內地航空股 今年要高飛

重點

　　˙利好因素︰招商證券預期，今年航空業客貨運量齊升，且票價亦有望維持於高位，今年乃投資航空股的「好年」。

　　˙風險因素︰環球經濟喘定，油價上升的風險逐漸浮現，為航空股帶來成本上升的壓力。惟因燃油附加聯動機制，航空股可望將部分成本漲幅轉嫁予客戶。

　　近年航空股先後受到油價高企、客貨運不滯所影響，股價表現疲弱。然而，踏入2010年，世博開鑼利好客貨運齊升、人民幣升值預期等利好因素，為航空股注入振翅高飛的動力。今年的航空股，終於可飛於大市之上。

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利好因素

1. 客貨運價量齊升

　　內地經濟增長強勁，人均收入逐步提升，利好消費升級（增加高檔消費）。招商證券指出，航空業屬後周期偏消費的行業，故需求可望保持強勁。

　　航空業的客運周期性十分明顯，其客運需求增速相對GDP增長的彈性一般維持於1.4左右（即GDP增長1%，航空客運增速便會提升1.4%）。招商證券預期，內地今年經濟可望增長10.9%，換言之，航空客運增速最少達15%，但實際增速或會更高。

　　參考歷史，每當空難、疫症、經濟衰退等突發事件出現，導致航空客運需求急跌，其後的一年，因備受遏抑的航空需求獲得釋放，客運需求增速相對GDP增長的彈性便會更高。受到金融海嘯影響，09年有關需求彈性已跌至接近0水平，這意味着2010年的需求彈性可望大幅反彈，航空客運增速料會超逾15%。

2. 今年旺丁又旺財

　　事實上，今年1、2月客運及貨運周轉量累計分別較去年同期大升18.5%及72%（見圖一及圖二），已是最好的證明。即使踏入3月的淡季（3至6月乃淡季），民航客運及貨運量亦同比增長20.3%及39.7%，出現淡季不淡的情況。加上上海世博於5月開鑼，航空旅客數目有望大幅攀升。招商證券預期，世博參觀人次將達到7,000萬人次，令航空業淡季不淡的情況可以延續，今年航空股業績更是值得憧憬。當中於上海市佔率達 50%的東航（已與上航合併）受惠程度最高。

　　航空業的利潤除了受客貨運需求左右外，還受到行業競爭所影響。若航空業客運量大升而票價未有同步上漲，亦未必能大大提升航空股的利潤。不過，航空業經過一輪兼併（東航合併上航、國航入股深航）後，行業集中度提升，國航、東航、南航三大航空公司的市佔率高達8成，令價格競爭得以紓緩，有利票價維持於高位。圖三顯示，1、2月國內綜合票指數較去年同期上升了7.5%，升幅超出市場預期。而受惠客運需求強勁，票價回升趨勢可望持續。

3. 人滙升值預期

　　人民幣全年升值目標最少3%的預期仍未落空，將會為航空股帶來額外的好處。一方面，航空公司有大量的外幣（以美元為主）航空器材融資租賃負債，人民幣兌美元升值，意味着航空公司持有的美元負債減少（以較少的人民幣償還美元債務），令航空公司亦會產生一筆滙兌收益，支撑業績。

　　招商證券指，國航（00753）、南航（01055）及東航（00670）的美元負債比例分別為73%、76%及45%。由於南航美元負債最重，故最能受惠於人滙上升。假設人滙升值3%，國航、南航及東航的每股盈利則分別可望上漲 0.07元（人民幣‧下同）、0.12元及0.06元。

　　此外，內地航空公司以經營國內航綫為主，收入主要以人民幣結算；而成本開支如飛機維修費、境外燃油採購費、境外機場起降費、銷售費用等，卻多用美元結算。美元相對貶值有助減輕航空股的成本和負債。

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風險因素

　　隨着環球經濟喘定，油價上升的風險逐漸顯現。若油價持續上漲，將為航空股帶來成本上升的壓力。不過，麥格理卻認為，內地航空股對高油價的敏感度較低，故投資者毋須過分憂慮。

燃油附加費減航空公司成本

　　內地於09年11月14日正式實施「國內航綫燃油附加與航空煤油價格聯動」機制，當中規定若國內航空煤油採購成本高於4,140元的基準油價，便可徵收燃油附加費作彌補；低於基準油價，則停止收取燃油附加費。在新機制下，航空公司可最多將國內燃油成本升幅的8成轉嫁予客戶，並只需承擔餘下的2成。新機制可望紓緩航空公司於油價高企時面對的成本壓力。

南航最能受惠

　　不過，對於因經營國際航綫而需於海外採購燃油的公司而言，新機制的幫助不大。在這種情況下，公司需購入燃油對冲合約以對冲國際油價的升幅。

　　招商證券指出，南航的國內航綫佔比達8成，而國航及東航只有5成。麥格理指出，南航最能受惠新燃油附加費機制。

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冰島火山爆發 打擊國泰國航

　　冰島火山持續爆發，導致歐洲航空交通一度癱瘓，航空業更大受打擊。

　　比較四大航空股，國泰（00293）及國航（00753）所受的影響較大。國泰航空服務董事朱國樑表示，歐洲航班佔公司10%的運載力；而國泰09年年報顯示，公司有 11.8%的收入來自歐洲。而國航09年中期報告（今天將公布09年全年業績）顯示，歐洲航綫收入佔其總收入的11.3%。因此，歐洲航空交通癱瘓難免會兩者的盈利構成負面影響。

東航南航打擊輕微

　　至於東航及南航，歐洲航綫比重不算高，故未有受到太大打擊。