2010年7月26日 星期一

曹仁超 - 投資者筆記 - 全球第一大房奴

7月25日,周日。避險資金4月份由美國、香港等股市流出,並流向美國債市及印度、南韓等股市,7月更開始流向A股市場。這些資金流向產生的短期波動,只宜短炒,不宜中長線投資。

聯儲局會做番D嘢

上周奧巴馬民望跌至大選後新低,人們估計在中期選舉前(10月),聯儲局會做番D嘢,以免民主黨在中期選舉中失利,搞到上周美股扯上扯落。放眼世界兩大趨勢:一、西方國家人口2007年起進入老化期,經濟成長速度放緩,情況有如1990年起的日本。二、中國人口紅利高峯期已過,中國未來再不是廉價輕工業品的產地來源,中國經濟將由出口導向轉為內需帶動;中國消費高潮估計在2015年到2020年出現,之後中國人口老化速度將較2007年後美國或1990年起日本更快,即中國經濟在2020年前後亦進入滑落期。世界經濟增長重心未來五至十年將由西方移向東方,1998年至2007年投資宜集中在亞太區。一個三十億人口的新消費市場正在形成,加上環球化改變這些地區經濟環境,加上溫和通脹下產生的資產升值壓力。到2007年10月自由市場哲學再受挑戰,歐美等國家面對債務危機,在各國政府大力干預下總算穩定下來,但2010年之後又怎樣?一個結構性的重新平衡(西方生產、東方消費)是否又開始?

《經濟學人》認為.最低工資立法,令香港自由經濟制度的實驗告終。《經濟學人》醒悟得太遲矣,香港自從1983年11月引入聯滙制度,已令自由經濟制度半身不遂;再加上1985年4月起規定每年賣地五十公頃,香港自由經濟制度已名存實亡。干預帶來更多干預,我們已走上勞役之路(港人在高樓價壓力下,不是正被勞役嗎?)。香港自1997年8月起所玩的遊戲叫做「財富大轉移」,十三年過去,不少國企、紅籌及民企股大幅升值;反之,大部分港股股價不是低於1997年 8月便是只略高於當年市值。恒指較1997年8月7日的16820點略高25%,主要是透過剔出部分香港企業,並加入國企、紅籌或民企股所造成。香港股市再非一個投資之地,早已變成同澳門一樣──賭場,在股市進行的只是零和遊戲,70%交易是trading而非長線投資,令整個社會變得愈來愈憤世嫉俗。在零和遊戲中,蝕錢的人多、賺錢的人少。當整個社會失去晉升機會,人人心存僥幸,又怎會不暴躁?

港人買樓需二十年收入

以一個七十方米(約七百六十方呎)的住宅,最貴是香港,要608000美元(約470多萬港元);其次瑞士蘇黎世,要525000美元(約410萬港元);東京亦不便宜,要490000美元(約380萬港元);新加坡私人住宅要448000美元(約350萬港元);倫敦及巴黎402500美元(約314萬港元);悉尼399000美元(約310萬港元);羅馬332500美元(約260萬港元);首爾308000美元(約250萬港元);紐約210000美元(約160多萬港元)。

至於最便宜的住宅(大城市計),曼谷只需38500美元(約30萬港元);馬尼拉50000美元(約39萬港元)。最奇怪是柏林,亦只需7萬美元(約54.6萬港元)。全球置業最輕鬆是柏林人,只要三年收入已可買樓;反之曼谷需六點八年收入才可買樓。香港人最慘,需二十年收入(新加坡人大部分買組屋,不能作準),早已超過東京人的十六年,成為全球第一大房奴。

去年中國製造業GDP已達2.3萬億美元,超過美國的2.2萬億美元,成為世界第一大貨物出口國(以金額計仍不是)。出口商品中,90%屬於代工生產或貼牌生產,即產品增加值很小,大部分利潤(如產品設計、關鍵部分、市場營銷等)都不屬中國所有,中國只賺取加工、封裝等勞動力密集環節,情況有如1973年石油危機前的日本。石油危機後,日本進行產業結構轉型升級,帶來以後的日本經濟繁榮期。2007年環球金融海嘯能否為中國帶來相同效果?

人行何時「鬆」?

2008 年第三季,中國GDP增長率降至只有6%,才出現08年11月的4萬億元人民幣刺激經濟方案。今年中國GDP增長率「保八」應沒有大問題,如GDP增長率仍在8%以上,政府只會繼續對過剩產能進行調整,對落後產能進行淘汰。下半年在政策方面應該沒有太大改變,A股逐步形成底部,優質地產股及金融股都在築底中。「十二五」規劃明年推出,今天中國面對的問題已從三十年前「如何先讓部分人富起來」改為「如何分配這個已做大的餅」,透過加建保障性住房、醫療保證、教育、農業補貼及刺激消費,其次是減稅(中國目前稅率仍高,有很大減稅空間)及國企加薪(相對而言仍偏低),都可以達到上述目的。

下半年內地發展的大方向是:一、加快淘汰落後產能。二、嚴格控制高污染、高耗能及產能過剩行業。三、鼓勵行業進行兼併及重組,令企業做大做強,提高產業集中度和資源配置效率。四、進行技術改造,提升企業核心競爭力和工業技術水平,促進產業鍵向高端發展,由低附加值轉向高附加值。五、培育新興產業及開放新產業進入中國的門檻。

去年中國城市人口六億二千二百萬,即城市化46%,未來十到十五年仍以每年1%的速度城市化(即每年約六百多萬人口流入城市)。過去十年有三億五千萬人口中產階級化,未來十年應再有三億多人口中產階級化,上述是我老曹對中國未來十年經濟保持樂觀看法的理由。雖然中國第二季GDP增長率開始滑落,人行何時「鬆」?甲、第二季GDP增長率仍有10.3%,未有「鬆」的理由。乙、6月份進出口總值2547.7億美元,升39.2%,未有「鬆」的理由。三、金價仍在高位牛皮,沒有「鬆」的理由。換言之,人行第三季放鬆銀根的機會仍十分微,估計最快要等到第四季。

自1999年開始至今,標普五百指數以1070點為軸心上下波動,十二年過去了仍是原地踏步(同期金價卻升400%)。2010年下半年又怎樣?由政府資助的美股牛市去年4月開始、今年5月結束。截至今年7月,MSCI新興市場指數未來十二個月O只有十點八倍,較MSCI世界市場指數未來十二個月O 十二點五倍低15%【圖】(UBS估計今年新興市場純利升34%,明年再升12%)。我們知道,O高低是受G(增長率)及I(銀行利率)影響。例如 1974年及1982年美股O低至六倍;反之1929年、1981年及2000年O分別是三十五倍、四十倍同四十五倍。1880年至今美股平均O是十五倍,如把1990年到2009年這段泡沫期剔除,美股平均O只有十一點五倍,如非低利率支持,今天美股股價並不便宜。私人消費令GDP增長的時代已結束,全球各國皆依賴政府投資去支持經濟增長。愈來愈多國家走上日本的老路,投資只在找尋超級大熊市中的小牛市。

1966年道指見1000點時,是美國國力的最全盛期,隨着越戰升級、歐洲進入冷戰期,美國開始面對入不敷支,形成大量黃金流失。1971年美元停止兌現黃金後,進入長期借債度日期,最初十年曾經引發惡性通脹,1980年成功控制通脹率,令長期利率回落;加上中國實施改革開放政策,成為全球廉價輕工業產品的來源。全球化、網絡化加上資金泛濫,造成1982年到2007年另一次「借番嚟」的經濟繁榮期。

「出得嚟行,就預咗要還!」沒有一個帝國可長期依賴借貸維持下去。第一次世界大戰時英國向美國借錢,戰後英國雖然得勝,但國力繼續不振。到第二次世界大戰,英國自知國力有限,只有設法拖美國落水,組成英美聯軍打贏德國、意大利同日本;由於資金及軍隊大部分都來自美國,戰後美國輕易取代英國的國際地位,英國從此亦只有跟着美國尾巴走。反之,德國同日本在美國協助下,國力甚至超過英國,直到1978年戴卓爾夫人出任英國首相,大幅削減社會福利開支,英國經濟才漸漸重新站起來。今天美國卻走上一百年前英國的老路,生產力漸走下坡,美國產品不但在海外市場缺乏競爭力,連本土市場亦節節敗退。軍費負擔令美國過去四十年無一年沒有財政赤字,福利開支亦正拖垮美國財政。美國只有不斷向日本、中國甚至歐洲各國借錢去維持軍費開支及福利開支,令美元購買力自1971年起江河日下。

投資應集中在東方

美國 2001年面對的溫和衰退,是經濟盛衰循環的一部分,但美國仍抵受不了,而將利率由6.5厘降至1厘去阻止衰退出現。上述行為令2001年只出現一季 GDP負增長,代價是引發了2003年到2006年的地產泡沬及最後爆破。2007年9月起政府決定動用2萬億美元及將利率降至0.25厘,到2009年 4月股市才由2008年衰退中復蘇過來。馬克思曰:企業受利潤驅使而投資往往過猶不及。不少行業皆由高利潤到微利到虧損,企業為了生存而裁員、減薪,最後只有最有效率的企業能生存下去。上述行為是引發經濟盛衰循環的基本因素,雖然殘忍但極之有效。共產主義是希望透過計劃經濟令產能不會出現過剩,日後便毋須面對裁員減薪潮。但蘇聯經過六十多年、中國經過三十年,證明此法不通,因為經濟前景是不可預測的,因此不能事前計劃。1978年中國宣布改革開放路線,1990年前蘇聯及東歐出現解體。

另一實驗是日圓大幅升值後為節省成本,不少產能在其他低生產成本的國家建立,令日本一下子面對產能過剩。依照資本主義制度,日本應該裁員、減薪及讓企業倒閉,令最有效率的企業才能生存下去。但日本企業認為隨着日子過去,市場可吸收過剩產能,而決定既不裁員亦不減薪,企業支持不住便由銀行大量貸款繼續去支持,政府亦不斷借錢投資公共開支去維持日本人就業。二十年過去,日本到今天仍面對過剩產能,因其他國家(例如中國、東南亞、東歐)不斷投資產能,令目前全球生產力仍超過需求14%。看來日本仍須繼續「等」下去。

當西方經濟進入呆滯期(stagnation),投資應集中在東方,因為東方經濟仍處增長期。例如1966年到1980年投資美國同投資香港,可以是兩個不同結果。「永恆」與「固執」其實只是一線之差,1990年那些不願離開日本的投資者之悲慘命運,會否是2007年10月後美股投資者的寫照?提出希臘危機的人,又是否說穿歐洲貨幣是皇帝新衣的小朋友?歐羅的出現,為過去十年德國貨提供七成出口市場,令德國進佔全球出口第一大國,其他成員國負債卻按年上升,最後連國家發出的主權債券亦失去市場吸引力……。德國出口、其他成員國消費此遊戲是否告一段落?

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