黃向平 - 明日之升 - 中國玉米油高增長 拓展自家品牌增毛利率

中國玉米油（01006）為國內食用玉米油製銷商之一，產品需求持續上升，對業務有正面影響。

　˙自家品牌收入佔比重逐步提高，盈利前景可看好。

　　中國玉米油主要業務為生產及銷售玉米油，其中包括非品牌玉米油及自家品牌玉米油；其他油產品亦包括食用葵花籽油、精煉食用橄欖油及玉米粕等。

　　中國玉米油為國內食用玉米油製銷商之一，隨着內地居民對食物健康日益重視，有利玉米油需求持續上升，對集團收入帶來支持。公司去年收入按年增長24.6%至11.64億(人民幣，下同) ，盈利按年增長31.9%至1.2億。

自家品牌銷量急升

　　玉米油銷售收入佔集團整體收入接近80%，以去年收入計算，非品牌玉米油佔62.7%，自家品牌玉米油佔16.2%。集團旗下自家品牌為「長壽花」及「金銀花」。據中國糧油學會（油脂分會），按銷量計算，集團的「長壽花」品牌擁有不少於10%的包裝食用玉米油市場佔有率。去年下半年由於公司直接向超級市場及零售商銷售部分自家品牌的產品，自家品牌玉米油營額按年急增 64.7%至1.89億元。

　　事實上，自家品牌產品毛利率接近30%，遠較非品牌散裝油只有10至13%毛利率為高。因此，拓展自家品牌業務將成為集團未來發展重點，也是盈利增長主要動力。集團預計，到2012年，全部投產的年產量為28萬噸（去年產能為18萬噸，產量13.1萬噸），自家品牌收入佔集團整體收入將可升至50%。

　　隨着集團整體產能不斷提高，加上自家品牌收入佔比重逐步上升，中國玉米油盈利能力將進一步增強。根據彭博綜合預測，預期中國玉米油今明兩年盈利分別為1.79億及2.44億，按年分別增長49.2%及36.3%，表現理想。

今年盈利料增五成

　　估值方面，中國玉米油2010年預測PE為14倍，與同類股份中國糧油（00606）的13倍相近。然而，中國玉米油整體毛利率有12.9%，而中國糧油毛利率不足10%，加上市場預期中國玉米油今年盈利增長近50%，增長速度亦較中國糧油為高，反映其估值較同業吸引。

　　財務方面，由於中國玉米油在去年底上市成功集資約6.85億，故截至去年底止集團手持6.39億現金，扣除1.17億流動負債後，手持逾5億元淨現金。集團目前資金充裕，有助落實擴充產能計劃之餘，也利集團自家品牌拓展，可望進一步提高股東回報。

　　不過，要注意中國玉米油現金流表現仍欠理想，去年經營活動所得現金淨額只有2,400多萬，較08年同期的1.22億大幅減小9,800萬或80%。現金流疲弱，將增加集團資金壓力。另一方面，玉米是集團主要原材料，玉米價格高企將拖累集團整體毛利率，對集團盈利構成影響。

現價吸納 目標6.15元

　　中國玉米油業務前景理想，加上上市後資金充裕，隨着產能提升，其市佔進一步擴大，市場預期今明兩年盈利增長分別達49.2%及36.3%。再者，集團積極發展自家品牌的產品，未來整體毛利率料可不斷改善，盈利能力得以提高。

　　從走勢看，中國玉米油經過早前一輪調整後，近期走勢逐步回穩，故建議現價吸納，短綫以回補4月底下跌裂口6.15元作目標，跌穿4.6元止蝕。