滙改再啟動 幣值非必升

重點

　˙滙改原因︰人行再次啟動滙率改革，某程度上是基於人行對經濟復甦的信心、出口業的持續增長及通脹憂慮上升三大因素。

　˙滙改內容︰人行表示，是次滙改並不會作出一次性升值，而是參考一籃子貨幣進行漸進式調節。市場認為，人民幣兌美元只會出現象徵性的小幅升值。

　　人民銀行上周六發表人滙改革聲明，宣布「進一步推進人民幣滙率形成機制改革，增強人民幣滙率彈性」，並堅持以市場供求為基本，參考一籃子貨幣進行調節，釋放出人民幣將重啟升值步伐的訊息。消息刺激中港股市急升。本文將為各位讀者解讀滙改原因與預測改革方案。

　　人行再次啟動滙率改革，某程度上是基於人行對經濟復甦的信心、出口業的持續增長及通脹憂慮上升。

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滙改原因

對經濟回復信心

　　人滙改革聲明中指出，「在本次國際金融危機最嚴重的時候，許多國家貨幣對美元大幅貶值，而人民幣滙率保持了基本穩定，為抵禦國際金融危機發揮了重要作用。」08年7月起，人行暗地裏將人民幣「硬盯着」美元的目的顯然是為了「保增長」。隨着金融危機過去，內地經濟回復增長動力，此項「暫時性」措施亦可功成身退。

話你知：金融海嘯期間緊盯美元

　　事實上，05年7月中央政府宣布進行人滙改革，人民幣不再緊盯着美元，而是實施「以一籃子貨幣為參考的有管理浮動滙率制度」，意指滙價以市場供求為基礎，並參考一籃子貨幣而釐定，並同時設定人民幣的浮動區間（最新浮動區間為每日上下波幅最多0.5%）。然而，08年7月環球金融體系崩潰，中央為確保人滙的穩定，遂再次實施「緊盯美元制度」，將美元兌人民幣滙率大致固定在6.83水平。這做法無異是「開倒車」，並不符合滙改當初的目的。

出口改善

　　重啟人滙改革是事在必行，但到底何時退出呢？大摩認為，人民幣放棄緊盯美元，必須滿足出口增長可持續復甦及通脹壓力升溫兩大條件。

　　中央政府對人滙改革的顧慮主要是擔憂對出口業造成負面影響。由於出口業乃內地重要經濟支柱，關乎製造業的興衰，中央不敢掉以輕心。圖一顯示，5月份出口增速為48.5%，遠超市場預期，使政府對滙率波動對經濟帶來不利影響的憂慮有所下降。

話你知：貿易順差擴大添升值壓力

　　經濟學上，一國（中國）出口上升，即海外國家購買更多該國（中國）的產品，自然需要兌換更多該國貨幣（人民幣）結帳，導致該國貨幣（人民幣）需求上升，增添升值壓力。

　　因此，若國家的貿易順差持續擴大，即出口總額大於入口總額，意味着該國貨幣的需求上升，有利貨幣升值。

紓緩輸入型通脹

　　內地是全球主要的能源及資源進口國之一。金融海嘯過後，國際資源價格從低位大幅反彈，令內地不少企業的生產成本大幅上揚，企業最終料透過加價將成本轉嫁至消費者身上，使通脹加劇。這現象稱為「輸入型通脹」。從圖二可見，CRB商品指數與工業品出廠價格指數（PPI）走勢相似，而PPI與CPI又呈正相關性，可見國際商品價格對內地通脹的推動作用。5月份內地CPI按年增長3.1%，通脹威脅日漸逼近，若允許人民幣升值，可望紓緩輸入型通脹的壓力。

話你知：升值可減進口原料成本

　　由於不少資源如原油、金、鐵礦石等均以美元計價，人民幣兌美元（或其他外幣）上升，意味着企業可以更少的人民幣購買同等分量的資源（反映人民幣購買力上升），企業的生產成本自然有所下降。不過，倘若企業生產成本主要來自國內，如工資上漲、租金增加等，人民幣升值便不能有效地控制成本上漲的問題。

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滙改內容

　　聲明中雖表示中央將進一步推行滙改，但卻未有披露滙改會以何種形式出現。

拒絕一次性升值

　　人行新聞發言人直言，是次滙改並不會進行一次性重估調整。換言之，有別於05年7月滙改形式，先一次性調整中間價2%至3%，隨着再進行漸進式升值，是次滙改將直接啟動漸進式升值步伐。

　　此外，是次滙改亦未有擴闊人民幣每日的浮動區間，而是繼續沿用每日上下波幅最多0.5%的浮動區間。巴克萊相信，中央沿用舊的浮動區間的目的是為了控制市場對人民幣升值的預期。若再進一步解讀，即人民幣升值，將是漸進式進行。

兌美元未必升值

　　另外，市場關注滙改是否意味着人民幣兌美元升值。中金指出，理論上，在美元持續走強的情況下，如果人民幣要保持與一籃子貨幣的滙率穩定，就應該相對於美元出現貶值，而非升值。換言之，人民幣與美元「脫鈎」，並不代表人民幣兌美元定必只升不貶，人民幣兌美元走勢取決於美元兌其他貨幣的走勢。不過，由於目前滙率壓力主要來自美國，基於「畀面派對」，人民幣兌美元仍有可能出現小幅度升幅，哪怕只是象徵性升幅而已。

　　另外，美林亦預期，人民幣兌美元未必會顯著上揚，事實上若歐元回軟，人民幣兌美元甚至會貶值。但該行預測，以貿易加權基礎計算的人民幣名義有效滙率料會出現較顯著的升值幅度，2010年底料上升6%、2011年底升幅更達12%。