黃向平 - 華泥處高增長階段 內增產能 外購同業

華潤水泥（01313）透過不斷併購同業及提升現有生產基地產能擴大規模，且業務所在地區的水泥需求強勁，今明兩年盈利料可保持較快增長。

　˙毛利率高於同業，反映營運效益較佳。

　　華潤水泥主要從事水泥、混凝土及相關產品生產及銷售及服務，業務遍及廣東、廣西、福建及海南4個省份。其中，以去年水泥業務收入計算，廣東及廣西佔比重最高，分別46.6%及47.3%，集團目前在華南地區市場佔有率約11%，隨着產能提升，預期3年內該地區市佔率可進一步增至25%。

盈利符招股預期

　　華潤水泥去年10月上市，首份業績符合招股書預期，2009年全年賺10.1億元，按年升32.8%。期內，受惠銷量增長、燃煤價格回落及致力減少煤耗及電耗，毛利率急升6.8個百分點至29.6%，淨利率也升1.3個百分點至14.9%，反映集團營運效益理想。

　　集團自上市後已先收購多個水泥業務，例如向三德（中國）收購福建的水泥生產基地、入股山西福龍水泥及最近位於惠州及寧波從事生產熟料及水泥的環球水泥。

　　隨着不斷併購同業及提升現有產能，集團要在3年內將公司的產能大大提升，其中熟料的年產能將由目前的2,050萬噸升至5,000萬噸，水泥年產能由2,850萬噸升至6,500萬噸，混凝土1,530萬立方米升至4,000萬立方米。

大型基建上馬利好業務

　　事實上，集團水泥相關業務主要服務地區：廣東、廣西、福建及海南，未來將有多個大型基建陸續上馬，對華潤水泥產品需求帶來強大支援。例如廣西有「廣西北部灣經濟區發展規劃」，發展大型基礎設施如鐵路、高速公路及機場等；而珠三角的最新計劃為「珠江三角洲地區改革發展計劃」。至於福建及海南省，兩地區未來分別有「海峽西岸經濟區建設發展計劃」，該項目重點也是在高速鐵路、高速公路及碼頭等基礎設施；而海南地區有「海南國際旅遊島計劃」。

　　另一方面，淘汰落後產能政策落實，有助提供行業集中度，對華泥這類龍頭企業非常有利。市場普遍預期，國內水泥產能過剩將在2011年發生徹底改變，明年開始全國水泥產能將可能出現負增長。行業整合，有助華泥進一步擴大市佔率，亦有利水泥售價，繼而提高整體毛利率。

　　翻查資料顯示，華泥去年毛利率冠絕同業，行業平均毛利率約22%，其中中國建材（03323）毛利率為19%，而山水水泥（00691）為20.4%，行業中有較佳毛利率的安徽海螺水泥（00914）亦只有28.1%，均較華泥29.6%的毛利率為低。

生產成本較同業低

　　華泥擁有較佳毛利主要是由於集團依靠水路運送，整體運輸成本較鐵路及公路低，加上華泥獲得同系企業華潤電力（00836）提供煤炭供應，燃料成本較同業有優勢。

　　華泥產能不斷提高，且業務經營地區對水泥有強勁需求，配合集團成本優勢，盈利前景理想。根據彭博綜合證券商預測，華泥今年盈利可達17.44億，按年增長72.7%，明年料增至26.29億，按年增達50.7%，未來兩年盈利處於高增長階段。

　　估值方面，根據彭博預測，華泥今年預測PE為13.1倍，略高於目前同業平均約11倍水平。然而，華泥增長前景相對明朗，也擁有較強盈利能力，估值較同業出現溢價亦屬合理。再者，華泥目前PE仍較安徽海螺水泥的16.5倍低，反映估值未算昂貴。

　　風險方面，華泥去年淨借貸比率26.3%，屬合理水平，但隨着集團持續進行併購，未來借貸比率料將進一步上升。此外，水泥業對政策敏感，若政府減慢基建建設步伐，難免對公司構成影響。

策略︰3.5元以下吸納

　　隨着不斷併購同業及提升現有生產基地產能，加上業務所在地區對水泥需求強勁，今明兩年盈利可以保持較快增長，中長綫值得看好。策略上，組合將於3.5元以下吸納4,000股，以今年高位4.2元作目標，跌穿3元止蝕。

　　另外，組合昨日未能成功買入中傳動（00658），現改為以1.55元或以下買入10,000股通天酒業（00389），目標價2元，跌穿1.25元止蝕。