新中有機對本對利 土儲多成本低等「瞓醒」

新世界中國（00917）現價2.74元，較52周高價4.45元低39%，而恒生指數現時只較52周低9%。新中落後可捧，中綫持有博 Double。

　　新中99年7月以9.50元招股，經供股調整為7.65元。掛牌逾10年，現價仍然潛水64%，期內恒生指數上升 55%。

　　新中05年6月曾經供股，供股價2.80元。去年10月再供股，供股價2.55元，現價只較此次供股價高出7%。

上市10年 潛水64%

　　■2010年（6月年結）上半年，新中營業額29.49億元，按年激增225%。純利9.40億元，大升 151%；半年EPS 0.203元，增133%。

　　半年盈利大增，主要因為策略性收購非全資附屬公司外界少數股東權益，期內收購上海、廣州及天津3項資產，帶來「過往年度持有權益收益淨額」5.13億元，及收購價低於公平市值的盈利4.84億元。另方面，期內支付所得稅及土地增值稅 3.20億元，則大增2.56億元。

　　上半年核心業務平平，下半年轉佳，主要因為銷售樓宇面積大增。上半年，簽訂銷售金額高達55億元人民幣，按年大增493%，樓面876萬平方呎，其中39億元銷售額屬於12個月內竣工的發展項目。

　　全年盈利預測16億元，升 18%；EPS 0.32元，無甚變化，PE 8.6倍。

實際PB低至0.20倍

　　■計入盈利有特殊性質，新中PE的吸引力，只屬一般。然而，由NAV着眼，則吸引力頗大。

　　09年12月底，新中NAV總值359.89億元，以發行股數57.57億股除之，每股帳面NAV 6.25元，帳面PB 0.44倍。

　　然而，新中的實際NAV卻是「可大」多過「可小」。集團早在上世紀80年代開始在國內收集土地，現時已成為港資股在內地土儲最多的公司，擁有可建樓面2.8億平方呎，近7成屬於住宅，13%為商廈，餘為酒店及停車場。

　　豐厚的土儲，令新中的實際NAV大增。假設每平方呎帶來150元的利潤/增值，2.8億平方呎帶來420億元利潤/增值。僅此數已相等於新中市值（157.7億元）的2.7倍。國內物業過去數年急升，新中每平方呎樓面每平方呎「只賺/升值150元」的假設，相信只會屬於保守。

　　如此一計，新中每股實際NAV可達13.55元，股價2.74元，實際PB僅0.20倍。

　　再保守一些，新中國內土儲每平方呎只賺/升值 100元，總共得益280億元，每股實際NAV仍高達11.12元，實際PB仍然低至0.25倍，依然足以令人食指大動。

　　■新中一向估值較低，與債重有一定關係。然而，公司05年供股集資63億元，去年供股集資49億元，兩次集資112億元（已相等於公司市值157.7億元的71%，可見今日市值如何低殘），公司財政已大大改善。

　　09年底，新中手上現金101.08億元，長短期銀行借貸共198.69億元，淨借貸 88.61億元，淨借貸比率24%，處安全水平。若然以實際NAV計算，則淨借貸比率只有11%，更安全。

加速發展有利股價

　　■新中過去另一為人詬病之處，是坐擁豐厚土儲，任由相當部分地盤「曬太陽」，發展速度緩慢。今後，發展速度料將加速，以免觸犯囤積土地禁忌。如此一來，新中的隱藏價值將較易釋出，有利股價。

　　●新中在國內土儲多而成本低，處境佔優，未來一兩年若然加速發展國內土他，將有機會「瞓醒」，擺脫過去頹勢。以實際NAV 13.55元打4折計，見5.40元，現價上車有機會對本對利。（2010年3月29日周一）

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同場加映︰投機炒林大 當作窩輪賭

　　中國林大（00910）上月19日宣布建議出售雲南省若干林木資產，有關文件3月12日發出。

　　出售資產其中一項好處，是售價23.70億元，較帳面成本14.57億元高出9.13億元，可令林大在交易完成後確認9.13億元的收益。

　　林大股價0.31元，市值24.51億元，9.13億元相等於其市值的37%，或每股林大可分享0.115元。

　　有關文件按09年9月底半年結算時資產負債表，計入假設已完成出售雲南資產後的備考情況。交易前，林大的資產淨值67.80億元，交易後增至76.93億元，增加的9.13億元，正是今次出售雲南資產的收益。文件的「收益」中文一詞，英文是gain；採用「盈利」較「收益」適合。

　　本欄按發行股數65.817 億股計算，交易前每股NAV 1.03元，交易後增至1.17元。股價0.31元，交易前PB 0.30倍，交易後降至0.26倍更低水平。

　　去年9月半年結算後，林大以每股0.26元配售13.16億股，按今次出售雲南資產後調整，每股NAV攤薄至1.02元，PB仍然低至0.30倍。上市的林木股有中國森林（00930）及三林環球（03938）。中國森林（1月4日@ 2.19元推介）現價3.30元，PB 0.92倍；三林現價0.81元，PB 0.87倍。林大的PB較兩者同業平均低67%。

股東特別大會明舉行

　　林大為出售雲林資產而進行表決的股東特別大會，明日（周二）上午舉行。若一切順利，股價應有一定刺激。PB 0.40倍計，值0.41元；PB 0.50倍計，值0.51元。當然，不宜期望PB可與中國森林或三林環球「平起平坐」。

　　林大06年初至07年中，向上狂飈20倍，然後至今向下狂墜90%，有人發達有人愁。投機味道重重重，只宜願冒風險者炒賣，當作賭窩輪。奶粉錢、書簿費、退休金，算了罷。