出事（為十五年內新高）；有問題銀行加起來需要資金3000億美元，但 FDIC 手上資金只有104億美元。好多人冇留意到事係，2009年3月6日道指6469點，已較2002年10月11日最低點7197點仲低10％（至於標普指數今年3月低點較2003年3月低點低18％），早已確認美股超級牛市已2007年10月死亡。


低利率未必引發通脹

　　好多人誤解低利率可引發通脹！以一個退休人士（六十歲計），手上有500萬港元存款，4厘息環境下，每年收息20萬元；以佢每月開支3萬元計，上述500萬元存款連本帶利可供他生活二十年（即八十歲），所以佢唔使擔心。但今天銀行利率只有0.2厘，500萬元存款只可收1萬元利息一年，如佢每月開支仍係3萬元話，十四年內便用盡手上500萬元（加埋利息），而到七十四歲時佢仍然在生，因此佢只有節省開支，每月只用22000元，才勉強可以捱到80歲，即每月開支減少28.7％。一個社會如退休人士漸多，銀行減息結果係反令消費下降。上述情況早日本出現，好快便會美國出現，代表由消費推動經濟繁榮期告一段落。

　　恒生指數去年10月27日10676點見底，道指則2009年3月6日6469點見底；正常情況下，股市跑在經濟之前或之後三到九個月，例如2001年第三季美國經濟見底、2002年10月美股才回升（股市落後經濟十二個月）。呢次恒指由2008年10月27日起回升，香港經濟應2009年第三季前回升，美國經濟最遲2010年第一季回升。不然呢次股市上升係「炒錯方向」。不過，美國經濟進入去槓桿化期，未來GDP能否出現連續兩季或以上回升？今年3月到10月美國公共開支大增（2008╱09年度財赤高達18000億美元）。10月以後，政府開支減少情況下，私營機構能否替代公共開支地位，令經濟保持上升？

　　貝南奇獲連任，理由係挽救股市有功。大家可能忘記2002年時佢因為擔心通縮出現而將利率一直降至2003年年中1厘，並維持在此水平到2004年中，間接引發呢次樓市泡沫。當人們指摘佢之時，佢反駁話係中國大買美債才引發美國樓市泡沫，卻否認係因為佢2002年「坐直升機擲銀紙」言論所引發。2007年4月CDO泡沫開始爆破，但佢一再認為只係「閒事」而不加理會。由於貝南奇研究1930年代大蕭條，相信未來佢會一直保持利率0.25厘，但美國國會估計2010到2019年美國負債將增加7.1萬億美元（經濟學者估計為9萬億美元）。1980年代開始，美國「金融自由化」口號下，將1930年代所訂下規矩例如金融市場和商業銀行之間防火牆等一一拆除，令投資銀行激進文化向傳統保守商業銀行滲透，透過風險交叉感染，令金融機構傳統道德觀念被摧，人人都盲目追求利潤，形成呢次次按危機連頂級商業銀行亦受感染。中國今次比較幸運，就係金融市場和商業銀行之間防火牆仍然有效，理由係投資銀行中國仍未發展起來，令中國呢次金融危機中虧損較小。吸收西方國家今次金融海嘯教訓後，未來中國金融之路應如何走？「約束過度」和「約束不足」同樣係錯。


多晶矽一窩蜂投產

　　溫家寶國務院常務會議上提出「老產業不能盲目擴張，新產業也不準重複建設」，矛頭指向鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工，以及多晶矽和風電設備。前者係老產業，多晶矽及風電係新產業，都應按經濟規律辦事。山西煤企開始大規模重組，由家超過二千二百家重組為一百家，礦井數目由二千五百九十八個壓縮到一千個；單井產量不得低於九十萬噸，每家煤炭企業年產量不得少於三百萬噸。2001年中國光伏電池產量僅三兆瓦，2007年已達二千兆瓦，居世界第一，六年增長六百多倍，形成過去兩三年有上千億資金湧入呢個新興產業市場。由於缺乏核心技術支，當大量企業投產後，便進入惡性競爭時段。北京潤誠利實投資顧問公司總裁劉華話，依家在建及籌建多晶矽生產線總建設規模達十七萬噸，總投資超過1000億元人民幣，如全部投產，相信將較今年全球多晶矽需求量多兩倍以上。隨油價回落，歐洲各國對太陽能領域政策出現重大改變，引起全球光伏市場急劇萎縮。中國光伏電池高投產期係2010年，你話點算？家多晶矽市價70美元一公斤，已接近生產成本；反之，國外大企業每公斤生產成本只需25至30美元。中國如果繼續呢類粗投放式投資，恐怕將損失慘重。中國企業仍停留一窩蜂主義，以多晶矽為例，2007年最高曾見500美元一公斤，形成大量資金湧入；今天已跌至70美元一公斤，相信好多人會損手爛腳。

　　美國7月份普通家庭新屋銷售上升9.6%，係今年最佳數字，亦係七個月內第五個月上升。如同2008年7月比較，仍下降13%；平均售價下跌11.5%，至21萬美元；7月份耐用品訂單升4.9%。美國消費者能否令經濟又一次脫離困境？經濟收縮資本主義制度國家十分平常，但自格蛇開始，聯儲局卻一再阻止衰退出現，到貝南奇上任雖照辦煮碗卻唔成功，因為消費者係不能長期入不敷支也。

反彈市有機會延續一段日子　　今年3月OECD國家央行透過量化寬鬆政策迫使美元貶值，再次刺激股市及商品價格上升。美指數由3月4日89.62回落到8月5日77.43，跌幅13.6%，美股則由3月7日回升……。證明今次美股上升係由美元回落推動，而非基本因素改善，一旦美拒絕回落，美股會否止升回跌？根據日本過去二十年經驗，如企業純利及人均收入唔升，單單透過貨幣寬鬆政策所帶來繁榮十分短暫。2008╱09年度（10月結）美國財赤已高達1.8萬億美元，上述情況可維持幾耐？美元弱勢令油價由36美元上升到75美元一桶（上升一倍），同期CPI卻回落（或升幅有限）。生產商面對「兩面火燒」局面，點樣應付？1982年開始以中國為首國家進入大量生產期，以美國為首國家進入大量消費期，呢種模式所帶動全球經濟繁榮期告一段落；至今仍搵唔到另一新經濟增長模式可替代。

　　大摩研究指出，自1960年至今，全球出現十九個大熊市（包括瑞士、澳洲及日本等國家），發現熊市平均下跌日子二十九個月，跌幅56％（呢次標普下跌十八個月，跌幅58％）；反彈日子平均十七個月，升幅70％（至今美股已反彈六個月，升幅51％）。第二波下跌日子共十三個月，平均跌幅25％，然後再牛皮五點六年，熊市才正式結束。依家反彈市仍有機會延續多一段日子【圖】。值得注意係呢次美股熊市下跌日子只有十八個月而非二十九個月，理由係政府推出量化寬鬆政策，情況有如站哈哈鏡之前，一切事物都被扭曲，冇人能夠看到真實一面。上述縮短下跌日子，但會否同時亦縮短反彈日子及升幅？

　　韓國《朝鮮日報》文章指出，「中國時代」比預期中來得快！估計2050年中國GDP將超過美國，成為世界上第一經濟大國。瑞信集團首席研究員尼爾．索斯《紐約時報》亦話，經過是次金融危機後，世界經濟重心已向中國等亞洲地區慢慢移進。《金融時報》報道，今年上半年中國出口5217億美元，已超過德國，成為世界第一大出口國；房地產交易312億美元，較美國及英國加起仲多。由於中國經濟仍在增長，美國則原地踏步，中國幾乎所有領域都開始超越美國。歐洲和日本企業也將目光由美國轉到中國。

　　1987年10月股災、1989年六四事件、1994年墨西哥金融危機、1997年7月亞洲金融風暴、2000年3月科網股泡沫爆破、2007年10月CDO危機……二十年內大危機，令行為經濟學（behavioral finance）迅速發展起來。

　　跟大隊效應（The Bandwagon Effect）。上述係令股價拋離基本因素最大原因，冇上述因素，泡沫很難形成。

　　討厭虧損心理（Loss Aversion）。因害怕虧損出現，變成遲遲不敢下決定，結果眼光光睇住機會溜走。

　　感情用事（Disposition Effect）。投資者往往太早獲利回吐，卻遲遲不肯止蝕，主要係感情用事而不作理性分析。

　　結果論（Outcome Bias）。母親常說：「真主意，假商量。」唔少人商量一件事之前，心中早已有「主意」。例如睇好者會搵一切理由去支持自己睇好你，而非分析事物後才作結論。睇淡者亦一樣，先有結論才再搵理由去支持自己睇法。

　　一錘定音論（Anchoring）。唔少人以手上已知資料去決定點樣做，然後便一直照做落去，唔再理會往後事態發展。許多時，見步行步才是最好策略，隨住所獲得資料增加，逐步決定下一步點做，才係聰明做法。

　　敝帚自珍。人往往高估自己所擁有東西價值，例如自己住房子必定風水好；自己收藏古董好值錢；手上股票價值必較市價高，只係別人唔識寶。

　　疑神疑鬼論。許多時收到資料互相矛盾，動搖自己最先正確決定，作出錯誤行為。

　　買入後理性化論。先行買入，然後才搵好多理由去支持自己所作買入決定係。

　　上述八大缺點，各位有冇犯過？

　　好多有趣事實，投資基金經理係唔會話畀你知：Ａ、1997年7月開始至今，買債券跑贏買股票。Ｂ、2001年1月至今買黃金亦跑贏買股票。過去十二年，香港投資項目中表現最差長線投資係房地產。不過，老習慣難改，一般人仍相信持有物業可以保值；股票較黃金吸引；債券冇投資價值等等。Ｃ、適當時刻持有適當項目，才能獲得較高回報，毫無目標長線投資只係浪費時間。